高盛：欧洲周度启动：动能逆转：基本面依然完好

原标题：Goldman Sachs EUROPE WEEKLY KICKSTART: Momentum Unwind: Fundamentals Remain Intact

摘要

高盛指出，欧洲市场动能因子自6月22日以来遭遇近历史最大逆转，动能多空组合下跌约8%，因投资者从前期赢家轮动至落后股。但高盛认为基本面未实质性改变，轮动主要由仓位驱动，若动能赢家盈利持续，则难以持续。AI相关板块回调最为集中，欧洲半导体自6月高点下跌12%（年初至今仍涨约110%），软件同期反弹约5%（年初至今仍跌23%）。资本支出受益板块（硬件、基础资源、电信、公用事业、工业）与动能正相关，而软件、消费、医疗保健负相关。高盛强调，盈利将是决定轮动是否持续的关键，二季度财报季是重要考验。欧洲共识预期EPS增长11%，但剔除商品生产商后仅6%。高盛维持对航空航天与国防的积极看法，认为其盈利动能强劲，受益于“北约3.0”、地缘紧张及政府支持。电信板块（高盛超配）表现弱于因子隐含回报，消费可选（低配）同样落后。

主要观点

• 动能因子自6月22日以来遭遇近历史最大逆转，动能多空组合下跌约8%。
• 轮动主要由仓位驱动，而非基本面恶化；若动能赢家盈利持续，轮动可能难以持续。
• AI相关板块回调集中：欧洲半导体自6月高点下跌12%（年初至今仍涨约110%），软件同期反弹约5%（年初至今仍跌23%）。
• 资本支出受益板块（硬件、基础资源、电信、公用事业、工业）与动能正相关，而软件、消费、医疗保健负相关。
• 高盛的资本密集度框架（HALO因子）与动能的6个月滚动相关性达到历史最高。
• 航空航天与国防板块表现优于因子隐含回报，高盛维持积极看法，受益于“北约3.0”、地缘紧张及政府支持。
• 医疗保健板块因估值吸引力和防御特性表现韧性。
• 电信板块（高盛超配）表现弱于因子隐含回报，消费可选（低配）同样落后。
• 二季度财报季是关键考验：欧洲共识预期EPS增长11%，但剔除商品生产商后仅6%。
• 强劲盈利将支持轮动为仓位调整的观点，失望则增加更持久轮动的风险。

论述逻辑

市场在强劲上半年后，因夏季流动性稀薄而出现获利了结，动能因子大幅逆转。但高盛认为基本面未变，轮动主要由仓位驱动。AI投资周期是过去一年市场领导力的主要驱动力，因此回调集中在AI相关板块。资本支出受益板块与动能高度相关，而消费和医疗保健负相关。高盛的HALO因子（重资产、低过时）与动能相关性创历史新高，表明资本密集度主题仍受支撑。盈利将是验证轮动性质的关键：若盈利强劲，则轮动为技术性调整；若失望，则可能演变为更持久的风格切换。

关键展望

• 二季度财报季是验证轮动性质的关键时间窗口。
• 欧洲共识预期EPS增长11%，剔除商品生产商后仅6%。
• 若盈利强劲，支持轮动为仓位调整；若失望，则增加更持久轮动风险。
• 高盛维持对航空航天与国防的积极看法，受益于“北约3.0”、地缘紧张及政府支持。
• 报告未明确给出未来价格目标或评级变化。

推荐标的

报告未明确给出具体推荐标的，但提及以下行业观点：

• 超配：电信（Telecoms）、航空航天与国防（Aerospace & Defence）
• 低配：消费可选（Consumer Discretionary）
• 覆盖指数：STOXX Europe 600、Eurostoxx 50、FTSE 100、S&P 500、MSCI Asia-Pacific Ex-Japan、Topix

关键图表

图1. 动能遭遇近期历史上最急剧的逆转之一；资本密集型股票与动能的相关性升高

图2. HALO因子与动能的相关性达到历史最高；动能见顶后因子隐含收益与实际收益背离

图3. 跨资产表现

图4. 高盛对各资产的预测

图5. 各区域估值指标

图6. 各行业预期盈利增长与修正（%）；STOXX欧洲600 EPS修正与盈利情绪

图7. 我们的推荐；一周行业表现

图8. 三个月行业表现；年初至今行业表现