摩根大通 中国消费：专家电话会要点–黄金周现实检验

摘要

摩根大通通过与覆盖10个城市的多元化分销商进行专家电话会，指出中国黄金周消费表现优于市场普遍的“全面疲软”预期，但复苏呈现明显分化。 12个跟踪品类中有8个实现了正增长，旅游城市表现突出，需求日益集中在假期窗口。 一线城市在消费能力和会员客单价上持续领先，健康相关饮料、功能性补水及户外运动品类表现最强。 尽管部分品牌如农夫山泉、安踏、波司登等在假期录得增长，但整体复苏并非全面开花，促销驱动的销量增长依然普遍，且分析师预计4Q26及2027年消费环境仍将保持选择性复苏，促销强度难有明显缓解。

主要观点

• 黄金周消费表现好于市场预期，但复苏呈现极化特征。

• 农夫山泉3Q26整体销售增长约17.6%，其中无糖茶表现强劲。

• 茅台批价维持在Rmb1,700–1,750/瓶，预计年底前价格趋稳。

• 啤酒行业中，喜力与嘉士伯份额提升，百威表现负增长。

• 运动服饰中，安踏、FILA、李宁3Q26分别增长8%、15%、8%，耐克表现疲软。

• 泡泡玛特3Q26销售增长约17%-18%，低于此前50%的预期。

• 周大福3Q26零售额增长约14%，黄金周增长约17%，主要由促销驱动。

• 波司登3Q26零售额增长约16%，黄金周增长约22%。

论述逻辑

• 消费数据更新至10月11日 -> 黄金周假期效应显著 -> 旅游城市与一线城市需求强劲 -> 健康/户外/功能性品类跑赢大盘 -> 促销驱动销量增长 -> 行业分化加剧 -> 预计4Q26及2027年维持选择性复苏，促销强度持续。

关键展望

• 预计4Q26及2027年消费环境仍将保持选择性复苏，促销强度难有明显缓解。

• 农夫山泉明年预计维持10%-15%的增长。

• 泡泡玛特若无爆款新品，预计4Q26增长约15%。

推荐标的

• 看好品类：健康饮料（农夫山泉、东鹏饮料）、高端白酒（茅台）、全球啤酒商（喜力、嘉士伯）、户外运动（始祖鸟、萨洛蒙、亚瑟士、FILA）、乳制品（伊利）、珠宝（周大福）。

• 谨慎品类：百威、耐克、创新能力较弱的传统饮料企业。