瑞银：生益科技（600183）2026年第一季度业绩：受益于覆铜板上升周期

原标题：UBS Shengyi Technology（600183）Q126 results: riding on CCL upcycle

摘要

生益科技2026年第一季度营收81亿元（同比+45%，环比+4%），略低于瑞银预期7%和路透预期5%；但归母净利润11.6亿元（同比+105%，环比+30%），分别超瑞银预期17%和路透预期26%。盈利超预期主要来自毛利率扩张（CCL和PCB业务）以及费用控制（管理费用率3.3% vs 瑞银预期4.2%）。综合毛利率28.1%（同比+3.5ppt，环比+2.3ppt），高于瑞银预期0.9ppt。瑞银认为CCL上升周期仍有空间，受AI需求拉动上游供应以及中东冲突干扰环氧树脂供应支撑。瑞银将目标价从85元上调至97元，维持买入评级。

主要观点

• 生益科技Q126营收81亿元，同比+45%，环比+4%，略低于预期。
• 归母净利润11.6亿元，同比+105%，环比+30%，超预期17%/26%。
• 经常性净利润10.8亿元，同比+93%，环比+36%。
• 综合毛利率28.1%，同比+3.5ppt，环比+2.3ppt，高于瑞银预期0.9ppt。
• 费用控制良好：运营费用8.06亿元（占收入9.9%），低于预期约20%；管理费用率3.3%（瑞银预期4.2%），研发费用率4.9%（Q125为5.3%）。
• PCB子公司生益电子Q126营收24.1亿元（同比+53%，环比-10%），净利润4.45亿元（同比+122%，环比+24%），毛利率35.2%（同比+5.4ppt，环比+6.1ppt）。
• CCL及半固化片板块毛利率估计从Q425的24.5%升至Q126的25.5%（去年同期23.0%）。
• 公司未提供财务指引，但瑞银认为CCL上升周期仍有空间，受AI需求拉动上游玻璃布、HVLP铜箔供应以及中东冲突干扰环氧树脂供应支撑。
• 4月25日台光电（6274.TWO）宣布各类CCL产品提价20-40%；4月28日建滔积层板（1888.HK）再次宣布FR-4 CCL和半固化片提价10%。
• 瑞银上调2026-28年EPS预测2%/4%/16%，主要考虑Q126业绩及CCL ASP上调（2026年ASP同比+40%，此前预期+30%）。
• 目标价从85元上调至97元，基于35倍2026/27年平均EPS（此前36倍2026年PE），维持买入评级。

论述逻辑

生益科技Q126业绩超预期 → 毛利率扩张（CCL和PCB ASP调整追赶原材料成本上涨） + 费用控制 → 瑞银认为CCL上升周期持续，受AI需求拉动上游供应及中东冲突影响环氧树脂供应 → 同行提价（台光电、建滔积层板）验证CCL ASP持续上涨 → 瑞银上调EPS预测及目标价，维持买入。

关键展望

• 瑞银预计CCL ASP持续上涨将延续至2026年及2027年。
• 2026年CCL及半固化片板块毛利率估计28.5%。
• 2026-27年PCB毛利率估计30%/30.5%，2028年升至32%。
• 风险：原材料价格大幅上涨；低端CCL产能退出缓慢、竞争加剧；家电、电信、汽车或数据通信终端需求走弱。

推荐标的

• 生益科技（600183.SS）：评级买入，目标价Rmb97.00（前值Rmb85.00），基于35倍2026/27年平均EPS。理由：CCL上升周期持续，业绩超预期，ASP上调。

关键图表

Figure 1: Q126 earnings snapshot/2026-2028 UBS-S estimates vs. consensus

Figure 2: Shengyi Tech NTM P/E Band

Figure 3: Shengyi Tech NTM P/B Band