野村 美国经济周报：通胀压力下美联储保持耐心

摘要

野村证券发布美国经济周报指出，9月通胀数据全面超预期，核心PCE环比预测值由0.202%上调至0.316%（封面要点处表述为0.376%），核心PCE同比预计自8月的2.98%升至3.07%。 尽管核心商品价格环比上涨0.25%创2025年1月以来新高，且AI驱动的价格压力呈扩散态势，但美联储官员表态普遍显示缺乏紧迫加息意愿，主席Warsh亦淡化对单月数据的过度依赖。 野村维持对美联储10月暂停加息、随后在12月加息的基准判断，但指出内部对2027年进一步加息路径分歧加剧。 在增长方面，9月实际零售销售环比下降0.3%，而工业生产环比增长0.7%，野村将第三季度实际GDP折年率跟踪预测由3.7%小幅下调至3.5%，国内民间最终采购销售折年率则上修至4.5%，整体经济活动仍保持强劲。

主要观点

• 野村全面上调9月核心PCE通胀预期，同比增速预计攀升至3.07%。

• 9月核心CPI环比加速至0.335%，主要受业主等价租金异常跳升驱动。

• 核心商品通胀显著反弹创2025年1月以来最高，AI供应链瓶颈正产生外溢推升效应。

• 通胀扩散指标显示改善迹象，美联储缺乏在10月紧急加息的动力。

• 美联储内部对10月暂停加息达成共识，但对2027年利率走势的分歧正在扩大。

• 部分AI企业财务健康状况初现担忧，或使美联储货币政策面临潜在复杂局面。

• 9月实际零售销售环比下降0.3%，消费动能因退税提振消退而显现短期回调。

• 工业与制造业生产表现强劲，带动非科技部门与科技部门同步改善。

• 野村微调三季度GDP跟踪预测至3.5%折年率，国内私人购买者最终销售预估升至4.5%。

• 野村预计10月NAHB房产市场指数将微降至31，创2022年12月以来新低。

论述逻辑

• 9月CPI（核心0.335%）与PPI细节均超预期，结合核心商品物价上涨（0.25%）与AI供应链溢价推升 → 野村将9月核心PCE环比预测上调至0.316%（同比达3.07%），确认通胀上行风险增加。

• 尽管通胀上行，但OER跳升具有小城市特异性，且通胀扩散指数改善、美联储官员一致淡化单月数据依赖 → 美联储无需在10月匆忙行动，支持10月按兵不动、12月加息的判断。

• 实际零售销售环比下降0.3%（前期高增长后的回落），叠加制造业与工业生产回升0.7% → 野村微调Q3 GDP折年率至3.5%，确认美国经济整体韧性仍存而非陷入持续放缓。

关键展望

• 美联储货币政策时间窗口：预计美联储将在10月会议维持利率不变，随后于12月实施加息。

• Warsh工作组听证会：生产力与就业工作组定于11月16日在旧金山地区举行听证会。

• 2027年利率路径分歧：Williams认为12月加息后可在2027年全年维持不变，而Daly和Goolsbee则提出为防过热可能需要多次加息。

• 经济指标预测（10月19日当周）：预计9月新屋开工升至1280k（环比0.6%），营建许可下降0.8%至1392k，成屋签约销售环比降1.5%，密歇根大学10月消费者信心终值微降至46.0。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 我们预计9月核心PCE通胀同比从8月的2.98%升至3.07%

图2. 核心CPI通胀超预期上行，环比增速从8月的0.290%加快至9月的0.335%

图3. 最大意外来自业主等效租金（OER），其因部分小城市的特殊跳升而加速，OER环比通胀分解

图4. 9月核心商品CPI通胀加快，部分由于消费电子产品价格上涨

图5. 9月实际零售销售环比下降0.3%，此前两个月异常强劲

图6. 制造业生产增长依然广泛

图7. 10月19日当周发布的经济指标预测

图8. 美国：预测详情