国联民生证券 从单核到三驾马车，微纳粉体平台蓄势待发

摘要

新莱福正由吸附功能材料单核驱动向电子陶瓷与辐射防护材料三驾马车演进，2026年上半年实现营收5.96亿元（同比+32.13%）和归母净利润0.86亿元（同比+27.50%），综合毛利率保持在34%以上且资产负债率仅8.61%。 高能射线防护材料毛利率达54.76%，年产能突破60万平方米，毛利占比提升至27.85%，构筑第二增长曲线。 微纳粉体平台产业化加速，公司调配资金建设年产1,500吨铜基及500吨镍基粉体产能，深度契合光伏去银化与AI/MLCC镍替代趋势。 此外，公司拟以10.54亿元收购金南磁材100%股权并募资扩产，标的承诺2026-2028年扣非净利润分别不低于0.89亿元、0.94亿元和1.00亿元。 在不考虑收购情况下，预计2026-2028年归母净利润为1.9亿元、3.0亿元、4.1亿元；若完成收购，则预计为2.5亿元、3.4亿元、4.4亿元，首次覆盖给予“推荐”评级。

主要观点

• 公司营收结构实现从单核向多业务三驾马车升级，盈利能力持续修复。

• 吸附功能材料基本盘保持稳固，磁性制品放量有效对冲传统磁胶下滑。

• 电子陶瓷元件加速放量，铜代银工艺与自动化升级带动毛利率逐步回暖。

• 无铅辐射防护材料量产打破垄断，高毛利业务确立为第二增长曲线。

• 全球产能布局与项目建设有序推进，越南基地投产与宁波项目强化产能基础。

• MIM业务大幅扭亏并进入高增轨道，超细金属粉体实现小批量供货。

• 微纳粉体产业化项目集中投入，布局铜基与镍基粉体打开第三增长空间。

• 银价高企倒逼光伏去银化提速，贱金属铜粉替代空间巨大。

• AI服务器驱动高端MLCC需求，带动镍粉市场规模向256亿元扩张。

• 拟收购金南磁材100%股权并募资扩产，业绩承诺锁定高增厚效应。

论述逻辑

• 传统吸附功能材料基本盘保持稳固（磁胶市占领先+磁制品销量激增138.17%）及电子陶瓷元件铜代银降本，奠定稳健盈利底座。

• 无铅防护材料（年产能突破60万平米、毛利率54.76%）与MIM业务扭亏为盈，形成强劲的第二成长极与盈利修复支撑。

• 下游光伏去银化加速（银浆成本占比达35.24%）与AI服务器拉动MLCC高容化镍粉需求，催化微纳粉体产业化建设（1500吨铜粉+500吨镍粉），打开第三增长曲线。

• 以10.54亿元收购金南磁材并配套募资扩产，实现软磁、永磁及PM零件技术协同，大幅增厚未来业绩。

• 得出结论：公司作为稀缺功能材料平台型标的已进入加速成长期，估值低于可比公司均值，首次覆盖给予“推荐”评级。

关键展望

• 2026-2028年不考虑收购情形下归母净利润预测分别为1.9亿元、3.0亿元、4.1亿元，对应PE为43、28、20倍；考虑收购情形下分别为2.5亿元、3.4亿元、4.4亿元，对应PE为34、24、19倍。

• 铜粉新增出货催化：预计2026-2028年光伏铜粉销量分别为60吨、600吨、1400吨，单价50万元/吨，对应收入分别为0.3亿元、3亿元、7亿元。

• 金南磁材业绩承诺兑现考核：2026-2028年度扣非净利润分别不低于8,869.17万元、9,414.08万元、10,036.54万元。

• 面临原材料价格波动风险、收购金南磁材审核与整合风险、募投项目不达预期风险。

推荐标的

• 新莱福（301323.SZ）：首次评级推荐，当前价格77.58元。公司兼备功能材料平台化扩张能力，微纳粉体及辐射防护打造多轮驱动，收购金南磁材增厚利润确定性高。

• 行业可比公司：铂科新材（300811）、龙磁科技（300835）、悦安新材（688786），报告列为同类型可比估值参考标的。

关键图表

图1. 公司发展历程

图2. 表 1: 公司主营业务及主要产品介绍

图3. 主要光伏导电材料电阻率（10^-8 Ω·m）

图4. 主流光伏产品 (TOPCon210R) 中电池成本拆分

图5. 隆基绿能纳米合金答阵式接触技术 (ACM) 介绍

图6. MLCC 产业链

图7. MLCC 电容计算公式

图8. 表 2: MLCC 用金属粉体性能要求

图9. 表 3: 公司募投“电子专用微纳粉体材料产业化建设项目”情况

图10. 表 5: 金南磁材公司主营产品介绍

图11. 表 7: 新莱福业务拆分（单位：百万元）

图12. 表 9: 可比公司估值对比