中金公司 房地产行业：现房销售政策下地产行业基本面趋势推演

摘要

中金公司认为，市场对过往依赖高周转的房企在新规下经营模式缩量尚未充分定价，板块仍存在一定下行风险，但对少数财务稳健、优质土储充裕、周转率适中的龙头房企定价或已相对公允，若因政策细节推进或板块情绪拖拽出现超跌，可逐步增加配置博弈beta机会。 报告从土地市场短时冲击和房价潜在变化趋势推演行业基本面变化，判断冲击主要集中在一二线城市，并按样本房企最大/平均投资能力下行幅度设定审慎/平稳两种情景，分别对应2027年宅地出让金同比-33%/-11%。 两种情景均不改头部城市房价逐步止跌回稳的大趋势，但中尾部城市即便在审慎投资模式下短期仍有调整压力。 报告整体认为审慎情景概率更大，该情景下土地市场和新开工或呈大落大起，房地产投资大概率在2029年触底并进入改善路径；新房销售面积表现可能略弱使二手房销量占比峰值可达64%，但理论总住房需求2030年前可能恢复至接近15亿平。 后续建议高度关注土地市场总量与主体层面的边际变化，以及二手房交易量和同质性房价的前端演进。

主要观点

• 板块对高周转房企在新规下经营模式缩量尚未充分定价，仍存在一定下行风险

• 财务稳健、优质土储充裕、周转率适中的龙头房企定价或已相对公允，超跌可逐步增配博弈beta机会

• 土地市场短时冲击可能主要集中在投资机会多、容积率高、资金周转更快的一二线城市

• 按样本房企最大/平均投资能力下行幅度设定审慎/平稳两种情景，分别对应2027年宅地出让金同比-33%/-11%

• 两种冲击模式均不改头部城市房价逐步止跌回稳的大趋势，区别只在时间节奏；中尾部城市短期仍有调整压力

• 整体判断短期投资力度更审慎的情景概率更大，土地市场和新开工面积波动性更强，或呈大落大起态势

• 审慎情景下二手房销量占比峰值可达64%，但理论层面总住房需求释放或更充分，2030年前可能恢复至接近15亿平

• 已基本停止新拿地的新城控股和龙湖集团受新政影响也有限

论述逻辑

• 现房销售新规改变房企经营模式 → 报告从新模式下土地市场短时冲击和房价潜在变化趋势出发推演基本面 → 判断土地冲击主要集中在一二线高容积率、快周转城市 → 依据样本房企最大/平均投资能力下行幅度设定审慎/平稳两种情景，对应2027年宅地出让金同比-33%/-11% → 由于区域内住房供需已经过内生调整，两种情景均不改头部城市房价止跌回稳趋势，仅时间节奏不同，而中尾部城市短期仍有调整压力 → 整体认为审慎情景概率更大 → 由此推出房地产投资大概率2029年触底进入改善路径、二手房销量占比峰值可达64%、总住房需求2030年前或恢复至接近15亿平 → 最终得出龙头房企定价或已公允、超跌可博弈beta的配置结论，并建议以土地市场总量/主体边际变化和二手房前端交易数据作为验证点。

关键展望

• 审慎情景下房地产投资大概率在2029年触底、进入改善路径

• 二手房销量占比峰值可达64%，理论层面总住房需求2030年前可能恢复至接近15亿平

• 后续需高度关注土地市场总量层面和主体层面的边际变化，以及二手房市场交易量和同质性房价的前端演进

• 风险提示：房企现金流超预期承压、内需超预期下行、核心城市供需关系改善不及预期、板块流动性条件超预期恶化

推荐标的

• 优先关注华润置地、中海外发展（龙头房企，财务稳健、优质土储充裕、周转率适中，超跌可博弈beta机会）

• 中小型房企中提示关注中海外宏洋、建发国际、滨江集团

• 已基本停止新拿地的新城控股和龙湖集团受新政影响也有限