南华期货 陈晨 期货研究 商品期货 南华期货油料产业周报：生柴预期减弱，优良率持续降低

摘要

本期报告判断豆粕市场多空交织：ProFarmer完整报告出炉后盘面部分回调，原油价格下调与EIA延长炼油期限进一步形成下行压制，但美豆优良率持续下降、目前已降至60%，对盘面形成支撑。 供应端ProFarmer调查预估单产和产量均高于USDA8月供需报告，后续关注USDA9月报告对大豆的评估；需求端因价格攀升中国减少采购，EPA计划延长炼油商合规期限、幅度达30天至90天，拖累豆油并带动大豆需求减弱。 国内豆粕库存小幅降低，但进口大豆仍在持续到港、油厂开机率保持高位，库存下降主因远月采购明显增加。 平衡表方面，26/27年度美豆8月预估产量45.19亿蒲（7月为44.75亿蒲、分析师预期44.72亿蒲），单产52.7蒲式耳/英亩，压榨量27.8亿蒲，期末库存320百万蒲、库销比7.03%。 菜粕跟随豆粕为主，国内进口菜籽库存较低、远月供应存在缺口，但美加关税战令加菜籽进口成本下降，后续存在压榨利润升高的可能；国内大豆三季度结转库存偏宽裕，随巴西大豆到港、豆粕库存将回升，属年度供应压力较大的时间节点。

主要观点

• 豆粕核心矛盾：ProFarmer完整报告出炉后盘面部分回调，原油价格下调与EIA延长炼油期限进一步形成下行压制；调查报告预估单产和产量均高于USDA8月供需报告，但美豆优良率持续降低、已降至60%，多空交织，后续关注USDA9月报告对大豆的评估

• 需求端利空：因价格攀升中国减少采购；原油价格下跌叠加EPA计划延长炼油商合规期限（延长幅度达30天至90天），拖累豆油、带动大豆需求减弱

• 国内豆粕近端：全国进口大豆港口与油厂库存继续升高，开机率小幅降低但仍保持高位，豆粕库存小幅降低、主因远月采购增加；下游饲料厂豆粕物理库存维稳，交易所豆粕仓单保持高位、菜粕仓单小幅增加

• 美豆生长：产区天气状况改善，但前期过多干旱使许多州大豆提前开花结荚、生长进度较同期提前，优良率连续四周下降；南美大豆出口贴水偏强，等待到港量逐渐兑现

• 菜粕逻辑：盘面跟随豆粕为主；油厂进口菜籽库存较低、许多油厂停机，远月供应存在缺口；美加关税战打击加菜籽需求、进口成本下降，后续存在压榨利润升高的可能

• 策略建议：月差短期考虑M9-1反套机会；对冲套利豆菜粕01价差做缩；基差方面盘面利多利空因素较多、远月建议观望，现货价格已部分回调、建议按需采购为主

• 盘面走势与资金：本周豆粕跟随外盘先涨后跌，主要受ProFarmer调查报告和EIA计划影响；外盘CFTC显示管理基金多头开始回升、资金面逐渐走强，但因周度数据滞后性缺乏即时指引

• 期限结构：豆粕期限结构呈现近B结构、逐渐走强；菜粕期限结构不明晰、11合约较强

• 产区利润：美豆产区压榨利润继续下降、已接近历史中位；南美产区巴西、阿根廷利润企稳；加拿大菜籽国内压榨利润有回升趋势

• 26/27年度美豆8月平衡表：产量预估45.19亿蒲（7月为44.75亿蒲、分析师预期44.72亿蒲），单产52.7蒲式耳/英亩（7月为53蒲/英亩、不及分析师预期），压榨量27.8亿蒲（7月为27.5亿蒲），出口16.6亿蒲，种植面积8680万英亩，期末库存320百万蒲、库销比7.03%

论述逻辑

• 利空链条：ProFarmer调查预估单产与产量均高于USDA8月供需报告，叠加原油价格下调与EIA延长炼油期限（EPA拟将炼油商合规期限延长30天至90天），生柴预期减弱拖累豆油、带动大豆需求减弱，内外盘先涨后跌

• 利多链条：美国产区前期过多干旱导致多州大豆提前开花结荚、生长进度提前，优良率连续四周下降至60%，供应担忧对盘面形成支撑

• 多空对冲后的判断：利空压制与优良率支撑交织，M01维持偏强震荡格局，豆粕区间3200-3300、菜粕区间2200-2300，RM跟随豆粕

• 国内供需链条：进口大豆持续到港、开机率高位，但远月采购明显增加令豆粕库存小幅下降；前期较高程度备货后消费难有更多增量，随巴西大豆到港、豆粕库存跟随回升，进入年度供应压力较大节点

• 菜粕链条：进口菜籽库存低、油厂停机致远月供应缺口，但美加关税战打击加菜籽需求、进口成本下降，后续压榨利润存升高可能，盘面以跟随豆粕为主

• 策略落地：基于偏强震荡但利多利空因素较多的判断，月差短期做M9-1反套，套利做缩豆菜粕01价差，基差远月观望、现货按需采购

关键展望

• 美豆后续关注USDA9月报告对大豆的评估，当前ProFarmer高单产预估与优良率降至60%的现实存在矛盾

• 下周关注事件：周一USDA出口检验报告、周二巴西Secex周报与USDA作物生长报告、周四USDA出口销售报告、周六CFTC农产品持仓

• 26/27年度美豆8月平衡表预估：产量45.19亿蒲、单产52.7蒲式耳/英亩、压榨27.8亿蒲、出口16.6亿蒲，期末库存320百万蒲、库销比7.03%

• 国内大豆三季度结转库存仍偏宽裕、压榨量预计维持高位；随巴西大豆到港，大豆与豆粕库存逐渐回升，属年度供应压力较大的时间节点

• 加菜籽方面，美加关税战令进口成本下降，后续存在压榨利润升高的可能

推荐标的

• 月差策略：短期考虑豆粕M9-1反套机会

• 对冲套利策略：豆菜粕01价差做缩

• 基差策略：盘面利多利空因素较多，远月建议观望；现货价格已部分回调，建议按需采购为主