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摩根大通 零售业

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摘要

摩根大通发布亚太零售行业研究报告，重点追踪日本及全球运动用品与餐饮龙头企业的业绩轨迹与估值水平。 在运动用品板块，ASICS展现出强劲的增长势头，摩根大通预计其2026年营收将达1,037,300百万日元，营业利润达202,100百万日元，主要受欧美与大中华区市场以及SPS与Onitsuka Tiger品类的强劲增长驱动。 全球跑鞋竞争聚焦顶级运动员穿着率，ASICS推出的Metaspeed Ray重量仅为129g（27.0cm），与阿迪达斯及耐克在高阶竞速领域展开激烈角逐。 餐饮板块中，餐饮企业加速海外与全渠道扩张，善商控股（Zensho）旗下的外带寿司业务深化在美国主流超市的渗透，FOOD & LIFE COMPANIES的海外Sushiro业务预计2026财年实现营业利润28,600百万日元。 萨莉亚在华推行积极的门店“关小开大”（scrap & build）策略，摩根大通给予萨莉亚“超配”（Overweight）评级并设定目标价8,700日元；云雀餐饮（Skylark）则因估值已处于高位被给予“中性”（Neutral）评级，目标价3,000日元。

主要观点

  • ASICS在运动用品板块估值与增长领先，3年销售与EPS复合增长率预期分别达17.2%和22.5%，FY1E的ROE达45.7%。
  • 摩根大通预计ASICS 2026财年营收将达1,037,300百万日元，营业利润为202,100百万日元（同比增41.8%），营业利润率达19.5%，高于彭博一致预期的197,238百万日元。
  • 覆盖的其他日本零售企业中，MonotaRO预计2026财年营业利润为54,500百万日元，ZOZO预计2027年3月期营业利润为74,900百万日元，ASKUL预计2027年5月期扭亏为盈至6,182百万日元。
  • 全球运动品公司股价受多重宏观因素扰动，包括东南亚国家30-40%对等关税预期、美中消费环境疲软担忧，以及鞋类需求放缓与促销压力。
  • 顶级长跑选手的跑鞋穿着率成为全球跑步市场份额的关键指标，ASICS推出系列最轻跑鞋Metaspeed Ray（129g/27.0cm），与阿迪达斯Adizero Adios Pro Evo 3（97g/27.0cm）和耐克Vaporfly 4等展开高阶竞速研发竞争。
  • Onitsuka Tiger在中国的渠道策略向高端商场直营店倾斜，先后入驻上海恒隆广场与北京SKP-S，并计划进一步缩减单品牌专卖批发店以提升品牌形象。
  • ASICS多品类与多区域业务保持高增长，预计2026年SPS品类销售额增至243,700百万日元（同比增72.4%），欧洲与大中华区营收分别预计达313,400百万日元与151,600百万日元。
  • 善商控股旗下ZENSHI (AFC)与SnowFox等外带寿司业务全面打入美国主流超市，在Kroger进驻1,569家门店，在Albertsons进驻876家门店，在Publix进驻1,018家门店。
  • FOOD & LIFE COMPANIES海外业务成为利润新引擎，预计2026财年国际业务收入增至212,700百万日元，国际业务营业利润达28,600百万日元（同比增75.2%）。
  • 萨莉亚在中国积极推进门店更新迭代，上海、广州和北京在2024财年及之后开设的优质门店比例预计在2026财年分别达到54%、52%和54%。

论述逻辑

  • 专业运动品牌通过为顶尖运动员研发极致轻量化跑鞋并提升箱根驿传及东京马拉松穿着率，建立品牌技术壁垒与美誉度，进而传导带动大众跑者与日常消费者的采购意愿。
  • Onitsuka Tiger在中国通过将门店从运动楼层转移至时尚楼层、入驻顶级奢侈商场并缩减低效单品牌店，实现了品牌溢价与全渠道销售结构的改善。
  • 萨莉亚在国内坚持不涨价政策换取客流，同时在中国市场淘汰2023财年以前的老旧店铺、加速新店布局，配合运营和菜单调整，驱动单店销售与全球中长期业绩成长。
  • 云雀餐饮虽受益于高单店销售品牌Sukesan Udon与Shabu-Yo的拓店，但其35倍的预期P/E估值已较行业平均水平显著溢价，因此上行空间相对有限。

