孟科含 聂照亿 公司研究 事件点评 百济神州（06160）：百济神州BeiGene（6160HK）

摘要

海通国际维持百济神州（6160 HK）"优于大市"评级，目标价HK$226.90（+7%）。 2026年二季度公司实现营业收入17亿美元（同比+30%），超过分析师和市场预期；GAAP净利润2.37亿美元（同比+151%），经调整净利润4.44亿美元（同比+76%）；GAAP毛利率90%（同比+3pct）。 核心产品泽布替尼全球销售额12亿美元（同比+31%），其中美国8.93亿美元、欧洲1.96亿美元、中国0.97亿美元。 分析师上调FY26/27/28营收预测至67/76/84亿美元，归母净利润预测至8.5/13.3/17.3亿美元，采用DCF（WACC 9%，永续增长率4.0%）估值。 2H26至1H27研发管线里程碑密集，涉及BTK用于1L MCL的NDA递交、替雷利珠单抗联合方案在HER2+GEA适应症的获批预期、BTK CDAC及多款新分子的临床推进。

主要观点

• 2026年二季度收入17亿美元（同比+30%），超过分析师和市场预期；GAAP净利润2.37亿美元（同比+151%），经调整净利润4.44亿美元（同比+76%）。

• GAAP毛利率提升至90%（同比+3pct），主要得益于泽布替尼销售比重提升及泽布替尼和替雷利珠单抗生产效率提升。

• 泽布替尼全球销售额12亿美元（同比+31%），其中美国8.93亿美元（同比+31%）、欧洲1.96亿美元（同比+30%）、中国0.97亿美元（同比+17%）。

• 替雷利珠单抗全球销售额2.29亿美元（同比+18%）；安进授权许可产品全球销售额1.57亿美元（同比+25%），其中地舒单抗1.04亿美元（同比+29%）。

• 2H26计划在美国、中国、日本递交BTK用于1L MCL的NDA。

• 2H26及1H27，管理层预计替雷利珠单抗+泽尼达妥单抗+化疗用于1L HER2+GEA适应症分别在美国和中国获批。

• 2H26如BTK CDAC 2期数据支持，管理层有望递交用于R/R CLL成人患者的上市许可申请。

• 2H26预计启动BG-C9074（B7-H4 ADC）用于1L OC维持治疗的3期临床，以及BGB-B2033（GPC3x4-1BB双抗）用于2L HCC的3期临床。

• 上调FY26/27/28营收预测至67/76/84亿美元（原2026-27预测为64/71亿美元），归母净利润预测至8.5/13.3/17.3亿美元（原2026-27预测为6.1/10.4亿美元）。

• 采用DCF模型（WACC 9%，永续增长率4.0%均不变）估值，对应目标价HK$226.90（+7%），维持"优于大市"评级。

• 风险包括商业化不及预期、研发不及预期、行业政策及地缘政治不确定性。

关键展望

• 2H26：计划在美国、中国、日本递交BTK用于1L MCL的NDA。

• 2H26及1H27：替雷利珠单抗+泽尼达妥单抗+化疗用于1L HER2+GEA适应症预计分别在美国和中国获批。

• 2H26：BTK CDAC如2期数据支持，有望递交R/R CLL成人患者上市许可申请；预计启动BG-C9074（B7-H4 ADC）用于1L OC维持治疗的3期临床；预计启动BGB-B2033（GPC3x4-1BB双抗）用于2L HCC的3期临床。

推荐标的

• 百济神州（6160 HK）：评级"优于大市"（OUTPERFORM），现价HK$198.70，目标价HK$226.90（+7%），基于DCF（WACC 9%，永续增长率4.0%）。