摩根大通：Arm Holdings Plc：AI/数据中心动能持续推动稳健业绩与指引；FY27预期因智能手机轻微逆风及运营支出上升而下调

原标题：J P M O R G A N: Arm Holdings Plc

摘要

Arm在F3Q26（12月季度）实现稳健业绩，营收12.42亿美元（环比+9%，同比+26%），高于市场预期，主要受智能手机和云数据中心版税收入驱动。3月季度指引营收14.7亿美元（中点，环比+18%，同比+18%），略高于共识，授权收入预计环比增长50%以上。数据中心版税收入同比翻倍，目前占版税组合的10-20%区间，预计未来2-3年可达40-45%。Compute Subsystem（CSS）架构持续获得更多授权，本季度新增2个，累计21个，5家客户已出货CSS芯片。摩根大通下调FY27预期，因营收增长略低和运营支出上升，目标价从180美元降至145美元，维持Overweight评级。

主要观点

• Arm F3Q26营收12.42亿美元，高于摩根大通预期12.25亿美元和共识12.30亿美元，版税收入强劲。
• 3月季度营收指引14.7亿美元，中点略高于共识，授权收入预计环比增长50%以上，版税收入环比下降高个位数百分比。
• 数据中心版税收入同比翻倍，目前占版税组合的10-20%区间，预计未来2-3年可达40-45%。
• CSS架构本季度新增2个授权，累计21个；5家客户（MediaTek、Microsoft、Nvidia、Samsung、Xiaomi）已出货CSS芯片。
• CSS版税目前占版税总收入的双位数百分比，长期预计接近50%以上。
• SoftBank营收贡献环比增长12%至2亿美元，占Arm营收的16%，预计未来保持稳定（仍为>10%客户）。
• 运营支出持续加速，3月季度预计升至约7.45亿美元，6月季度预计环比再增10%，因Arm探索子系统、小芯片及潜在全芯片解决方案。
• 摩根大通担忧全芯片解决方案可能引发客户利益冲突，并稀释Arm的高毛利率、运营利润率和自由现金流。
• 下调FY27预期：调整后EPS从2.32美元降至2.08美元（-10.3%），营收增长约20%低于此前预期。
• 目标价从180美元降至145美元，基于约45倍P/E，应用于FY27退出时约3.20美元的每股收益能力。

论述逻辑

Arm F3Q26业绩超预期，主要受智能手机和云数据中心版税收入推动，显示AI/数据中心需求持续强劲。CSS架构授权增加和客户出货进展表明价值捕获能力提升。然而，智能手机整体需求面临内存逆风，Arm预计客户将优先供应高端机型，部分抵消影响。同时，运营支出因探索新业务领域（子系统、小芯片、全芯片）而加速增长，压缩利润率。摩根大通因此下调FY27营收和EPS预期，并基于约45倍P/E（较EDA同行溢价50%）下调目标价至145美元，但维持Overweight评级，因Arm在计算架构领域的领导地位和增长前景。

关键展望

• FY27营收增长约20%可实现，但低于此前预期，因智能手机内存逆风。
• 运营支出在3月季度升至约7.45亿美元，6月季度预计环比再增10%。
• 数据中心版税收入占比预计未来2-3年达40-45%。
• CSS版税长期占比预计接近50%以上。
• 风险：SoftBank客户集中度、全芯片解决方案可能引发客户冲突、估值压力。

推荐标的

• Arm Holdings (ARM, ARM US)：评级Overweight，目标价145美元（Dec-26），当前价格104.90美元（2026年2月4日）。理由：Arm在半导体计算架构领域领导地位，受益于AI/数据中心需求增长，CSS架构提升价值捕获，但短期面临智能手机逆风和运营支出上升。

关键图表

Table 1: ARM F3Q26 Earnings Summary and F4Q26 Outlook

Table 2: Peer Comp and Group Valuation Table

Table 3: Arm Income Statement