摩根士丹利：中国与矿业公司

原标题：Australia Materials：China and the Miners

摘要

摩根士丹利在2026年6月28日的报告中指出，中国5月经济数据显示增长放缓，国内需求疲弱，出口导向型生产保持韧性，但零售销售转负，房地产依然脆弱。工业增加值同比增长4.5%，固定资产投资同比下降12.5%，新开工面积同比下降24.7%。钢铁表观消费下降8.5%，铝产量同比增长1.7%至390万吨，煤炭产量同比下降1.7%但环比增长3%。报告维持对BHP.AX的增持评级，认为其是首选多元化标的，并给出铁矿石偏好顺序：BHP.AX（增持）、DRR.AX（增持）、RIO.AX（平配）、FMG.AX（低配）。

主要观点

• 中国5月工业增加值同比增长4.5%，高于4月的4.1%，但PMI为50，低于4月的50.3。
• 零售销售转负，房地产新开工面积同比下降24.7%（4月-27.1%），销售面积下降14.1%（4月-10.3%）。
• 固定资产投资同比下降12.5%（4月-9.4%），基础设施投资疲弱，公路FAI下降13.8%。
• 钢铁出口同比下降2%至1030万吨，粗钢产量同比下降2.7%，国内表观消费下降8.5%。
• 铁矿石进口量持平于9800万吨，港口库存开始缓慢下降但仍处高位。
• 铝产量同比增长1.7%至390万吨，受辽宁产能恢复和内蒙古新产能推动，预计全年产量维持高位。
• 煤炭产量同比下降1.7%但环比增长3%至3.972亿吨，火电发电量同比增长2.1%至4726亿千瓦时。
• 铜及铜产品进口量同比增长4%至44.6万吨，洋山溢价在60-75美元/吨区间。
• 铝及铝产品出口同比增长16%至63.2万吨，为2024年11月以来最高。
• 煤炭进口同比下降8%至3300万吨，但环比增长1%，预计6月进口环比回升。
• 中国房地产团队预计三季度二手房销售同比转负，新房销售进一步下降。
• 报告维持对BHP.AX的增持评级，认为其受益于低成本WAIO现金流、330Mtpa扩张期权、铜资产估值上行及资产变现潜力。

论述逻辑

报告从中国5月经济数据出发，指出国内需求疲弱导致增长放缓，房地产和固定资产投资持续恶化，进而影响大宗商品需求。钢铁、水泥等产量下降，但铝和煤炭生产受产能恢复和季节性因素支撑。出口方面，钢铁出口下降，铝出口因中东供应中断而上升。基于此，报告对矿业股进行排序，偏好低成本、高增长潜力的BHP.AX，并建议增持煤炭股WHC.AX以受益于物流改善和厄尔尼诺带来的需求。

关键展望

• 中国房地产团队预计三季度二手房销售同比转负，新房销售进一步下降。
• 预计三季度政府将加大以资本支出为重点的财政刺激，特别是AI计算网络、数据中心和智能电网。
• 铝产量因产能已达上限，预计全年维持高位。
• 煤炭产量因矿难和安全检查短期受限，但夏季补库需求支撑环比回升。
• 铁矿石港口库存缓慢下降但仍处高位。
• 报告未明确给出未来价格或评级调整的时间窗口。

推荐标的

• BHP.AX（增持）：首选多元化标的，受益于低成本WAIO现金流、330Mtpa扩张期权、铜资产估值上行及资产变现潜力。
• DRR.AX（增持）：铁矿石偏好顺序第二位。
• RIO.AX（平配）：铁矿石偏好顺序第三位。
• FMG.AX（低配）：铁矿石偏好顺序末位。
• WHC.AX（增持）：煤炭标的，受益于新南威尔士/昆士兰物流中断减少及厄尔尼诺下东南亚水电疲弱支撑动力煤需求。
• PLS（平配）：锂标的，风险回报平衡，优于IGO（低配），因Greenbushes LOM计划仍存不确定性。

关键图表

图1. 2026年5月工业生产数据：环比、同比、同比

图2. 中国：2026年5月贸易数据：2026年5月、2025年5月、1-2月

图3. 中国PMI与工业产出

图4. 中国CPI与PPI

图5. 中国发电量

图6. 中国新增贷款与M2供应

图7. 中国——挖掘机销量

图8. 中国——基础设施支出