2026-08-31 · Nomura · 公司/行业基本面

野村恒玄科技（688608）消费电子需求疲软：毛利率具韧性

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摘要

公司 1H26 营收/净利润同比下滑 30.3%/43.9% 至 CNY1.35bn/CNY171mn，双双低于预期，主因上游存储芯片涨价、政府补贴退坡及消费电子需求疲软拖累客户订单，收入下滑带来的负经营杠杆是盈利未达标主因。野村据此将 2026-28F 营收下调 31%/29%/24%，净利润下调 44%/29%/7%，同时因产品结构持续改善将毛利率预测上调 3.1pp/3.4pp/3.7pp。增长看点在于下一代旗舰可穿戴 SoC BES6100 已成功流片、计划 2H26 进入测试和客户送样，并新增 RayNeo、Rokid 为智能眼镜重点客户，Wi-Fi 音频与 AI 伴侣设备已量产。估值基准切换至 2027F 并沿用 40x 目标 P/E（高于同业平均 24x 2027E P/E），目标价基于 2027F EPS CNY2.96（原基于 2026F EPS CNY5.90）；现价对应 35x 2027F P/E，已部分反映中长期增长前景，故维持中性。

主要观点

1H26 业绩不及预期：营收/净利润同比下滑 30.3%/43.9% 至 CNY1.35bn/CNY171mn，均低于野村预测

毛利率超预期：1H26 GPM 同比提升 3.2pp 至 42.5%，高于预测，产品结构优化持续对冲部分成本压力

收入未达预期的三大归因：上游存储芯片涨价、政府补贴退坡、消费电子需求疲软导致客户订单同比减少；收入下滑及负经营杠杆是盈利 miss 主因

下一代旗舰可穿戴 SoC BES6100 已成功流片，计划 2H26 进入测试和客户送样；据 8 月 20 日投资者活动记录，其具备高性能计算与超低功耗能力，可能在智能眼镜、智能手表等应用打开新增长机会

智能眼镜与新品拓展：新增 RayNeo 与 Rokid 为重点智能眼镜客户；Wi-Fi 音频和 AI 伴侣设备等新终端已进入量产

盈利预测大幅调整：2026-28F 营收下调 31%/29%/24%，毛利率预测上调 3.1pp/3.4pp/3.7pp，经营费用率调整 +6.7pp/+3.4pp/-1.2pp，净利润下调 44%/29%/7%

估值框架：切换至 2027F 基准，目标 P/E 维持 40x，高于同业平均 24x 2027E P/E（Wind 一致预期），溢价反映智能眼镜敞口、BES6100 进展及更强盈利增长潜力

目标价从 CNY187 下调至 CNY118.5，基于 2027F EPS CNY2.96（此前基于 2026F EPS CNY5.90），计及盈利下调与资本化发行后股本增加，隐含 14.5% 上行空间

现价对应 35x 2027F P/E，野村认为已部分反映中长期增长前景，维持中性评级；上一目标价为 2026 年 3 月 31 日给出的 CNY187（当日收盘 CNY125.49）

论述逻辑

起点：1H26 收入与净利润双双低于预期（同比 -30.3%/-43.9%），触发全面预测复核

增长支撑：BES6100 已流片并将于 2H26 送样、RayNeo/Rokid 智能眼镜客户导入、Wi-Fi 音频与 AI 伴侣设备量产，构成相对同业（24x 2027E P/E）的估值溢价（40x）依据

结论：估值基准切换至 2027F（EPS CNY2.96 × 40x），叠加盈利下调与股本增加，目标价降至 CNY118.5（隐含 14.5% 上行）；现价 35x 2027F P/E 已部分计入中长期增长 → 维持中性

关键展望

BES6100 将于 2H26 进入测试和客户送样，其客户采用与量产进度是后续核心验证点

2028F 经营费用率预计下调 1.2pp，反映 BES6100 支持规模扩张后研发强度回落

评级含义：中性指未来 12 个月股价表现与基准（沪深 300）一致

关键上下行风险：市场竞争缓和/加剧、下游需求强于/弱于预期、BES6100 采用与量产快于/慢于预期、重点智能眼镜客户放量强于/弱于预期

野村 恒玄科技（688608）消费电子需求疲软：毛利率具韧性

摘要

主要观点

论述逻辑

关键展望

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野村恒玄科技（688608）消费电子需求疲软：毛利率具韧性