摩根大通：中国汽车行业：油价冲击——这次与以往有何不同？
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摘要
摩根大通于2026年3月24日发布报告，分析油价持续高企对中国汽车制造商股价表现的影响。报告通过历史回顾和2026年行业展望得出结论：油价上涨的第一轮影响（消费者因使用成本选择NEV而非ICE）对股价更为重要，而第二轮影响（对汽车需求的冲击）较难量化。历史数据显示，在油价飙升周期中，电动车（EV）明显跑赢整体汽车板块和MXCN指数。若油价长期维持高位，投资者应关注在中国拥有竞争力产品组合且海外业务快速增长的NEV标的，包括比亚迪、吉利、小鹏、零跑和蔚来，而非国有合资企业如上汽、北汽、广汽和长安。报告还指出，出口将为中国品牌提供增长和盈利机会，预计部分中国OEM海外市场收入占比将达30-60%。此外，摩根大通近期呼吁逢低买入中国汽车股，认为3月是入场时机，其AI驱动的“中国汽车买家情绪指数”自2月底开始反弹，油价上涨后比亚迪和吉利买家情绪显著上升。
主要观点
- 油价上涨的第一轮影响更重要：消费者因使用成本考虑选择NEV而非ICE，直接推动NEV销量和股价；第二轮影响（对汽车需求的冲击）较难量化。
- EV在历史油价飙升周期中跑赢：过去十年中，比亚迪（作为EV代表）在几乎所有油价上涨周期中都跑赢MXCN和MSCI中国汽车指数，尤其当布伦特原油高于80美元/桶时。
- 当前NEV渗透率已高，历史参考意义增强：中国NEV渗透率从2020年的6%快速升至2025年的51%，使得油价与NEV需求的相关性更强。
- 推荐关注具备竞争力产品组合和海外布局的NEV标的：包括比亚迪、吉利、小鹏、零跑和蔚来，而非国有合资企业（如上汽、北汽、广汽、长安）。
- 出口提供增长和盈利机会：预计2026年部分中国OEM海外市场收入占比达30-60%（销量占比15-30%），因海外ASP和利润率更高；比亚迪和吉利因海外产能受益最大。
- “复苏交易”持续：摩根大通近期呼吁逢低买入中国汽车股，预计2Q26乘用车需求环比反弹约30%；其AI驱动的“中国汽车买家情绪指数”自2月底反弹，油价上涨后比亚迪和吉利情绪显著上升。
- NEV总拥有成本（TCO）优势明显：在当前充电费和汽油价格（上海92号汽油8.53元/升，2026年3月24日）下，BEV/PHEV年运营成本比ICE低40-70%；三年TCO上BEV/PHEV比ICE便宜至少10-25%，未考虑车牌成本（上海约10万元，北京摇号中签率<1%）。
- 中国汽油定价机制：NDRC每十个工作日根据国际原油基准调整零售价，并设有价格地板和天花板；2026年3月23日NDRC实施临时价格控制，汽油每吨上调1160元，柴油每吨上调1115元。
- 历史股价表现：在2015年以来的油价上涨周期中，比亚迪几乎每次都跑赢MXCN和MSCI中国汽车指数；整体汽车板块（MSCI中国汽车指数）多数时期跑输MXCN，但2026年例外，因比亚迪权重增大。
- 海外TCO分析：在美国和欧盟，假设C级EV售价约4.5万美元，ICE便宜约10%，但考虑税收优惠后EV三年TCO更优。
论述逻辑
报告从油价冲击出发，首先分析TCO（表1和表2）证明NEV使用成本优势，进而指出油价上涨将强化这一优势，推动消费者转向NEV。接着回顾历史（表3和表4），发现EV（以比亚迪为代表）在油价飙升周期中股价跑赢，而整体汽车板块表现不一。然后结合当前高NEV渗透率（2025年51%）和出口增长趋势，认为具备产品力和海外产能的NEV标的（比亚迪、吉利等）将受益。最后，报告引入“复苏交易”逻辑，指出2Q26需求反弹和买家情绪回升，叠加油价上涨，为逢低买入提供时机。
关键展望
- 油价持续高企的验证：若布伦特原油维持高位，NEV相对ICE的TCO优势将进一步扩大，推动NEV渗透率提升。
- 2Q26需求反弹：报告预计2Q26乘用车需求环比反弹约30%，需关注实际销量数据。
- 出口增长：预计2026年部分中国OEM海外收入占比达30-60%，需跟踪海外市场销量和利润率。
- 买家情绪指数：AI驱动的“中国汽车买家情绪指数”已反弹，需观察后续趋势。
- 风险：报告未明确列出风险，但隐含油价回落、需求不及预期、出口受阻等。
推荐标的
- 比亚迪（BYD）：作为EV代表，历史表现跑赢，具备竞争力产品组合和海外产能，受益于油价上涨和出口增长。
- 吉利（Geely）：具备海外产能，受益于出口和NEV转型。
- 小鹏（XPeng）：NEV标的，产品组合有竞争力。
- 零跑（Leapmotor）：NEV标的，产品组合有竞争力。
- 蔚来（Nio）：NEV标的，产品组合有竞争力。
- 不推荐：国有合资企业如上汽、北汽、广汽、长安。
关键图表
报告未提供可裁切的关键图表。