高盛：中国数据中心：中国论坛2026——关键要点：上海数据港（603881，未覆盖）：项目/土地收购以捕捉不断增长的AI需求

原标题：Goldman Sachs China Data Centers: China Forum 2026~Key Takeaways: Shanghai Athub (603881, NC): Project/Land acquisitions to capture rising AI demand

摘要

高盛于2026年3月6日在中国论坛上与上海数据港（603881.SS，未覆盖）进行了交流。公司当前运营容量为371MW，主要分布在北京-天津-河北地区（40%）、长三角（45%）和粤港澳大湾区（15%）。零售容量不足20MW，收入主要来自一家大型超大规模云服务商的批发业务。公司预计2026年底将有10-20MW合同续约，且不认为续约时会有价格上调或改造要求。廊坊项目是唯一在建园区，总容量43MW，资本支出15亿元人民币，功率密度10-20kW/柜，首栋已交付但尚未有客户入驻。2026年被认为是过去几年中需求增长最强劲的一年，总订单量预计同比翻倍以上，主要受AI应用和代币增长驱动。公司计划通过土地收购和项目并购扩张容量，优先考虑西部地区。融资方面偏好债务融资，目标债务现金比高达5:1。

主要观点

• 当前运营容量371MW，地理分布：京津冀40%、长三角45%、大湾区15%。
• 零售容量不足20MW，收入主要来自一家大型超大规模云服务商的批发业务。
• 公司预计2026年底有10-20MW合同续约，将在合同到期前6个月开始谈判，不预期价格上调或改造。
• 公司主要采用非含电模式，三分之一业务实现电费传导。
• 廊坊项目总容量43MW，3栋楼，资本支出15亿元，功率密度10-20kW/柜，适合风冷。
• 首栋楼已交付但未开始客户入驻，剩余2栋待交付。
• 2026年是过去几年需求增长最强劲的一年，总订单量预计同比翻倍以上，受AI应用和代币增长驱动。
• 中国头部超大规模云服务商越来越偏好大型、可扩展的数据中心项目以及西部地区的容量。
• 管理层对国内芯片产量提升持建设性态度，认为政府电力成本补贴可改善成本效益。
• 在自建与第三方容量之间，头部超大规模云服务商优先选择第三方容量，因为自建通常无法匹配行业快速增长，但部分玩家因数据安全考虑可能偏好自建。
• 选择数据中心运营商的关键因素包括运营稳定性/记录、PUE和定价，定价在过去几年基本稳定在客户广泛接受的范围内。
• 过去几年行业定价呈下行趋势，行业无杠杆IRR从十年前的10%以上降至目前的高个位数。
• 公司计划通过土地收购和项目并购扩张容量，优先考虑西部地区，因土地/电力成本更低且地方政策更有利。
• 土地收购目标是在西部地区获得50MW以上容量的土地，需获得国家发改委批准。
• 西部地区目前主要是训练需求，但推理需求也在增长，部分需求从一线城市转移（如冷数据存储）。
• 鉴于内蒙古（包括呼和浩特）电力配额收紧，中卫被认为更有利，因土地供应和客户需求更大。
• 项目并购方面，由于土地收购可能无法快速捕捉今年需求的快速增长，公司也在考虑项目并购，尽管当前EV/EBITDA倍数高于去年历史交易的7-11倍。
• 潜在项目卖方包括：2018-2021年进入市场但因规模小和成本效益低而寻求退出的玩家，以及寻求退出的外资数据中心。
• 融资方面，公司偏好债务融资而非股权，公司债利率1.99%，典型利率低于3%，目标债务现金比高达5:1。
• 对于公募REITs，现有项目可能需要较长时间准备C-REIT申请，因此公司计划用未来收购的项目进行C-REIT申请。

论述逻辑

高盛通过中国论坛与上海数据港交流，从公司当前容量和廊坊项目更新出发，指出2026年AI需求推动订单翻倍，行业定价稳定但IRR下降。公司通过土地收购（优先西部）和项目并购扩张，偏好债务融资，并考虑未来C-REIT退出。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但提及2026年底合同续约谈判、西部地区土地收购需NDRC批准、以及C-REIT申请计划。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的，上海数据港（603881.SS）被列为未覆盖（Not Covered）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。