瑞银：2026年十大意外

原标题：Surprise 1: US melt up and melt down (versus our central view of 1130 MSCI AC

摘要

瑞银全球股票策略团队发布2026年十大意外报告，指出市场当前仅定价约20%的泡沫概率，但所有七个泡沫前提条件均已满足，泡沫概率可能升至80%以上，对应约20%的股市上行空间。报告认为，生成式AI是首个可能打破阿马拉定律的技术，其采用速度可能被低估；若生产率从2028年起提升2%，标普500公允价值将升至8600点。此外，政府资产负债表风险远高于企业，可能迫使央行通过印钞来融资，概率至少30%。报告还列出了其他九大意外，包括美国10年期国债收益率升至5%以上、美国GDP增长3%+、全球及欧洲制药股跑赢、全球科技股跑输、美元持续走弱、欧元区GDP增长2%、印度股市跑赢、铜矿股跑输等。

主要观点

• 市场仅定价约20%的泡沫概率，但所有七个泡沫前提条件（股票长期跑赢债券、这次不一样、距上次泡沫25年、整体利润承压/利润率扩张、高度集中、散户买入、宽松货币条件）均已满足，泡沫概率可能升至80%以上，对应约20%的股市上行空间。
• 生成式AI是首个可能打破阿马拉定律的技术，通常我们高估短期影响而低估长期影响，但这次可能两者都低估了。
• OpenAI研究发现，生成式AI每天为工人节省近一小时，而一年前圣路易斯联储的类似研究显示每周仅节省2.2小时，即生产率提升从约5%升至12%。
• Anthropic研究显示，生成式AI可在未来十年将生产率提升1%至2%。经济学家鲁比尼指出，美国趋势增长率可能从2%升至4%。
• 美国季度年化生产率增速已大幅升至4.9%，同比生产率也在上升。
• 若生产率从2028年起提升2%，标普500公允价值将升至8600点（当前中央情景为6100点）。
• 政府资产负债表比企业资产负债表更紧张，可能压低股权风险溢价。TMT时期政府有预算盈余，而当前美国赤字和债务占GDP比例均远高于当时。
• 政府有三种结局：违约（不太可能，因通胀可化解债务）、等待债券危机后财政紧缩（概率50%）、央行印钞融资（概率至少30%）。
• 若美联储因债券收益率上升而干预（如扭曲操作、类似2012年“不惜一切代价”或改变SLR），将推动投资者从名义资产转向实物资产。
• 其他意外包括：美国10年期国债收益率升至5%以上（瑞银中央预测为4%）、美国GDP增长3%+（瑞银预测2.6%）、全球及欧洲制药股跑赢、全球科技股跑输（软件或跑赢半导体）、美国股市以美元计继续跑输、美元持续走弱（瑞银预测欧元/美元年底1.14）、欧元区GDP增长2%（瑞银预测1.1%）、印度股市跑赢（瑞银当前低配）、铜矿股跑输。

论述逻辑

报告从市场泡沫概率低出发，指出所有七个泡沫前提条件已满足，且生成式AI的技术突破可能使生产率大幅提升，从而支撑股市估值。同时，政府债务高企可能迫使央行印钞，进一步推动资产价格。在此基础上，报告列出了与瑞银中央预测不同的十大意外情景，每个意外均基于对当前共识的质疑和替代性经济/市场路径。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出泡沫概率可能升至80%以上，对应约20%的股市上行空间；若生产率提升2%，标普500公允价值为8600点。此外，美联储可能因债券收益率上升而干预，概率至少30%。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。