野村：紫光股份（000938）——是时候重新审视中国AI价值链赢家

原标题：Nomura Unisplendour Corporation（000938）Time to revisit China’s AI value chain winners

摘要

野村维持紫光股份买入评级，目标价从32元上调至51元，隐含32.8%上行空间。公司7月10日发布1H26业绩预告，归母净利润同比增长83.5%-122.9%至19.1-23.2亿元，其中非经营性收益来自收购H3C剩余股权贡献约2.5-3.5亿元，扣非后净利润16.1-20.2亿元（同比+44.0%-80.7%）。野村认为中国AIDC投资加速和国产替代趋势是主要驱动力，上调FY26-28F收入预测17.1%-47.9%、盈利预测32.1%-51.3%。目标价基于40倍FY27F EPS（此前30.5倍），与WIND A股服务器/交换机行业中位数一致。当前股价对应30倍FY27F EPS。

主要观点

• 紫光股份1H26业绩预告强劲，归母净利润同比增长83.5%-122.9%，扣非后增长44.0%-80.7%。
• 业绩增长主要受益于中国AIDC投资加速和国产替代趋势。
• 作为中国AI服务器和网络交换机市场的领导者之一，公司将受益于中国AI投资加速、技术升级和全球扩张。
• 野村上调FY26-28F收入预测17.1%-47.9%，盈利预测32.1%-51.3%。
• 维持买入评级，目标价从32元上调至51元，基于40倍FY27F EPS（此前30.5倍）。
• 中国AI投资可能逐步追赶全球市场，中国政府据BBG报道计划投入约2万亿元加强国内AI供应链竞争力。
• 华为（未上市）和中国大型云公司升级至SuperNode将增加高端交换机和光学产品需求，紫光作为中国交换机双寡头之一将受益。
• 预计FY26F网络设备/服务器收入同比增长27%/40%，FY26-28F CAGR分别为15%/25%，合计占FY28F总收入的84%。
• 尽管存在“白牌”产品担忧，但高端产品升级有望抵消利润率稀释。
• 进一步整合H3C资产将解决与HPE（未评级）的业务冲突，为全球扩张铺路，预计FY26-28F海外收入CAGR达41%（中国为13%），占FY28F收入的10%。

论述逻辑

紫光股份1H26业绩超预期 → 中国AIDC投资加速和国产替代是核心驱动力 → 公司作为AI服务器和交换机龙头直接受益 → 上调收入及盈利预测 → 维持买入并上调目标价至51元（40倍FY27F EPS）→ 进一步整合H3C将消除与HPE的冲突，推动全球扩张。

关键展望

• 中国AI投资可能逐步追赶全球市场，政府计划投入约2万亿元（据BBG报道）。
• 华为SuperNode升级和大型云公司需求将拉动高端交换机和光学产品。
• 海外收入预计FY26-28F CAGR达41%，占比从FY25的4%升至FY28F的10%。
• 风险：H3C股权收购不确定性影响全球业务扩张；地缘政治紧张超预期；白牌产品趋势加速导致利润率下降超预期。

推荐标的

• 紫光股份（000938 CH）：买入，目标价CNY51.00（此前CNY32.00），当前价CNY38.40，隐含32.8%上行空间。估值基于40倍FY27F EPS（CNY1.28），与WIND A股服务器/交换机行业中位数一致。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。