2026-09-14 · 国内研报 · 公司/行业基本面

五矿证券钨行业中报点评：钨资源与高端制品稀缺性凸显

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摘要

报告基于16家钨产业链样本公司2026年中报指出，行业量价齐升、盈利弹性大于收入弹性：2026H1合计营业总收入763.2亿元（同比+89.2%），合计归母净利润87.9亿元（同比+232.8%），利润增速约为收入增速的2.6倍，半年度ROE均值达14.96%（2025H1仅4.19%），为2020年以来最高水平。市值层面鼎泰高科、中船特气同比分别增超14倍和超11倍，领跑产业链。分业务看，具备优质矿山资源的全产业链龙头利润留存最完整，刀具及硬质合金顺价放量、盈利弹性大，新材料平台稳健与爆发并存。出海为行业性趋势但内部分化显著，14家可比公司国外收入合计由60.9亿元增至138.9亿元（同比+128.2%），占营收比重由22.9%升至26.0%，海外钨价溢价创历史新高叠加出口管制下的订单转移，使海外成为涨价红利的主要兑现方向。资源端自给率决定利润成色：柿竹园钨精矿年产量预计2028年达1万标吨，厦门钨业以5.93亿元收购江西巨通30.17%股权取得大湖塘控制权；当前欧洲APT折合人民币约178-182万元/吨、国内约60万元/吨，内外价差约3倍，短期钨精矿及APT价格预计横盘蓄势。报告给予行业“看好”评级，认为在钨金属战略价值重估及产业升级需求增长趋势下，具备优质矿山资源和已实现高端钨制品布局的企业将持续受益。

主要观点

2026H1行业量价齐升、盈利弹性大于收入弹性：16家样本公司合计营业总收入763.2亿元（+89.2%），合计归母净利润87.9亿元（+232.8%），利润增速约为收入增速的2.6倍，半年度ROE均值14.96%（2025H1仅4.19%）为2020年以来最高，毛利率、净利率均值分别提升11.3、10.9个百分点至40.5%和22.3%。

市值维度下游高端钨制品企业领跑：截至2026H1，鼎泰高科、中船特气市值同比分别增长1437.26%（超14倍）和1110.62%（超11倍），欧科亿、新锐股份同比分别增长885.42%和879.00%，16家企业市值均大幅增长。

新材料平台稳健与爆发并存：中船特气营收19.04亿元（+83.1%）、归母净利3.48亿元（+95.6%），六氟化钨受全球供需缺口驱动量价共振；安泰科技营收51.76亿元（+39.3%）、归母净利2.44亿元（+30.1%），弹性最大的特种粉末冶金材料及制品板块营收20.64亿元（+51.2%）。

出海为行业性趋势但分化显著：14家可比公司国外收入合计由60.9亿元增至138.9亿元（+128.2%），占营收比重由22.9%升至26.0%；全产业链公司（翔鹭、章源、厦钨、中钨）国外收入增速全部在130%以上；部分厂商出口仍处爬坡期（华锐5%、鼎泰11%、欧科亿2%），国产刀具海外渗透率天花板仍高，是下半年及2027年重要的结构性变量。

资源端自给率决定利润成色：2026H1钨矿资源是全行业利润的绝对主力，中钨高新柿竹园（营收25.83亿、净利15.45亿）与远景钨业（净利5.42亿）合计净利20.87亿元，超过公司归母净利润20.76亿元；厦门钨业自给率不足20%，2026H1计提资产减值12.78亿元（其中存货跌价11.21亿，侵蚀近一半利润）。

资源整合持续推进：柿竹园万吨采选技改项目预计2027年完工，2028年柿竹园钨精矿年产量预计达1万标吨，中国五矿承诺交易完成后五年内解决香炉山、新田岭、瑶岗仙同业竞争；厦门钨业以5.93亿元收购江西巨通30.17%股权并取得控制权，大湖塘钨矿资源体量超现有矿山总和，但短期内无业绩贡献。

硬质合金需求刚性无惧价格高位：3月达到本轮涨价峰值、价格超2400元/千克，截至9月8日回调至约1200元/千克，较峰值回落50%、同比仍增长76%-88%；上半年产量约2.9万吨，同比仅下滑3.4%，全年产销量需重点关注“金九银十”季节性制造业需求。

刀具进出口双增长、海外涨价开启：2026H1刀具出口额147.97亿元（+11.52%）、进口额50.4亿元（+19.32%），高端硬质合金刀片、铣刀、丝锥等进口额增加明显（涂层刀片进口+31.94%），估算国内高端刀具全年具备100亿以上替代空间；继8月1日住友、京瓷涨价后，9月1日可乐满、三菱综合材料、大昭和精机、瓦尔特等继续跟涨。

论述逻辑

钨价快速上涨→低价原材料与低价库存高位变现、涨价去库→16家样本公司2026H1量价齐升，归母净利增速（+232.8%）约为收入增速（+89.2%）的2.6倍，ROE均值14.96%创2020年以来新高→行业呈现盈利弹性大于收入弹性的典型周期性特征，盈利中枢系统性抬升。

2026H1钨矿资源是全行业利润绝对主力→资源自给率差异决定利润成色：高自给率企业（柿竹园+远景钨业合计净利20.87亿元超中钨高新账面归母净利）利润留存完整，低自给率企业（厦门钨业计提减值12.78亿元）利润被侵蚀→自有矿山企业持续强化资源整合（柿竹园技改、收购江西巨通控制大湖塘）→具备优质矿山资源的企业持续受益。

海外钨价溢价创历史新高+出口管制下订单转移+中国将钨粉和碳化钨粉列入两用物项管制清单、美国收紧钨废料出口→14家可比公司国外收入+128.2%，海外成为涨价红利主要兑现方向；日本钨原料紧张致六氟化钨涨342%、海外刀具龙头接续涨价→国产刀具性价比提升与海外钨原料紧张长期支撑国产刀具出海→国产刀具海外渗透率天花板仍高，为下半年及2027年重要结构性变量。