野村：三环集团：4Q25 基本符合预期；关注 MLCC 定价；维持买入，目标价上调至 70 元

原标题：Three~Circle Group（300408）4Q25 broadly in line； watch for MLCC pricing

摘要

野村维持三环集团买入评级，目标价从 68 元上调至 70 元，隐含 32.5% 上行空间。公司 2025 年收入 90.07 亿元，同比增长 22%，净利润 26.18 亿元，同比增长 20%。4Q25 收入 25 亿元，同比增长 25%，环比增长 6%，净利润 6.6 亿元，同比增长 12%，环比下降 9%，扣除年末计提等一次性项目后基本符合预期。野村认为近期限电供需偏紧，公司积极扩产以获取份额，MLCC 业务有望从 2026 年起实现量增和价格复苏。野村上调 2026-27F 收入预测 2%/5%，净利润预测 3%/5%，并引入 2028F 预测收入 174 亿元、净利润 53 亿元。目标市盈率维持 40 倍，略高于 2026E 同业均值 36.5 倍，反映公司盈利增长有望超越同业。主要下行风险包括原材料价格波动、新产品开发或技术升级慢于预期、下游需求弱于预期。

主要观点

• 4Q25 业绩基本符合预期：收入 25 亿元（同比+25%，环比+6%），净利润 6.6 亿元（同比+12%，环比-9%），扣除年末计提等一次性项目后基本符合预期。
• 2025 全年收入 90.07 亿元（同比+22%），毛利率 42.1%（同比-0.8ppt），净利润 26.18 亿元（同比+20%）。
• 自 2025 年底以来，海外领先同行产能利用率保持高位，公司持续扩产，近期限电供需偏紧。
• 公司积极增加产能以获取份额，MLCC 业务从 2026 年起有望实现量增和价格复苏。
• 上调 2026-27F 收入预测 2%/5%，净利润预测 3%/5%，主要反映 MLCC 上行周期和产能扩张带来的盈利上行。
• 引入 2028F 预测：收入 174 亿元，净利润 53 亿元。
• 公司持续强化 MLCC 技术，拓宽产品组合，在数据中心领域推出多尺寸高容 MLCC，包括 48V 电源系统产品。
• 汽车领域覆盖 0201 至 2220 全尺寸范围，产品逐步导入新能源车电源系统、电机驱动和车载信息娱乐系统。
• 光通信领域，MT 插芯和陶瓷封装壳已进入主要客户供应链。
• 公司还在推进 MW 级固体氧化物燃料电池示范项目，拓展新能源应用。
• 维持目标市盈率 40 倍，略高于 2026E 同业均值 36.5 倍（Wind 一致预期），反映公司盈利增长有望超越同业。
• 基于 2026F EPS 1.76 元（此前 1.71 元），目标价从 68 元上调至 70 元，隐含 32.5% 上行空间，维持买入。
• 截至 2026 年 3 月 31 日，股价对应 2026F P/E 30 倍，过去一个月跑输沪深 300 指数 10.7 个百分点，主要因全球科技股在地缘政治不确定性下走弱。

论述逻辑

野村从 4Q25 业绩基本符合预期出发，观察到海外同行产能利用率高企、公司持续扩产，判断近期限电供需偏紧，公司有望通过扩产获取份额。随着 MLCC 进入上行周期，公司技术升级和产品组合拓宽（数据中心、汽车、光通信、新能源）将推动量增和价格复苏，因此上调盈利预测并提高目标价。目标市盈率维持 40 倍，略高于同业均值，基于盈利增长超预期的判断。

关键展望

• 2026 年起 MLCC 业务有望实现量增和价格复苏。
• 数据中心、汽车、光通信等领域贡献逐步建立。
• 2028F 收入 174 亿元，净利润 53 亿元。
• 主要下行风险：原材料价格波动、新产品开发或技术升级慢于预期、下游需求弱于预期。

推荐标的

• 三环集团（300408.SZ）：评级 买入，目标价 70 元（此前 68 元），基于 2026F EPS 1.76 元及 40 倍目标市盈率，隐含 32.5% 上行空间。

关键图表

Fig. 1: Three-Circle Group – Changes to earnings estimates

Fig. 2: Three-Circle Group – Valuation comparables