2026-09-02 · 兴业证券 · 公司/行业基本面

9月，再均衡与新叙事

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摘要

8月A股止跌修复后大幅波动，8月19日美债利率上行引发风险偏好收缩、万得全A单日下跌4.13%，月末多个交易日全市场成交额低于2万亿元，缩量与主线不清相互强化，行情以事件驱动和散乱轮动为主。结构上科技修复与再平衡并行：8月底光纤、液冷服务器、MLCC指数分别上涨34.7%、24.0%、11.0%，医药生物和农业指数分别上涨4.2%、8.2%，中证红利上涨2.2%；而软件开发跌0.5%、传媒跌2.9%，银行、公用事业、食品饮料分别下跌1.4%、1.8%、4.0%。展望9月，30年美债收益率（7月以来创近20年新高）或维持高位震荡、突破8月中旬高点概率不高，依据是美国财政部理论可动用约4000亿美元回购资金、沃什在Jackson Hole的鹰派表态打压中长期通胀预期、美债可持续性担忧属周期性发酵；9月FOMC加息概率大幅跃升，市场预期2027年3月前美联储或加息两次（单次25bp）。报告判断美债波动率明显上行风险不大，对美股重大冲击风险相对可控，但可能制约反弹高度。策略上延续均衡配置：以银行、公用事业、煤炭及运营商等低波资产稳定组合，保留AI新叙事和科技细分的弹性仓位，美股已率先交易AI商业化叙事（Palantir、Salesforce、ServiceNow领涨），A股或出现映射倾向。转债各平价估值中枢仍处历史100%分位附近、高估值难出清，叠加8月供给边际放缓，交易型哑铃波段策略更为适合，并给出9月值得持续跟踪的转债标的名单。

主要观点

8月市场止跌修复后大幅波动，8月19日美债利率上行引发风险偏好收缩，万得全A单日下跌4.13%，费城半导体指数下跌近5%，此后增量资金不足、未形成持续承接

8月行情核心矛盾是缩量：全市场成交额月末多个交易日低于2万亿元，主线不清与增量不足相互强化，市场更多表现为事件驱动和板块间的散乱轮动

有明显修复的方向包括四类：AI算力指数月底涨幅收窄至7.0%；光纤、液冷服务器和MLCC指数8月底分别上涨34.7%、24.0%和11.0%；医药生物和农业指数截至8月28日分别上涨4.2%和8.2%；中证红利8月上涨2.2%

滞涨或下跌方向包括三类：AI新叙事未扩散，软件开发下跌0.5%、传媒下跌2.9%；旧成长缺催化，电力设备月底仅上涨0.7%、乘用车下跌9.2%；低景气防御落后，银行、公用事业、食品饮料分别下跌1.4%、1.8%和4.0%

9月30年美债收益率或维持高位震荡、突破8月中旬高点概率不高：美国财政部已释放不能容忍融资成本继续上行的信号，TGA账户余额约9600亿美元（正常水平约5000-5500亿美元），理论上可动用的回购资金可达4000亿美元，每季度动用500-1000亿美元即可能显著影响长久期国债供需

沃什8月28日Jackson Hole鹰派表态重申2%的PCE通胀目标不变、抗通胀过程未终结，9月FOMC加息概率大幅跃升，市场预期2027年3月前美联储或加息两次（单次25bp）；若9月加息落地，对30年美债的利好可能大于利空

美债可持续性担忧是周期性发酵：截至2025年底公众持有美国国债约30.2万亿美元、占GDP约99.4%，CBO预测2050年升至156%，仍显著低于沃顿模型警戒线；美国近年赤字率维持6%左右

权益策略上，美股已率先尝试交易AI商业化叙事（Palantir、Salesforce、ServiceNow等领涨），A股或出现映射倾向；8月软件开发下跌0.5%、IT服务仅上涨0.4%，游戏、广告营销和数字媒体分别下跌2.5%、3.3%和4.2%，低位环节可能获得补涨机会，但AI新叙事和科技后排缺少较强景气共识、行情或有波动

配置延续均衡思路：以银行、公用事业、煤炭及运营商等低波、低科技相关资产稳定组合，同时保留AI新叙事和科技细分的弹性仓位；日历效应上9月占优风格通常从小盘向大盘迁移，但今年大涨大跌行情后历史经验参考价值或相对有限

转债估值整体回落但仍处历史高位：截至2026年8月28日，80元/100元/130元平价对应估值中枢分别为61.21%、47.23%、34.32%，较7月末分别下降1.56、2.33、3.04个百分点，各价位估值分位数均位于100%附近；结构上换手率靠前的转债收益显著较强、靠后的明显负超额，交易优于配置持有

转债供给边际放缓支持新券交易策略：经历6-7月连续两月单月发行规模超200亿元的发行热潮后，8月新券发行规模边际放缓，未来供给量级大概率和今年1-8月整体水平接近、难回2020-2022高峰；当前环境下交易型哑铃波段策略可能更为适合

论述逻辑

7月算力大跌后市场8月缩量修复、增量资金不足与主线不清相互强化 → 行情表现为事件驱动与板块散乱轮动（修复四类 vs 滞涨三类）→ 9月处于科技叙事真空期，美债成为关键定价变量 → 财政部约4000亿美元理论回购空间抑制融资成本上行 + 沃什Jackson Hole鹰派表态重塑美联储与美元信用 + 债务可持续性担忧属周期性发酵 → 30年美债高位震荡、波动率大幅上行风险不高 → 对美股重大冲击可控但制约反弹高度 → 权益端延续均衡配置（低波资产打底 + AI新叙事与科技细分弹性仓位），转债端估值处历史100%分位附近难出清、供给边际放缓 → 采用交易型哑铃策略（低价底仓 + 科技弹性）并落地9月跟踪标的

转债链条：7月正股大跌与估值拉伸的罕见组合埋下伏笔 → 8月权益修复时转债反弹卖出情绪升温、估值压缩 → 但只要不是对权益行情的根本性系统性怀疑，估值波动难以延续 → 高估值制约配置型策略，换手率分组显示交易显著优于持有 → 叠加供给难以放量 → 交易型哑铃波段策略（低价底仓 + 科技弹性）成为更优解

关键展望

9月FOMC是否加息是关键验证点：沃什演讲后9月加息概率大幅跃升但是否真正加息还不明朗；若9月加息落地，对30年美债的利好可能大于利空；若不加息，则可能需要基本面数据继续走弱作为前置条件，届时美债收益率跟随基本面下行

对9月美债影响更大的因素可能是美国就业、通胀和油价走势：如非农、通胀仍然偏弱，或油价明显走低，美债长端收益率可能迎来阶段下行；但货币紧缩预期升温以及AI相关债券融资的挤出效应，构成收益率曲线下移的核心掣肘，美债长端和超长端利率可能维持高位震荡

AI应用进展的验证点：多数A股应用公司仍处产品发布、客户试点或项目交付阶段，后续仍需观察付费渗透率、单客收入、续费率和标杆项目复制；相对滞涨行业也需成交放大和基本面催化确认，不能仅因位置较低就判断行情成立

风险提示：全球经济下行超预期；若海外通胀长时间难以缓解，美联储可能加速紧缩、抑制全球市场需求；海外通胀担忧加剧下美债和欧债大幅上行突破关键点位，或引发全球股市恐慌情绪加剧；若权益市场风格加速轮动，偏股型转债估值可能受到大幅影响

9月，再均衡与新叙事

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主要观点

论述逻辑

关键展望

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