通信行业点评：液冷再出发，弹性、持续性与下一阶段
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摘要
国盛证券通信团队维持通信行业“增持”评级，认为液冷近期重新成为科技轮动中较强分支，行情特征类似上一轮无源器件的启动：前期涨幅有限、筹码相对干净，中报后风险逐步释放，Q3 提供明确的业绩验证窗口。 与上一轮关注渗透率、单柜价值量和长期空间不同，本轮市场更关心谁真正有订单、谁的利润表率先发生变化，Q3 确定性明显提高，板块赔率和胜率都在改善。 报告判断产业第一年真正进入放量阶段，冷板、管路、CDU、manifold 等制造环节进入供应链并批量出货后收入确认相对直接，低基数、小市值、有订单的供应链公司短期弹性天然更大，近期行情正向这类标的扩散。 行情高度更多看市场情绪，长度最终看基本面，能否持续核心取决于后续季度基本面能否逐季验证以及龙头对产业趋势的确认。 报告将液冷投资划分为主题导入—客户验证—订单放量—业绩确认—格局清晰五个阶段，认为当前更接近订单放量向业绩确认过渡；随着行业进入持续批量采购，竞争维度将从有订单转向系统能力、产品迭代、质量控制、全球交付和客户份额，龙头优势会重新放大。 投资上继续坚定看好液冷板块，优先关注有订单、有系统能力、具备持续交付能力的龙头，重点推荐英维克，建议关注申菱环境、高澜股份等。 风险提示为市场竞争加剧、液冷渗透不及预期及 AIDC 发展不及预期。
主要观点
- 液冷近期重新成为科技轮动中较强分支，类似上一轮无源器件的启动：前期涨幅有限、筹码相对干净，中报后风险逐步释放，Q3 有明确业绩验证窗口；低位筹码、边际改善、确定性提升等资金偏好要素液冷尤其是龙头基本都具备，板块关注度有望继续提升。
- 本轮最大不同是 Q3 确定性明显提高：上一轮市场更关注液冷渗透率、单柜价值量和长期市场空间，这一轮更关心谁真正有订单、谁的利润表率先变化；核心变量是未来几个季度边际变化和业绩释放节奏，板块赔率和胜率都在改善。
- 产业第一年真正进入放量阶段，制造环节（“打铁的”）可能率先看到收入：冷板、管路、CDU、manifold 等环节一旦进入供应链/代工链并开始批量出货，收入确认相对直接。
- 对液冷业务基数很低的公司，一批订单就可能带来明显的收入和利润增量，短期弹性天然更大，近期行情向低基数、小市值、有订单的供应链扩散；长期竞争力仍要看客户黏性、份额、价格和下一代产品能否持续跟上。
- 行情高度更多看市场情绪（科技板块风险偏好、赚钱效应、资金是否向低位扩散），长度最终还是看基本面；液冷行情能否持续，核心是后续季度基本面能否逐季验证，龙头公司拥有较强护城河和复利性。
- 代工环节因订单驱动先行释放弹性，但行情要走得远需要龙头确认产业趋势。
- 下一阶段判断：放量初期看弹性，持续放量最终看龙头；液冷投资五阶段为主题导入—客户验证—订单放量—业绩确认—格局清晰，当前更接近订单放量向业绩确认过渡的阶段，低基数、有订单的供应链公司更容易体现弹性。
- 随行业进入持续批量采购，竞争维度将逐步从有订单转向系统能力、产品迭代、质量控制、全球交付和客户份额，具备系统能力和持续获取订单能力的龙头优势会重新放大。
- 投资建议：当前时点继续坚定看好液冷板块，基本面确定性提升、位置仍不高，赔率和胜率较为合适；优先关注有订单、有系统能力、具备持续交付能力的龙头。
- 行业评级为“增持”并维持。
- 风险提示：市场竞争加剧；液冷渗透不及预期风险；AIDC 发展不及预期风险。
论述逻辑
- 起点：液冷再成科技轮动强分支，兼具低位筹码、边际改善、确定性提升三要素，叠加中报后风险释放与 Q3 业绩验证窗口 → 板块关注度、赔率与胜率同步改善。
- 传导：本轮关注点从渗透率与长期空间切换为订单与利润表 → 产业第一年放量，冷板、管路、CDU、manifold 制造环节批量出货后收入确认直接，低基数公司一批订单即带来明显收入和利润增量 → 行情向低基数、小市值、有订单的供应链扩散。
- 结论：短期高度由科技板块情绪与资金扩散决定，长度由基本面决定 → 持续性看后续季度逐季验证与龙头确认产业趋势 → 当前处于订单放量向业绩确认过渡阶段，后续竞争转向系统能力、产品迭代、质量控制、全球交付与客户份额 → 龙头优势重新放大 → 坚定看好液冷板块，重点推荐英维克，建议关注申菱环境、高澜股份等。
关键展望
- Q3 是较为明确的业绩验证窗口，后续季度基本面能否逐季验证是行情持续的核心验证点。
- 行情要走得远需要龙头确认产业趋势；随行业进入持续批量采购，具备系统能力和持续获取订单能力的龙头优势会重新放大。
- 行业评级口径为报告发布日后 6 个月内相对基准指数的相对表现，行业“增持”对应相对同期基准指数涨幅在 10% 以上，A 股以沪深 300 指数为基准。
- 报告未提供重点公司目标价、盈利预测或量化的渗透率/市场规模数据，标的推荐以定性逻辑（有订单、有系统能力、具备持续交付能力）为主。
推荐标的
- 英维克（重点推荐）：作为有订单、有系统能力、具备持续交付能力的液冷龙头被重点推荐；报告未给出目标价及个股评级。
- 申菱环境（建议关注）：液冷板块供应链相关标的，报告建议关注。
- 高澜股份（建议关注）：液冷板块供应链相关标的，报告建议关注。
- 行业层面：维持通信行业“增持”评级。