花旗 美国Economics周报：大街与华尔街

摘要

花旗指出本周美国宏观环境出现明确的鸽派信号，市场对10月FOMC会议加息的预期大幅降温，目前仅计价约5bp的加息幅度。 通胀数据大幅下修，7月核心PCE同比下修36bp至3.0%，8月核心PCE环比上涨0.25%、同比持平于3.0%，3个月折年增速降至2.05%，为2024年年中以来最低。 劳动力市场方面，9月就业增长放缓，失业率小幅升至4.2%，薪资增速持续放缓且已不再构成通胀推升力量。 经济增长虽具韧性但主要高度集中于AI相关投资领域，而普通消费与家庭端数据表现平淡。 花旗基准假设依然是美联储在可预见的未来维持政策利率不变，直至2027年6月恢复降息，且美联储官员不会倾向于以进一步牺牲劳动力和房地产市场为代价去平抑AI投资或资产价格膨胀。

主要观点

• 市场对10月加息的预期由一周前的约16bp剧烈降至约5bp，纽约联储主席威廉姆斯与美联储副主席杰斐逊均明确反驳近期加息预期。

• 花旗基准预期是美联储在可预见的未来维持利率不变，降息将在2027年6月恢复。

• 7月核心PCE同比增幅大幅下修36bp至3.0%，8月核心PCE环比上涨0.25%、同比维持在3.0%，低于花旗预测的3.1%以及大多数官员预期的3.4%。

• 核心PCE近3个月折年增速在8月放缓至2.05%，较7月初值整整低了1个百分点，创2024年年中关税影响显现前以来的最低水平。

• 美国9月就业增长放缓且前期月份数据被下修，失业率小幅升至4.2%，薪资增速放缓表明劳动力市场已不再是通胀压力的来源。

• 经济增长分化严重，主要集中于AI相关投资，反映消费者实际自付价格的核心CPI同比已放缓至2.4%，仅比疫情前均值高出20bp。

• 核心PCE中与资产价格上涨和AI投资直接相关的计算机软硬件及投资组合管理两项，就贡献了约35bp的同比核心PCE增幅。

• 高利率环境已重新对房地产等利率敏感部门产生压制，领先指标显示薪资增长不会出现反弹，美联储不愿过度削弱广泛经济实体。

• 花旗预计9月ISM非制造业服务业指数保持在55.5的稳健水平，略高于彭博统计的市场中位数55.2，前值为55.4。

论述逻辑

• 数据与表态形成鸽派共振：核心PCE历史数据大幅下修（7月降至3.0%，3个月年化降至2.05%）叠加热点官员威廉姆斯与杰斐逊反驳加息 -> 市场10月加息定价从~16bp骤降至~5bp。

• 结构性分化揭示非过热本质：资本开支与价格压力集中在AI相关领域（占核心PCE约35bp），而反映普通消费者的核心CPI已回落至2.4%，失业率微升至4.2%且薪资增速持续放缓 -> 实体经济并未被局部投资过热重新收紧。

• 政策权衡推导出维持现状结论：劳动力市场已非通胀推手且高利率已压制地产 -> 美联储不愿为平抑AI投资与资产价格而进一步重创更广泛的实体经济 -> 基准预期利率将维持不变，直至2027年6月恢复降息。

关键展望

• 美联储利率政策基准路径：预计美联储将在可预见的未来维持基准政策利率不变，降息周期预计于2027年6月重新启动。

• 9月FOMC会议纪要验证点：预计纪要虽确认全票加息25bp的抗通胀共识，但将揭示委员间关于未来进一步加息前景的分歧，部分官员对继续加息将伤害非通胀源头的劳动力市场存有疑虑。

• 短期经济数据验证点：花旗预测9月ISM服务业指数为55.5（市场预期中位数55.2）；强劲的资本品进口反映AI投资但贸易逆差扩大将在机械层面上拖累Q3 GDP读数；密歇根大学消费者信心预计维持低迷。

• 通胀路径预测区间：花旗预计核心PCE同比增速将由2026年9月的2.98%逐步回落至2027年4月的2.48%，并在2027年9月降至2.29%；核心CPI同比增速预计由2026年9月的2.36%降至2027年5月的1.96%。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. ai 四 rm 四

图2. 在众多衡量潜在通胀的指标中，核心PCE仍是异常值

图3. 工资增长回归疫情前常态

图4. 企业调查表现较强，而消费者调查仍然非常疲弱

图5. 投资品价格已有所上涨

图6. 9月PMI指标强劲，但近期ISM数据已显示出相近的强劲程度

图7. 资本品进口大幅激增

图8. 失业救济申请人数偏低部分反映劳动力人口结构因素

图9. GDP增长追踪

图10. 市场远期通胀定价

图11. 26 花旗研究