汇丰 韩国科技：从订单储备到盈利：韩国SPE与材料板块进入多年上行周期

摘要

汇丰认为韩国半导体工艺设备（SPE）与材料板块正进入多年上行周期。 四家核心前端设备公司2Q26订单储备合计达1.2万亿韩元，同比增长181%，创2017年以来新高并超过此前周期峰值。 随着全球前三大存储制造商设备move-in时间表加速，DRAM设备move-in预计2H26e提速至每季度约55-65k wpm、2027e进一步升至每季度约65-100k wpm，设备商收入转化与经营杠杆自2H26e增强，盈利可见性延伸至2027-28e。 晶圆产能新增预计2H26e约120k wpm（2026e全年185k wpm）、2027e达340k wpm、2028e达395k wpm，为设备与材料供应链提供未来三年增长可见性。 材料需求通常在晶圆投片运行后约4-6个月才出现转折，预计2026年末/2027年初跟进，Hansol Chemical（买入）为材料板块首选。 报告维持六家公司买入评级，前端设备首选EO Technics（买入，目标价630,000韩元，上行空间59.9%），后端材料首选ISC（买入，目标价350,000韩元，上行空间122.8%）。

主要观点

• 韩国前端设备订单储备创纪录：四家核心前端设备公司2Q26订单储备合计达1.2万亿韩元，同比增长181%，为2017年以来新高且超过此前几轮周期峰值。

• 报告指出两大结构性驱动：一是全球存储厂商资本开支计划趋稳带动对韩国国产设备需求的持续，二是韩国供应商相对全球同业竞争力改善，随工艺复杂度提升获得份额增益与更深渗透。

• DRAM设备move-in加速推动2H26e盈利拐点：全球前三大存储厂move-in时间表提速，预计DRAM设备move-in 2H26e升至每季度约55-65k wpm，2027e进一步升至每季度约65-100k wpm，收入转化与经营杠杆自2H26e增强。

• 晶圆产能新增提供多年可见性：预计2H26e新增约120k wpm（2026e全年约185k wpm），2027e新增340k wpm、2028e新增395k wpm，为半导体设备与材料供应链未来三年增长提供强可见性。

• 分厂商新增DRAM设备move-in（kwpm）：Samsung 2026e为10、2027e为125、2028e为170；SK海力士为18、130、120；美光为40、85、105。

• 材料需求滞后于设备约4-6个月：与设备在move-in时确认收入不同，材料需求通常在晶圆开始投片后才转折（约4-6个月后），改善的move-in可见性指向2026年末/2027年初晶圆投入与耗材需求跟进，且下一阶段更多由吞吐量与节点迁移驱动而非一次性国产化效应。

• Hansol Chemical为材料板块首选（买入）：过氧化氢（H2O2）用量随处理晶圆量放大，1c nm DRAM与300+层NAND将提高清洗强度与纯度要求，支撑单位晶圆耗用量提升。

• ISC为后端首选（买入）：直接AI敞口、与测试量挂钩的经常性需求、以及有利的组合/定价前景。

• ISC测试插座产能持续扩张：2026e年初产能为2,700亿韩元，预计4Q26e年末达3,200亿韩元，产能扩张趋势图延伸至2029e并标注+20%增幅。

• Park Systems维持买入、目标价350,000韩元不变：采用36.3x目标PE（五年平均12个月远期PE）乘以不变的2026-27e平均EPS 9,604韩元，隐含约40%上行空间。

• Park Systems下行风险包括：全球半导体晶圆设备资本开支因市场动态变化而骤减；新竞争者进入导致关键产品份额下滑；主要客户前端节点扩张放缓导致产品出货延迟。

论述逻辑

• 订单储备在2Q26同比大增181%至1.2万亿韩元并创2017年以来新高 → 前三大全球存储厂资本开支趋稳且DRAM设备move-in时间表加速，2H26e每季move-in升至约55-65k wpm、2027e升至65-100k wpm → 设备商收入确认与经营杠杆自2H26e增强，出现盈利拐点 → 晶圆产能新增2026e约185k wpm、2027e 340k wpm、2028e 395k wpm，把盈利可见性延伸至2027-28e → 晶圆投片上升后约4-6个月，材料（晶圆投入与耗材）需求于2026年末/2027年初转折，且由吞吐量与节点迁移驱动 → 由此维持六家公司买入评级：前端设备首选EO Technics（多工艺驱动+HBM工艺增加），后端首选ISC（AI敞口+测试量挂钩的经常性需求），材料首选Hansol Chemical（H2O2随晶圆处理量放大+1c nm DRAM与300+层NAND提升清洗强度）。

关键展望

• 2H26e出现盈利拐点：随move-in加速，收入转化与经营杠杆自2H26e增强。

• move-in与产能新增将盈利可见性延伸至2027-28e，覆盖未来三年。

• 材料需求验证点在2026年末/2027年初：晶圆投入与耗材需求将跟随move-in改善而转折。

• EO Technics收入结构预测：激光退火收入2028e占总销售额18%，激光切割收入2028e占22%。

• ISC测试插座产能扩张展望：2026e自2,700亿韩元增至4Q26e的3,200亿韩元，扩张趋势延伸至2029e。

推荐标的

• EO Technics（039030.KQ）：买入，现价394,000韩元，目标价630,000韩元，上行空间59.9%；前端SPE首选，打标/退火/切割多驱动增长，受益节点迁移与HBM相关工艺增加。

• ISC（095340.KQ）：买入，现价157,100韩元，目标价350,000韩元，上行空间122.8%；后端材料首选，直接AI敞口、与测试量挂钩的经常性需求及有利组合/定价前景。

• HPSP（403870.KQ）：买入，现价51,000韩元，目标价85,000韩元，上行空间66.7%。

• Wonik IPS（240810.KQ）：买入，现价110,000韩元，目标价165,000韩元。

• Hansol Chemical（014680.KS）：买入，现价205,500韩元，目标价400,000韩元；材料板块首选，H2O2用量随晶圆处理量放大，1c nm DRAM与300+层NAND提升清洗强度与纯度要求。

• Park Systems（140860.KQ）：买入，现价250,000韩元，目标价350,000韩元（36.3x目标PE × 2026-27e平均EPS 9,604韩元），上行空间40.0%。

• 全球同业中汇丰覆盖并给予评级：应用材料（买入，目标价641.00美元）、ASML（买入，目标价1,116.00欧元）、Lam Research（持有，目标价325.00美元）、Leeno Industrial（买入，目标价120,000韩元）；DISCO、东京电子、Kokusai Electric、KLA等为未评级比较对象。