华西证券 长端利率冲高压制贵金属，金银同步回调

摘要

本周贵金属及基本金属受美国强劲经济数据及长端利率上行压制，金银价格出现回调。 美国9月制造业与服务业PMI初值分别升至57.0和58.7，初请失业金人数维持在20万人以下，强化了经济偏强、通胀回落受阻的预期。 10年期美债收益率升至5.207%，实际利率抬升直接压制金银表现。 尽管短期承压，但报告认为黄金牛市逻辑（美元信用重估、财政债务扩张、央行购金）未变，且AI算力基建带动铜、铝、钼等工业金属的材料属性升级，维持行业推荐评级。

主要观点

• COMEX黄金与白银本周分别下跌2.16%和3.11%。

• 美国经济数据强劲，PMI初值超预期，推升美债收益率。

• 美国财政赤字与债务压力持续，强化黄金对冲价值。

• 全球央行购金趋势延续，二季度净购金创历史同期新高。

• 铜矿供应紧张，进口铜精矿TC深度负值。

• AI算力基建带动铜、铝、钼材料需求升级。

• 白银工业需求虽有回落，但供需缺口持续。

• 钒电池行业进入规模化商用元年，需求爆发。

论述逻辑

• 美国经济数据强劲（PMI/就业/新屋销售）→ 通胀回落受阻预期 → 美债收益率与美元指数上行 → 实际利率抬升 → 贵金属及工业金属估值承压 → 长期看美元信用弱化与AI基建需求支撑 → 行业配置价值。

关键展望

• 黄金中长期支撑逻辑未变，关注黄金股配置机会。

• 铜价受能源转型与AI需求支撑，看好中长期走势。

• 铝价下跌空间有限，具备左侧关注价值。

推荐标的

• 黄金受益标的

• 白银受益标的

• 铜受益标的

• 铝受益标的

• 钼受益标的

• 钒受益标的

关键图表

图1. 一一 期货收盘价(活跃合约)黄金 一一 库存期货黄金 (次轴)

图3. 一一COMEX银非商业净多头持合 一一COMEX黄金非商业净多头持合

图6. 一一开盘总库存LME秽 (次铀)

图7. 一一 期货收盘价(活跃合约)笠一一 SHFE矢库存(次轴)

图8. 一一 NGA) )|~—— SHFEVQIEF (次轴)

图9. 精铋价格（元/吨）

图10. 精铟价格（元/千克）

图11. 周板块涨跌（%）

图12. 个股涨跌幅后十（%）