关键展望

  • 萨莉亚目标价设定为8,700日元（截至2027年底），基于2027年8月期每股收益预测的28倍P/E计算；上行催化剂包括国内外拓店提速、中国经济改善与日本门店适度提价，下行风险包括食材价格暴涨与海外拓店放缓。
  • 云雀餐饮目标价设定为3,000日元（截至2026年12月），基于2026财年EPS预测的35倍P/E计算；上行风险包括同店销售超预期与股东优待强化，下行风险包括日元贬值导致的人工和原材料成本上升以及同店销售疲软。
  • FOOD & LIFE COMPANIES海外门店数量预计持续扩张，国际门店数预计从2025财年的234家增至2026财年的341家，2029财年目标达到707家。

推荐标的

  • 萨莉亚（Saizeriya / 7581 JT）：评级为超配（Overweight），目标价8,700日元。看好其在松谷秀治社长领导下菜单、营运及组织架构改善带来的单店销售增长与全球扩张潜力。
  • 云雀餐饮（Skylark / 3197 JT）：评级为中性（Neutral），目标价3,000日元。虽然Sukesan Udon和Shabu-Yo展店拉动销售，但当前估值相对于行业已处于高位，进一步上行空间受限。
  • ASICS（7936 JT）：纳入盈利预测覆盖。预计2026财年营收1,037,300百万日元，营业利润202,100百万日元，EPS为189.0日元。
  • MonotaRO（3064 JT）：纳入盈利预测覆盖。预计2026财年营收377,800百万日元，营业利润54,500百万日元，EPS为76.9日元。
  • ZOZO（3092 JT）：纳入盈利预测覆盖。预计2027年3月期营收238,900百万日元，营业利润74,900百万日元，EPS为57.8日元。
  • ASKUL（2678 JT）：纳入盈利预测覆盖。预计2027年5月期营收470,045百万日元，营业利润扭亏为盈达到6,182百万日元，EPS为40.5日元。

关键图表

图1. 市值、市盈率（倍）、EV/EBITDA（倍）、3年销售额、3年EBITDA、3年EPS、PEG（倍）、ROE、OPM、GPM、总派息比率

**图1. 市值、市盈率（倍）、EV/EBITDA（倍）、3年销售额、3年EBITDA、3年EPS、PEG（倍）、ROE、OPM、GPM、总派息比率**

图2. 估值：电商

**图2. 估值：电商**

图3. 市值、市盈率（倍）、EV/EBITDA（倍）、市净率（倍）、3年销售额、3年EBITDA、3年EPS、ROE、OPM、总派息比率

**图3. 市值、市盈率（倍）、EV/EBITDA（倍）、市净率（倍）、3年销售额、3年EBITDA、3年EPS、ROE、OPM、总派息比率**

图4. 覆盖公司盈利预测汇总

**图4. 覆盖公司盈利预测汇总**

图5. 覆盖公司盈利预测汇总

**图5. 覆盖公司盈利预测汇总**

图6. 全球主要体育用品公司相对股价表现

**图6. 全球主要体育用品公司相对股价表现**

图7. ASICS：全球体育用品公司近期趋势回顾

**图7. ASICS：全球体育用品公司近期趋势回顾**

图8. ASICS：盈利预测

**图8. ASICS：盈利预测**

图9. ASKUL：盈利预测

**图9. ASKUL：盈利预测**

图10. 估值：散户投资者的青睐支撑餐饮服务板块估值

**图10. 估值：散户投资者的青睐支撑餐饮服务板块估值**

图11. Saizeriya：盈利预测

**图11. Saizeriya：盈利预测**

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