汇丰：全球PMI韧性掩盖供应冲击

原标题：Hidden worries: What does the May global PMI data tell us?

摘要

汇丰认为，5月全球综合PMI维持在51.8，制造业和服务业均处于扩张区间，但表面韧性掩盖了更脆弱的内在结构。制造业PMI为52.6，与4月持平，但较长供应商交付时间和企业提前采购抬高了标题指数，尤其与中东紧张局势、潜在运输延误和成本上升有关。核心判断是：当前PMI强度并不稳固，若成本压力继续恶化，需求破坏会逐步显现。美国和亚洲相对强于欧元区和英国，但就业、产出和新订单等分项比标题指数更能反映真实动能。

主要观点

• 5月全球综合PMI保持在51.8，制造业PMI为52.6、服务业PMI为51.3，均在扩张区间，但汇丰强调标题指数受到交付时间拉长和提前备货的机械性支撑。

• 全球制造业投入成本以2022年6月以来最快速度上升，美国录得近四年最快增幅，受石油产品、钢铁和运费推高；法国、德国、日本、英国和菲律宾也出现投入价格加速。

• 成本向终端价格的传导并不完整，许多经济体更可能先经历利润率挤压，而不是产出价格同步上行，因此企业通过提前下单来规避未来价格上涨。

• 美国制造业动能相对强，S&P Global和ISM调查均显示生产和新订单改善，部分原因是企业为防范运输延迟和成本上升而加速库存积累。

• 欧元区更脆弱，德国和法国放缓，中东冲突带来的成本扰动通过压制需求影响制造业；若剔除供应商交付时间这一分项，欧元区制造业会落入收缩区间。

• 服务业同样存在成本压制需求的问题，全球服务业仍扩张，但就业下降说明潜在需求并不强；英国旅游、休闲和消费服务受到价格压力影响尤其明显。

• 区域分化清晰：美国和亚洲整体表现较好，印度和中国大陆新订单带动活动改善；欧元区和英国则更受高成本和需求疲弱拖累。

• 汇丰建议在当前环境下弱化对标题PMI的依赖，更多观察就业、产出和新订单，因为这些分项较少受交付时间方法论扭曲影响。

论述逻辑

中东紧张局势和关税预期提升供应风险 → 企业提前采购并增加库存 → 供应商交付时间拉长机械性推高制造业PMI → 投入成本快速上升且传导不完整 → 利润率被挤压并抑制需求 → 美国和亚洲暂时较强但欧元区、英国转弱 → 标题PMI韧性难以长期维持

关键展望

• 宏观经济层面，全球PMI短期仍处扩张，但汇丰认为这种强度不太可能持续；若高通胀和成本压力继续上升，需求破坏会逐渐压低活动。

• 供应链层面，若中东局势迅速降温，将缓解供应约束并降低价格热度，但冲突已持续三个多月，即便霍尔木兹海峡重新开放，PMI正常化也需要时间。

• 区域层面，美国和亚洲短期韧性较强，欧元区和英国更脆弱；若剔除交付时间扭曲，欧元区制造业真实状态已经更接近收缩。

• 市场风险层面，若企业无法把投入成本完全传导给终端客户，利润率压力和就业削减可能成为下一阶段经济放缓的领先信号。

推荐标的

• 未给出明确资产推荐；宏观上应谨慎解读全球制造业PMI标题扩张信号。

• 重点跟踪全球制造业和服务业PMI分项、供应链压力、能源价格、欧洲需求和美国库存周期。

关键图表

Slide 3：5月全球制造业PMI持平于52.6，但部分强度来自库存积累和交付时间拉长

Slide 4：法国和德国制造业活动放缓，中东PMI在5月有所恢复，制造业就业与交付时间分项提示谨慎

Slide 5：制造业交付时间显示供应链问题未来数月可能更棘手，投入成本在多数经济体仍偏高

Slide 6：5月全球服务业PMI小幅扩张，印度仍强，美国服务业调查分化，欧元区和英国服务业走弱

Slide 7：服务业投入成本和产出价格继续上升，英国成本尤其高，美国、英国、法国和德国企业削减就业

Slide 8：制造业与服务业PMI详细分项拆解