德意志银行月度图表：通胀无清白之页

原标题：Deutsche Bank Monthly charts: No clean sheet on inflation

摘要

德意志银行7月报告指出，美国通胀仍远高于美联储2%目标，核心PCE处于1992年以来（除疫情期）最高水平。需求侧是通胀的重要驱动因素，产出缺口显示通胀压力持续。AI当前被视为通胀性力量，软件及配件价格6个月年化涨幅达60%。趋势通胀多数指标接近3%，且通胀广泛扩散，核心商品通胀因关税再度上升。供应链压力虽近期有所缓解，但历史表明供给驱动型通胀更持久。通胀预期指标上升，褐皮书显示价格压力加剧。德意志银行预测核心PCE在2026年仍将高于目标，2027年略有改善但不会完全回归2%。美联储可能处于“过度保险”状态。

主要观点

• PCE通胀远高于美联储2%目标；排除疫情期，核心PCE为1992年以来最高。
• 需求侧是通胀的重要驱动因素，产出缺口显示通胀压力持续。
• AI当前是通胀性力量：软件及配件价格6个月年化涨幅达60%。
• AI工具（dbLumina、ChatGPT、Claude）多数认为AI在1年内会推高通胀0.1个百分点或更多（平均28%），5年内影响分歧较大。
• 趋势通胀多数指标接近3%，包括核心PCE、中位数PCE、 trimmed-mean PCE等。
• 通胀扩散指数显示多数价格分项同比增速高于2018年（上次通胀达2%时）。
• 核心商品通胀因关税再度广泛上升，超级服务通胀持续广泛。
• 管道通胀（PPI投入品）仍高，领先核心商品CPI约4个月。
• 供应链 disruptions 因战争加剧，但近期有所缓和；ISM供应商交付指数与核心CPI相关性0.69。
• 历史数据显示供给驱动型通胀比需求驱动型更持久。
• 疫情以来核心PCE超调幅度是2010年代低于目标幅度的两倍多，且时间更短。
• 通胀预期指标（DB CIE和Fed CIE）均上升至约2.3%。
• 褐皮书通胀得分与核心PCE季度变化高度相关，显示价格压力加剧。
• 德意志银行预测核心PCE在2026年仍高于2%，2027年略有改善但不会完全回归目标。

论述逻辑

报告从当前通胀水平（核心PCE高位）出发，分析需求侧（产出缺口）和供给侧（供应链、关税）驱动因素，指出AI当前推高通胀，趋势通胀粘性在3%附近，通胀广泛扩散。通过历史比较（供给驱动更持久、超调幅度）和前瞻指标（管道通胀、通胀预期、褐皮书），论证通胀难以快速回落。最后以德意志银行预测（核心PCE持续高于目标）和美联储可能过度保险收尾。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但预测显示核心PCE在2026年仍高于2%，2027年略有改善。
• 风险包括关税影响持续、供应链压力、AI对通胀的短期推升。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 历次技术革命对生产率增长的影响