2026-07-08 · JPMorgan · 公司/行业基本面

摩根大通：极兔速递 - H：以超配评级开启覆盖：股价反映过度悲观，但增长与利润率拐点已现

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原标题：J&T Express - H: Initiate at OW: Share price reflects excessive pessimism, but growth and margin inflection in sight

摘要

摩根大通首次覆盖极兔速递（1519.HK），给予超配（Overweight）评级，2027年6月目标价13.0港元，隐含约37%上行空间。报告认为，自2023年10月IPO以来，股价因中国行业价格战、初期亏损状态及外部冲击（如近期燃料价格波动）而表现落后，市场亦质疑其海外可扩展性及东南亚利润率可持续性。但公司已转向盈利，正实现行业领先的量和利润率增长，并通过与顺丰控股的合作释放新协同效应。当前股价仅约10倍远期非IFRS市盈率，未反映约50%的FY25-28E净利润复合年增长率（行业15-20%），估值具有吸引力。目标价对应FY27E非IFRS每股收益0.12美元，13倍目标市盈率（较行业平均11倍溢价约20%）。预计FY25-28E收入复合年增长率约20%，净利润复合年增长率约50%，ROE从2025年的14%升至2028E的24%。

主要观点

极兔的平台中立、技术驱动模式正在推动市场份额增长和利润率扩张，东南亚仍是核心利润引擎，但新市场已成为真正的增长杠杆。
公司聚合所有主要电商和社交电商平台的包裹量，在东南亚（FY25）拥有34.4%市场份额，新市场实现两位数包裹量增长。
尽管投资者担忧成熟东南亚市场的收益率侵蚀，但极兔的成本领先地位及向高利润率非平台业务多元化的能力支撑了利润率韧性。
新市场（巴西、墨西哥、中东）已实现盈利拐点，包裹量同比翻倍，市场份额上升，表明中国/东南亚模式在全球奏效。
盈利拐点正推动强劲自由现金流和明确的股东回报承诺；资本支出趋势降至收入的4-5%，支持FCF生成跃升。
管理层已启动股票回购，表明对业务的信心及随着盈利和现金流改善而返还资本的意愿。
估值错位创造买入机会：当前约10倍远期市盈率未反映约50%的FY25-28E净利润复合年增长率、平台多元化及核心和新市场的可见利润率改善。
与顺丰控股的深化战略合作将释放显著协同效应，包括联合投资自动化分拣中心和干线车辆，并带来治理对齐。
极兔的区域赞助商模式结合本地创业执行与集中技术，实现快速、轻资产扩张和持续成本纪律。
该模式已成功出口至东南亚和新市场，极兔继续获得份额并降低单件成本。
自IPO以来股价大幅波动：最初交易于27倍中期非IFRS市盈率，2024年因价格战和亏损下跌61%，2025年因盈利和量增长超行业反弹70%，近期因中东冲突和燃料担忧YTD下跌约7%。

论述逻辑

报告从股价表现落后出发，指出市场过度悲观，但基本面已发生积极变化：极兔从亏损转向盈利，东南亚市场份额领先且利润率韧性显现，新市场达到盈利拐点，与顺丰合作打开新增长空间。当前约10倍远期市盈率远低于历史（27倍）和同行（11倍），而公司拥有约50%的净利润复合年增长率，因此估值错位应随盈利持续交付而修复，推动股价上行至13港元目标价。

关键展望

报告明确提及的验证点包括：FY25-28E净利润复合年增长率约50%的实现；新市场（巴西、墨西哥、中东）持续盈利和份额增长；与顺丰合作的协同效应落地；资本支出降至收入4-5%并推动FCF改善；管理层股票回购的持续执行。风险方面，报告提及中国行业价格战、中东冲突、燃料短缺等宏观因素，但认为当前股价已过度反映。