高盛 MSCI（MSCI.US）提高第三季度收入盈利预测强劲的管理资产趋势，被费用增加部分抵消

摘要

高盛维持MSCI买入评级，12个月目标价$672.00，较现价$554.92有21.1%上行空间。 基于自研高频跟踪数据，3Q与MSCI指数挂钩的ETF平均AUM同比增长34%（较2Q的40%放缓），其中市场升值贡献23个百分点、净流入贡献11个百分点，且跟踪器覆盖MSCI披露AUM规模的95%，与ABF增速的相关系数达+0.91。 据此高盛将3Q指数资产基准费用增速预测从13.0%上调至20.0%，带动指数收入预测上调2.7%、3Q总收入预测上调1.6%（收入增速预测从9.9%升至11.7%），并将2026-2028年收入预测各上调0.5%。 费用端，因公司表示费用正趋向高$330mn区间（部分受遣散费上升驱动）且全年EBITDA费用可能接近指引高端，高盛将3Q EBITDA利润率预测下调30个基点至61.5%，2026/2027/2028年各下调30个基点至60.9%/61.2%/61.6%，2026-2028年EPS预测温和上调至19.62/23.05/26.81美元。 需求背景方面，MSCI挂钩ETD成交量同比增长7%、全球基金数量同比增长8%，尽管新发基金同比下降24%，仍支撑健康需求。 高盛认为MSCI的定价权、专有关键数据、客户结构多元化（银行、券商、对冲基金、财富管理机构与资产所有者合计约占订阅run rate的~43%）及组合构建复杂度提升的顺风，可支持中期有机收入增长向低双位数重加速、EPS实现低至mid-teens增长，重申买入。

主要观点

• 高盛基于自研高频跟踪数据上调MSCI预测，核心依据是3Q与MSCI指数挂钩的ETF AUM强劲增长，支撑资产基准费用（ABF）增长。

• 3Q ETF平均AUM同比增长34%，较2Q的40%放缓，其中市场升值贡献23个百分点、净流入贡献11个百分点，健康的基础资金流与有利股市形成互补。

• ETF AUM是ABF最重要驱动：平均AUM同比增速与ABF同比增速相关系数+0.91，跟踪器覆盖MSCI披露AUM规模的95%，可作为季度ABF收入的领先指标；2Q ETF占ABF收入69%（非ETF 24%、ETD 7%），ABF占指数板块收入46%、公司总收入27%。

• MSCI挂钩ETD成交量3Q同比增长7%，与MSCI ETD run rate增速在1Q 2017至2Q 2026期间相关系数为+0.76，支持健康的需求背景。

• 全球基金数量3Q同比增长8%（与2Q一致），但新发基金同比下降24%（2Q为增长8%）；ESG基金数量增长3%（2Q为4%）、新ESG基金发行下降9%；基金数量增速与MSCI指数收入增速自4Q 2009以来相关系数+0.55。

• 收入预测上调：3Q指数ABF增速预测从13.0%升至20.0%，带动指数收入预测上调2.7%；3Q总收入预测上调1.6%，增速预测从9.9%升至11.7%；2026-2028年收入预测各上调0.5%。

• 费用假设上调：公司表示费用正趋向高$330mn区间（部分受遣散费上升驱动），全年EBITDA费用可能接近指引高端；高盛将3Q EBITDA利润率预测下调30个基点至61.5%，2026/2027/2028年各下调30个基点至60.9%/61.2%/61.6%。

• MSCI是信息服务领域的高质量复利型公司：定价权、专有关键数据与组合构建复杂度提升构成宽阔护城河；增长日益多元化，银行/券商、对冲基金、财富管理机构与资产所有者合计约占订阅run rate的~43%，2Q交易者与对冲基金订阅run-rate增长15%、资产所有者增长9%。

• 分部驱动预测显示：2026E总收入3,501.0百万美元（增速11.7%），其中Index 2,058.1百万、Analytics 772.0百万、Sustainability & Climate 370.0百万、All Other - Private Assets 300.9百万；2027E总收入3,826.0百万、2028E为4,190.1百万。

• 估值与回报：维持买入评级，12个月目标价$672.00，现价$554.92对应21.1%上行空间；2026-2028年新EPS预测为19.62/23.05/26.81美元，对应P/E 28.3/24.1/20.7倍，市值$40.5bn。

论述逻辑

• 高频跟踪数据显示3Q MSCI指数挂钩ETF平均AUM同比+34%（市场升值贡献23个百分点、净流入贡献11个百分点）、ETD成交量+7%、全球基金数量+8%，需求背景健康；由于AUM增速与ABF增速相关系数+0.91、且跟踪器覆盖95%的披露AUM，构成上调ABF预测的领先依据。

• 基于上述跟踪数据，高盛上调3Q指数ABF增速预测从13.0%至20.0%、指数收入预测+2.7%、3Q总收入预测+1.6%（增速从9.9%升至11.7%）、2026-2028年收入预测各+0.5%。

• 费用端因公司表示费用趋向高$330mn区间（遣散费上升）且全年EBITDA费用可能接近指引高端，高盛下调3Q EBITDA利润率预测30个基点至61.5%、2026/2027/2028年至60.9%/61.2%/61.6%，但EPS预测仍温和上调。

• 定价权、专有关键数据、客户结构多元化（非传统客户占订阅run rate约~43%）与组合构建顺风，叠加经营杠杆和AI功能投入，支持中期有机收入增长向低双位数重加速及低至mid-teens的EPS增长，由此重申买入、目标价$672.00。

关键展望

• 3Q业绩验证点：指数ABF增速20.0%、公司总收入增速11.7%的预测；季度EPS路径为9/26E $5.03、12/26E $5.11、3/27E $5.56。

• 费用风险窗口：公司表示全年EBITDA费用可能接近指引高端，3Q费用趋向高$330mn区间，部分受遣散费上升驱动。

• 中期展望：AI赋能功能投入、定制指数与因子投资采纳等驱动，支持有机收入增长向低双位数重加速，叠加经营杠杆实现低至mid-teens的EPS增长。

• 评级与目标价：重申买入（Buy），12个月目标价$672.00，隐含21.1%上行空间。

• 近期跟踪信号：新发基金3Q同比下降24%，但报告提示近期数据往往在随后一个月被上修，构成后续观察点。

推荐标的

• MSCI Inc.（MSCI）：买入（BUY），12个月目标价$672.00，现价$554.92，上行空间21.1%；理由：AUM强劲增长支撑ABF、定价权与专有数据构成护城河、客户结构多元化及组合构建顺风支持中期增长重加速。

关键图表

图1. 第三季度新设立基金数量出现两位数下滑

图2. 基金数量增长与MSCI指数收入增长高度相关

图3. MSCI预测变动（单位：百万美元，每股数据除外）

图4. MSCI盈利模型（单位：百万美元，每股数据除外）

图5. MSCI资产负债表（单位：百万美元）

图6. MSCI现金流量表（单位：百万美元）

图7. 高盛 MSCI公司（MSCI）