瑞银：美的集团（000333）GCC 2026：在挑战环境中保持韧性增长前景
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摘要
瑞银维持美的集团买入评级，目标价从92.40元下调至91.10元。管理层重申2026年收入中高个位数增长和稳定净利率的目标。国内2C业务预计在补贴退坡背景下通过份额提升实现正增长，海外OBM目标高双位数增长。数据中心冷却业务（CDU）2025年收入约10亿元，管理层认为中国数据中心将需要更复杂冷却方案，为美的带来增值机会。估值基于SOTP，隐含15倍2026年PE和5.8%股息率。主要风险包括地产政策收紧、汇率波动和全球机器人市场放缓。
主要观点
- 管理层重申2026年收入中高个位数增长目标，净利率保持稳定。
- 国内2C业务：尽管2026年国内家电行业需求因补贴提前透支预计同比下降，但美的目标通过份额提升实现正增长。
- 海外2C业务：OBM目标高双位数增长，优于OEM。
- 2025年分红率预计同比提升（2024年为69%），并继续回购股份（无具体金额）。
- 灵活定价与成本节约：1月已上调空调价格应对铜价上涨，但旺季可能加大促销；通过数字化成本优化维持国内2C利润率稳定。
- 铜价上涨部分被钢和塑料价格下降抵消，综合原材料成本保持稳定。
- 数据中心冷却业务（IDC HVAC）：CDU产品2025年收入约10亿元。美国数据中心已大量采用水冷方案，中国数据中心随规模扩大和功率密度提升将需要更复杂冷却方案，美的在HVAC系统方面有优势。
- 4Q25预计净利润同比低两位数下降，部分因海外裁员减值和收购公司运营亏损。
- 2025/2026年收入同比增速预测12%/6%，净利润同比增速14%/7%。
- SOTP目标价91.10元，隐含15倍2026年PE，基于2025-27年EPS CAGR 7%，2026年股息率5.8%。
论述逻辑
报告从管理层2026年展望出发，指出国内家电需求因补贴退坡面临下行压力，但美的通过份额提升和海外扩张实现增长。成本端，铜价上涨被其他原材料降价部分对冲，且公司通过数字化优化成本。数据中心冷却业务成为新增长点，借鉴美国趋势，中国需求将推动美的HVAC优势变现。估值方面，下调盈利预测后目标价微调，但股息率和回购提供股价支撑。
关键展望
- 2026年国内家电行业需求预计同比下降，但美的目标国内2C正增长。
- 旺季（3-4月）可能加大促销力度。
- 2025年分红率同比提升，继续回购。
- 中国数据中心冷却需求随功率密度提升而增长。
- 主要风险：地产政策收紧、人民币汇率波动、全球机器人市场放缓。
推荐标的
- 美的集团（000333.SZ）：评级买入，12个月目标价91.10元（前值92.40元），基于SOTP估值。2026年1月13日收盘价76.20元，预测股价上涨19.6%，股息率5.8%，总回报25.4%。
关键图表
报告未提供可裁切的关键图表。