野村 中国房地产发展：行业下行周期中的结构性政策变化

摘要

野村指出，中国政府于2026年8月28日宣布一揽子房地产相关政策，旨在改善行业结构、优化一个已持续下行超过五年的行业的供需格局。 政策变化可从三方面概括：改革住房销售制度（主要是预售制，强化现房销售并提高预售要求）、重构房地产行业信贷体系（调整开发贷、个人按揭、商业地产贷款、城市更新项目贷款及房地产信托贷款的实施要求）、以及从资本市场为开发商提供更多支持。 野村认为其中最具深远影响的是强化现房销售，以及将个人住房按揭贷款期限从30年延长10年至40年（上次调整在1999年9月）。 现房销售政策是对此前“高负债、高杠杆、高周转”三高模式自2021年中期以来引发民营房企违约与烂尾楼危机的回应，将拉长开发商现金回款周期、降低现金流IRR，同时减少新房供应、推动需求流向二手房市场，贝壳（BEKE US，买入）作为全国领先房产中介将受益。 按揭期限延长意在减轻月供负担、增加可支配收入（代价是全周期总利息支出上升），月供下降而租金不变将改善出租房源净租金收益率，但鉴于购房者情绪疲弱，野村认为短期未必转多。 对消费板块影响有限：新政策可缓解月供负担，但难以直接立即强化购房者对未来房价的预期，多数城市房价过去五年持续下跌和居民收入预期走弱仍是压制中国消费情绪的两大因素。

主要观点

• 中国政府于2026年8月28日宣布一揽子房地产相关政策，旨在改善行业结构、优化供需格局，针对的是已持续超过五年下行周期的行业。

• 结构性政策变化可从三方面概括：一是改革现有住房销售制度（主要是预售制），强化现房销售并提高预售要求；二是重构行业信贷体系，调整开发贷、个人按揭、商业地产贷款、城市更新项目贷款和房地产信托贷款的实施要求；三是从资本市场为开发商提供更多支持（详见Fig. 1、2、3）。

• 野村认为两项政策对行业影响最深远：强化现房销售，以及个人住房按揭贷款期限延长10年（从30年到40年）。

• 现房销售政策是对此前主流开发商“高负债、高杠杆、高周转”三高商业模式的监管回应，该模式自2021年中期以来引发大型民营房企信用违约和烂尾楼危机。

• 新政策要求将拉长开发商现金回款周期、降低现金流内部收益率；同时减少市场新房供应，推动住房需求流向二手房市场，贝壳（BEKE US，买入）作为全国领先的房产中介将受益于这一行业结构性变化。

• 按揭期限上次调整为1999年9月，本次从30年延至40年，政策意图是减轻购房者月供负担、为借款人留下更多可支配收入，代价是贷款全周期总利息支出上升。

• 月供下降而租金收入不变，已将房屋出租的购房者将面临更有利的净租金收益率；在政府预期下购房者购房意愿可能增强，但野村认为鉴于购房者对楼市情绪疲弱，短期未必转向乐观。

• 野村认为新一轮地产政策对消费板块影响有限：政策可能缓解月供负担，但不太可能直接、立即强化购房者对未来房价的预期，更谈不上改变其对就业保障和未来收入的预期。

• 过去五年多数中国城市房价持续下跌叠加居民收入预期走弱，被视为压制中国不温不火消费情绪的两大因素，最新政策变化从这些角度看影响有限；地产动态通过财富效应和挤出效应影响消费行为。

• Fig. 2梳理央行与金监总局配套信贷政策：预售项目开发贷原则上不超过3年、最长不超过8年，现房销售项目原则上不超过5年、最长7年；个人住房贷款期限最长不超过40年；城市更新类贷款一般不超过10年、最长不超过15年；经营性物业贷款最长不超过15年、金额原则上不超过物业评估价值的70%。

• Fig. 3梳理证监会支持政策：支持上市房企股权再融资与并购重组、满足各类所有制房企合理债券融资需求并允许债券滚动续发、支持发行商业抵押贷款支持证券（CBS）和不动产ABS，并支持以租赁住房、城市更新等符合条件项目发行REITs或作为扩募资产注入上市REITs，同时推进商业地产REIT发展和私募股权投资基金。

• Fig. 1梳理中国住房销售制度变革，涵盖预售管理强化与购房资金监管（预售资金进入监管账户）、逾期交付处置、强化现房销售（以完成竣工验收、无权利限制为前提）、土地出让与开发贷制度调整、以及推进交房与不动产权证同步等多个维度，来源为住建部、自然资源部、金融监管总局。

论述逻辑

• 行业已下行超过五年、三高模式自2021年中期引发民企信用违约与烂尾危机 → 监管层于2026年8月28日推出以改善行业结构为目标的结构性政策。

• 路径一：强化现房销售/提高预售要求 → 开发商现金回款周期拉长、现金流IRR下降 → 市场新房供应减少 → 住房需求被推向二手房市场 → 全国领先中介贝壳（买入）受益。

• 路径二：按揭期限30年延至40年 → 月供负担减轻、可支配收入增加 → 月供降而租金不变使净租金收益率更 favorable → 政府预期购房意愿提升；但购房者情绪疲弱成为传导阻碍 → 野村判断短期难以转多。

• 传导至消费：房价与月供通过财富效应和挤出效应影响消费行为 → 但新政策难以立即扭转房价预期，更无法改变就业与收入预期 → 房价五年下跌与收入预期走弱两大压制仍在 → 对消费板块影响有限。

关键展望

• 短期内购房者情绪难以转向乐观，政策对购房意愿的提振效果有待观察。

• 新政策不太可能对强化购房者未来房价预期产生直接且即时的影响，也难以改变其对就业保障和未来收入的预期。

• 在政府预期下，购房者购房意愿可能增强（报告引用的是政府预期，野村未将其作为确定判断）。

• 报告未给出目标价、具体时间窗口或量化的行业预测（PDF文本中未出现相关数字）。

推荐标的

• 贝壳（BEKE US）：评级“买入”。理由：强化现房销售的结构性政策将减少新房供应、推动住房需求流向二手房市场，贝壳作为全国领先的房产中介将受益；报告未给出目标价。