摩根大通：新兴市场亚洲经济：中国：12月通胀略高于预期，库存上升延长通缩

原标题：J P M O R G A N: Emerging Markets Asia, Economic

摘要

中国12月通胀数据略高于预期，CPI同比上涨0.8%，PPI同比降幅收窄至-1.9%。食品和黄金珠宝支撑CPI，但能源和租金疲软；PPI受部分行业价格回升、冬季公用事业需求及全球有色金属外溢推动。2025年全年CPI平均为0.0%，PPI平均为-2.6%。摩根大通预计2026年消费需求温和复苏，CPI同比0.7%，核心CPI为1%，但PPI平均为-1.5%，较此前预测下调0.2个百分点。库存上升和需求疲软将延长通缩，2026年名义GDP预测维持在4.2%，实际GDP上调至4.5%。

主要观点

• 12月CPI同比0.8%（摩根大通预测0.7%，市场共识0.8%），环比季调0.1%。
• 食品贡献CPI同比0.2个百分点，鲜菜、水果和牛肉价格上涨，猪肉通缩温和收窄。
• 杂项商品和服务同比上涨17.4%，其中黄金珠宝同比上涨68.5%，贡献0.5个百分点。
• 交通通信拖累CPI同比0.3个百分点，车用燃料同比下降8.4%。
• 居住成本环比季调下降0.1%，连续第三个月放缓。
• 核心CPI环比季调上升0.1%，同比稳定在1.2%。
• 12月PPI环比季调上升0.1%，为2025年第二次月度正增长（继8月之后）。
• PPI同比降幅从-2.2%收窄至-1.9%（摩根大通和市场共识为-2.0%）。
• 三个积极因素：部分反内卷行业价格降幅收窄（煤炭开采收窄2.9个百分点，锂电池制造收窄1.2个百分点，光伏设备收窄0.4个百分点）；冬季季节性需求提振燃气、电力和热力生产供应；全球有色金属价格上涨外溢。
• 2025年全年CPI平均0.0%，剔除黄金珠宝效应后为-0.2%；PPI平均-2.6%。
• 2026年消费需求仅温和复苏，核心CPI（剔除黄金）保持疲软。
• 2026年以旧换新补贴计划首批资金625亿元，低于2025年四季度的690亿元和2025年一季度的810亿元。
• 摩根大通大宗商品策略团队预测黄金价格飙升近40%，布伦特原油下跌15%。
• 库存上升拖累近期通胀，强化通缩缓慢退出的观点。
• 2026年PPI预测下调至-1.5%（此前为-1.3%），名义GDP预测维持4.2%，实际GDP上调至4.5%。

论述逻辑

报告从12月CPI和PPI数据略超预期入手，指出食品和黄金珠宝是CPI主要支撑，而能源和租金疲软；PPI改善源于部分行业价格回升、冬季需求及全球外溢。但强调这些涨幅多为季节性因素或全球外溢，潜在价格动能依然疲软。2025年全年通胀低迷，库存上升和需求不足将延长通缩。展望2026年，政策支持（以旧换新）但资金规模低于前期，叠加商品价格分化（黄金涨、原油跌），预计通胀温和回升但通缩退出缓慢，因此下调PPI预测并维持名义GDP预测。

关键展望

• 2026年CPI同比预测0.7%，核心CPI为1%。
• 2026年PPI平均预测-1.5%，较此前下调0.2个百分点。
• 2026年名义GDP预测4.2%，实际GDP预测4.5%。
• 以旧换新补贴计划首批资金625亿元，低于前期，暗示近期提振力度温和。
• 大宗商品策略团队预测黄金价格飙升近40%，布伦特原油下跌15%。
• 委内瑞拉政权更迭指向中长期全球石油供应上行（价格下行）。
• 报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

• Consumer price indices
• Producer prices
• China: CPI trends
• China's inflation dynamics
• Agricultural food product wholesale price
• China: Other goods & services CPI vs. gold and platinum prices
• China: Headline CPI, food and nonfood CPI
• China: Major service-related CPI items
• China: CPI - pork prices
• China consumer confidence index
• China PPI breakdown
• China: PPI vs. global commodity price index
• China PPI by industry