花旗：全球金属与矿业：中国铝和钢铁库存周期在2025财年同步良好，但铝的库存重建更早开始

原标题：Global Metals & Mining: Aluminium and steel inventory cycles in China synchronize well in FY’25, but restart of build in aluminium starts earlier

摘要

花旗报告分析了中国铝和钢铁库存的季节性模式。2025年，铝和钢铁库存均在年初达到低位，但下半年去库缓慢，导致年末库存同比上升（钢铁+18%，铝+8%）。与钢铁不同，铝库存自12月中旬开始回升，而钢铁库存尚未启动季节性重建。报告指出，铝和钢铁库存的历史相关性超过70%，但2018年铝库存因供应控制预期而异常累积，此后两年才消化完毕。当前铝库存提前回升，可能反映钢铁因价格驱动减产而铝未减产。

主要观点

• 铝和钢铁库存在中国春节前后呈现季节性规律：春节前7-8周开始补库，春节后去库直至年底。
• 过去十年，铝和钢铁绝对库存水平的相关系数超过70%。
• 2018年铝库存因价格飙升（源于供应控制预期未完全兑现）而大幅累积，随后两年才完成修正。
• 疫情以来，铝和钢铁库存模式高度同步。
• 2025年3月，铝和钢铁库存均低于上年同期峰值，符合季节性。
• 2025年夏季去库较快，但7月至年底去库非常缓慢，导致年末库存同比上升：钢铁+18%，铝+8%。
• 铝库存自12月中旬开始回升（通常春节前7-8周开始，2026年春节为2月17日），而钢铁库存尚未开始回升。
• 铝库存提前回升，可能反映钢铁因价格驱动大幅减产，而铝未减产。

论述逻辑

报告首先指出铝和钢铁库存具有相似的季节性模式（春节前补库、春节后去库），并强调历史相关性高。然后回顾2018年铝库存异常累积及其后续修正。接着聚焦2025年：年初库存低位，夏季去库后下半年去库停滞，导致年末库存同比上升。最后对比铝和钢铁的近期差异——铝库存已开始回升而钢铁未，并归因于钢铁减产而铝未减产。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但隐含关注点包括：铝库存是否继续上升、钢铁库存何时开始季节性回升、以及库存变化对价格的影响。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Figure 1. Aluminium and steel inventories in China (mn tonnes)

Figure 2. China aluminium ingot social inventory (kt)