中信证券经纪(香港)有限公司 中信证券经纪(香港) IF26要点 2026 10 08

摘要

金山软件出席中信里昂第 33 届投资者论坛会议，管理层表示小米增持股份表明其正推动在云服务、办公软件及游戏领域构建一体化 AI 生态系统。 小米通过公开市场购股，于 8 月底前将其在金山的持股比例从 4 月份的约 3% 提升至约 9%，且小米大部分 AI 算力采购自金山云。 在货币化方面，定价低于 300 元的 AI 高级会员已占 WPS 4,800 万付费用户中的十几个百分点份额。 海外市场方面，WPS 依托前期预装积累的约 4,700 万海外月活跃用户（MAU），正加速拓展欧洲、北美及中东政府项目。 游戏业务则通过《剑网 3》内容升级和向 Unity 引擎迁移实现用户企稳反弹。 截至 2026 年 9 月 30 日，公司股价为 24.82 港元，路孚特市场共识目标价为 32.65 港元。

主要观点

• 小米增持股份由战略与 AI 整合驱动，持股比例从 4 月约 3% 增至 8 月底前约 9%，未披露目标持股水平。

• 构建一体化小米-金山 AI 生态系统，小米大部分 AI 算力采购自金山云，并推进 MiMo-WPS AI 办公计划。

• AI 成为核心商业化抓手，定价低于 300 元的 AI 高级会员占 WPS 付费用户十几个百分点。

• WPS 加速海外市场开拓，进军欧美 C 端市场并已获取中东规模可观的政府私有化部署项目。

• 游戏业务走向复苏，《剑网 3》推进内容升级并向 Unity 引擎迁移，用户趋势已恢复增长。

• 娱乐软件与办公软件收入各占半壁江山，业务收入目前绝大部分来自亚洲市场。

• 雷军与腾讯为主要股东，路孚特市场共识目标价为 32.65 港元。

• 跟踪中国科技本地化政策与新游戏流水等催化因素，警惕金山云持续投入与对核心游戏单品过度依赖。

论述逻辑

• 小米增持金山股份至约 9% -> 推动应用、模型与算力基础设施深度协同（小米大部分 AI 算力采购自金山云） -> 打造企业级 AI 一体化解决方案。

• WPS 拥有 4,800 万付费用户基础 -> 引入定价低于 300 元的 AI 高级会员并获得十几个百分点渗透 -> 成为关键收入驱动，并参考微软模式探索未来捆绑订阅定价空间。

• 原有 4,700 万海外 MAU 依赖手机预装 -> 转向欧美主动投资与中东政府替代采购 -> 打开海外办公软件长期增长通道。

关键展望

• 未来催化重点观察中国科技本地化政策发布与项目招标，以及 WPS AI 和微软 Copilot 的渗透率与提价进展。

• 密切跟踪联营公司金山云盈利拐点及新上线游戏的用户流水表现。

• 需防范政府和国企本地化进程停滞、综合办公软件竞争恶化以及游戏收入对《剑网 3》依赖度过高的风险。

推荐标的

• 金山软件（3888 HK）：报告为投资专员撰写之个股点评，未给予官方评级；引述路孚特市场共识目标价为 32.65 港元（截至 2026 年 9 月 30 日股价为 24.82 港元）。

• 网易（NTES US）：列入同业比较表，截至 2026 年 9 月 30 日股价 120.61 美元，市值 775.8 亿美元，预测 FY25F/FY26F/FY27F 市盈率分别为 16.4 倍、13.9 倍、11.8 倍（报告未给出评级）。