摩根大通 CD播放器：信用衍生品市场的市场主题与相对价值交易构想

摘要

本报告回顾了近期iTraxx S46及CDX S47系列指数的展期情况，分析了市场主题、曲线形态及衍生品波动率变化。 摩根大通指出，随着高贝塔科技股纳入指数，IG指数的ATM波动率有所上升。 策略上，欧洲投资级（IG）债券因收益率吸引力及供应压力缓解，被视为年底前具备反弹潜力，建议利用CDS作为债券对冲工具。

主要观点

• iTraxx S46与CDX IG S47完成展期，非交易商在IG中的持仓较Main更长，驱动了相对表现。

• CDX HY S47系列5年期公允价值预计较S46系列高出约6美分/13个基点。

• CDX Financials S47系列5年期公允价值预计较S46系列宽8个基点。

• 欧洲IG债券-CDS基差近期回落，显示CDS是债券的有效对冲工具。

• Main 5s10s曲线在本次展期中表现为过去三次展期以来最陡峭。

• 欧洲IG信用策略团队设定年底利差目标为90个基点，较当前水平收窄6个基点。

论述逻辑

• 市场展期活动引发指数成分调整与定价波动 -> 观察到IG与Main在波动率及曲线形态上的差异 -> 结合欧洲IG债券收益率（4.3%）与供应压力缓解的宏观背景 -> 建议通过CDS对冲债券风险并捕捉年底反弹机会。

关键展望

• 欧洲IG信用策略团队看好年底前反弹，目标利差90个基点。

• 建议做空CDX IG波动率，同时在Main中买入尾部保护。

推荐标的

• 欧洲IG负基差交易：买入EUR IG（LXYZ6），卖出BOBL（OEZ6），买入iTraxx S45 5y。

关键图表

图1. 投资级CDS指数5年期利差

图2. Main和CDX.IG 5年期与10年期OTR曲线

图3. 自上次展期以来的平值3个月基点波动率

图4. CDX金融指数 - 交易利差与理论利差

图5. CDX金融指数利差与iTraxx次级金融指数及1.7倍投资级指数利差对比

图6. 现金与合成超额收益对比

图7. 相对期权成本

图8. Saul Doctor 全球信贷研究