2026-10-07 · Goldman Sachs · 公司/行业基本面

高盛星座品牌（STZ）第二财季超预期表现强劲，但重申27财年业绩指引暗示下半年走弱，尽管管理层指出处于每股收益区间的上限

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摘要

高盛维持星座品牌（STZ）买入评级，12个月目标价$155.00，较现价$115.67隐含34.0%上行空间。尽管近期扫描数据与分销商调查显示啤酒品类疲软、市场预期谨慎，公司FQ2 EPS达$3.74（同比+3.0%），明显超出高盛/FactSet一致预期的$3.56/$3.55，主要受好于预期的啤酒发货量（同比+5.5%，vs 预期+2.0%/+1.6%）和好于担忧的啤酒营业利润率（39.0%，同比-160bps，vs 预期38.4%/38.7%）驱动；depletions同比-0.6%，管理层归因于6-7月世界杯期间非居家渠道走弱及8月宏观压力。 Wine & Spirits延续强劲：depletions同比+10.2%，营业利润率扩张至3.8%（vs 一致预期-0.8%），收入增长+17.2%。管理层重申FY27指引：可比EPS $11.20-$11.90（隐含-5.2%至+0.7%）、啤酒净销售-1%至+1%、啤酒营业利润率37%-38%，但表示若9月动能延续预计落在区间上限；指引同时隐含明显更弱的下半年（啤酒净销售中点约-4.8%、EPS中点约-11.5%、下半年啤酒营业利润率34.5%-35.5% vs 上半年39.0%）。高盛认为重申指引属于审慎，乐观看待下半年啤酒depletions转正，且股价较酒精饮料同业P/E折价22%（三年历史均值折价仅6%），风险回报占优，故维持买入。

主要观点

STZ FQ2 EPS为$3.74（同比+3.0%），大幅超出高盛/FactSet一致预期的$3.56/$3.55，主要由好于预期的啤酒发货量和好于担忧的啤酒营业利润率（39.0%，同比-160bps，vs 高盛/一致预期38.4%/38.7%）驱动。

啤酒发货量同比+5.5%（vs 高盛/一致预期+2.0%/+1.6%），因分销商将库存天数重建至更健康水平；depletions同比-0.6%（vs 高盛/一致预期-0.6%/+0.1%），管理层归因于6-7月世界杯期间非居家活动低于预期及8月宏观压力；9月depletions因大学橄榄球等营销活动表现健康且与时点因素无关，FQ2多出的销售日因劳动节移至FQ3未惠及depletions（预计FQ3约有~1pt提升）。

Wine & Spirits表现强劲：depletions同比+10.2%，营业利润率扩张至3.8%（vs 一致预期-0.8%），收入增长+17.2%（vs 高盛预期+15.0%）、有机出货量+15.4%；公司整体营业利润率34.1%，与预期基本一致（vs 高盛/一致预期33.8%/34.3%）。

管理层重申FY27指引：可比EPS $11.20-$11.90（隐含同比-5.2%至+0.7%）、啤酒净销售-1%至+1%（vs 印刷前GS/一致预期+1.5%/+1.0%）、啤酒营业利润率37%-38%（vs GS/一致预期37.1%/37.4%）、公司有机净销售-1%至+1%、可比营业利润率32%-33%；但若9月动能延续，管理层预计落在区间上限（上限隐含+0.7%），这可能是当日股价获得支撑的原因。

重申的指引隐含明显更弱的下半年：2H27啤酒净销售中点约-4.8%（上半年+3.8%）、有机合并净销售中点约-1.7%（上半年+1.4%）、EPS中点约-11.5%（上半年+5%）；下半年啤酒营业利润率指引34.5%-35.5%（上半年39.0%），因营销占净销售比重超10%（FQ3超11%，支持League Baseball与NCAA Football节目）及SG&A占比超7%。

Veracruz新酒厂目前预计FY28初开始投产，FY28年化折旧对利润率影响$75M（约90bps逆风）；公司大宗商品与外汇对冲比例达到或高于~90%、柴油已完全对冲，并持续为FY28及以后增加对冲以保护损益。

STZ啤酒depletions持续跑赢行业，是Circana美国追踪渠道美元与销量份额增长第一名，全美啤酒品类前15大美元份额增长品牌中STZ占5席；分渠道看非居家depletions -1.5%、居家+6.6%（约占总depletions的89%/11%）。

高盛啤酒分销商调查显示：劳动节假期销量表现由STZ与ABI领先、TAP与SAM疲软；分品牌Pacifico与Modelo Especial强劲增长、Corona落后；36%的分销商报告今夏STZ居家渠道销量增长；啤酒分销商库存同比最高的是STZ（其后为ABI与SAM）；预计STZ与ABI为今年货架/冷柜空间最大赢家，HEIN与SAM为最大让渡方。

Nielsen扫描数据显示，截至09/19/26四周Modelo Oro零售美元销售同比-11.2%。

HundredX调查显示：Modelo、Corona、Pacifico的净购买意向（NPI）高于同业均值，提示消费意愿更强；Corona与Modelo的净推荐值（NPS）高于同业均值，Pacifico略低于同业。

估值具吸引力：股价较酒精饮料同业P/E折价22%（三年历史均值折价仅6%）；现价对应CY27E P/E 9.5x（较1年/3年历史均值11.5x/14.2x折价17%/33%）、CY27E EV/EBITDA 8.9x（较10.1x/11.9x折价13%/25%）；目标价隐含Q5-Q8 P/E 12.0x、EV/EBITDA 10.4x。高盛据此认为风险回报占优、维持买入，并乐观看待下半年啤酒depletions转正。

关税方面：根据美国政府4月2日的公告，自4月6日起STZ产品不再适用232条款铝关税。

论述逻辑

啤酒品类扫描数据疲软 + 夏季分销商反馈平淡 → 市场预期在业绩前降温 → 但STZ FQ2 EPS $3.74（+3.0%）大幅超预期，啤酒发货+5.5%、啤酒营业利润率39.0%好于担忧，W&S depletions +10.2%亦强劲 → 管理层仍重申FY27指引，隐含下半年明显走弱（啤酒净销售中点约-4.8%、EPS中点约-11.5%、下半年啤酒营业利润率降至34.5%-35.5% vs 上半年39.0%）→ 管理层同时表示若9月正动能延续将落在EPS区间上限$11.90（隐含+0.7%）→ 高盛视重申指引为审慎（消费背景能见度有限），判断下半年depletions将转正 → 估值端股价较同业P/E折价22%（三年均值仅6%）、CY27E P/E 9.5x较三年均值14.2x折价33% → 维持买入评级与$155目标价（隐含34.0%上行空间）。