2026-09-10 · 华源证券 · 公司/行业基本面

五洋自控(300420)收购柯斯宇切入液冷管路领域，或将率先受益于Rubin量产

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摘要

五洋自控拟以现金68,085.00万元收购服务器液冷模组零部件供应商柯斯宇51%股权，柯斯宇已成为公司控股子公司；柯斯宇主营不锈钢波纹管与分水器，2026Q1毛利率达70%、净利率达44.6%，并承诺2026年净利润不低于0.9亿元（2025年为0.44亿元）、2027和2028年度合计净利润不低于2.7亿元。行业层面，英伟达液冷管路方案从GB200（EPDM）、GB300（混合材质）演进至Rubin全不锈钢波纹管（316L），以适配超高功率、氟化液冷却、极致可靠性、长寿命四大刚性需求；同时Inner Manifold在Vera Rubin VR NVL144中被确立为机架标准流体分配部件，是保障370kW满功率稳定输出的核心基础部件。不锈钢波纹管需精密成型、焊接、氦检，具备技术壁垒，柯斯宇2026Q1净利率45%、酷尔芯36%、卓晖金属2025M1-10净利率23%，显示相关企业盈利能力较强。主业方面，公司2025年营业收入8.5亿元、同比-16%，但归母净利润0.5亿元实现扭亏为盈，2022-2025年整体毛利率稳定在25.5%~28%。华源证券预计柯斯宇2026-2028年收入4.0/10.0/16.0亿元（并表口径、2026年非全年），公司总收入10.6/16.8/23.0亿元、总毛利率36.8%/41.7%/42.4%，2026-2028年归母净利润1.1/1.7/2.3亿元，对应PE 82.5/53.1/39.3倍，可比公司金富科技、强瑞技术按Wind一致预期的2026年PE均值为66.5倍，首次覆盖给予“买入”评级。风险在于订单获取、液冷产品技术与可靠性、商务关系拓展及盈利能力不及预期。

主要观点

主业为智能装备制造，2025年经营质量改善：营收8.5亿元同比-16%，但归母净利润0.5亿元扭亏为盈，2022-2025年毛利率稳定在25.5%~28%；自动化装备与智能物流仓储系统2025年收入同比增长31.83%，叠加信用减值损失转回、商誉减值减少及费用管控加强。

液冷管路新趋势为不锈钢波纹管：英伟达从GB200（EPDM）到GB300（混合材质）再到Rubin（全不锈钢波纹管），选用316L不锈钢波纹管，核心是为适配超高功率、氟化液冷却、极致可靠性、长寿命四大刚性需求。

不锈钢波纹管相较EPDM软管优势明确：氦检后泄漏率≤10⁻⁹Pa·m³/s并实现金属对金属永久密封；316L对氟化液完全惰性、年腐蚀率≤0.01mm、寿命15年+；爆破压力25MPa（约为EPDM的10倍）、可长期承受200L/min峰值流量；细管径在高密度机柜中节省30%左右布线空间；15年免维护使全生命周期TCO更经济。

不锈钢波纹管适配超高功率场景：GB300单机柜功耗132-150kW、冷却系统压力>3MPa、流速>5m/s，EPDM承压上限约2.5MPa易冲蚀爆裂；供给侧看EPDM门槛低、厂商分散，不锈钢波纹管需精密成型、焊接、氦检，具备技术壁垒。

部分不锈钢波纹管企业盈利能力较强：柯斯宇2026Q1净利率达45%、酷尔芯36%、卓晖金属2025M1-10为23%；柯斯宇2025年收入1.05亿元、净利润0.44亿元，2026Q1收入0.47亿元、净利润0.21亿元。

分水器为新机会点：Inner Manifold在英伟达Vera Rubin VR NVL144中被确立为机架标准流体分配部件，VR144单机架含18组计算托盘、流量偏差需控制在±5%以内，是保障370kW满功率稳定输出的核心基础部件；2026年5月Inner Manifold单价约1000美元（当前实际价格可能有所变化）。

2026年6月3日公司与柯斯宇股东签署收购协议，拟以现金68,085.00万元收购柯斯宇51%股权，工商变更后柯斯宇成为控股子公司；柯斯宇直接下游客户是液冷散热模组厂商，终端客户主要是国内外云服务厂商。

柯斯宇产品矩阵：收入目前以不锈钢波纹管为主，分水器预计今年下半年起量，dimm冷板已处于开发阶段，并布局光模块波纹管等新产品研发；目前和客户合作大部分为代工模式，少部分合作开发、有些是独家。

柯斯宇工艺竞争力突出：波纹管两端一体直段成型工艺系全国首创并获多项专利，截至2025年10月已通过10380体系认证及弯折、爆破等15项专业测试，90度折弯平均达200次以上，率先导入正压氦检+在线X-ray实现100%检测。

柯斯宇盈利能力强且有业绩承诺：2026Q1毛利率达70%、净利率达44.6%；承诺2026年度净利润（扣非前后孰低）不低于0.9亿元（2025年为0.44亿元），2027和2028年度合计净利润不低于2.7亿元。

盈利预测关键假设：柯斯宇2026-2028年收入4.0/10.0/16.0亿元（并表后、2026年非全年）、毛利率56.0%/53.0%/50.0%；公司总收入10.6/16.8/23.0亿元、总毛利率36.8%/41.7%/42.4%；传统业务收入6.6/6.8/7.0亿元。

首次覆盖给予“买入”评级：预计2026-2028年归母净利润1.1/1.7/2.3亿元，对应PE 82.5/53.1/39.3倍；可比公司金富科技、强瑞技术按Wind一致预期的2026年PE均值为66.5X。

论述逻辑

主业收入2021年以来下滑（2025年营收8.5亿元、同比-16%）但2025年扭亏为盈 → 公司2026年6月以现金68,085.00万元收购柯斯宇51%股权，切入服务器液冷模组零部件赛道 → 行业端英伟达管路方案由GB200（EPDM）升级至GB300（混合材质）再到Rubin全316L不锈钢波纹管，且Inner Manifold被确立为VR NVL144机架标准流体分配部件，管路技术迭代催生供应链机会 → 不锈钢波纹管需精密成型、焊接、氦检，壁垒高于EPDM软管，柯斯宇凭全国首创一体直段成型工艺、正压氦检+在线X-ray 100%全检等优势实现2026Q1毛利率70%、净利率44.6%，并获2026年净利润不低于0.9亿元、2027和2028年合计不低于2.7亿元的业绩承诺 → 分水器预计下半年起量、dimm冷板开发中，华源据此预计2026-2028年公司总收入10.6/16.8/23.0亿元、归母净利润1.1/1.7/2.3亿元，液冷业绩步入快速兑现期，首次覆盖给予买入评级。