摩根大通：外汇宏观量化：美元排名下降，利差交易主导

原标题：J.P. Morgan FX Macro Quant：USD ranking falling, carry dominating

摘要

报告指出，美元在增长策略中的权重已从两周前的+100%降至+60%，排名跌至第九位，仅剩+6%的残余权重。全球增长动能仍偏向下行，但近期停火消息可能使该指标滞后。通胀方面，几乎所有货币的通胀预测均被上调，方向呈滞胀特征，但经济学家认为主要情景仍与温和增长拖累一致。在此环境下，报告看好外汇利差交易策略，尤其是实际利差篮子（EM实际利差年初至今上涨6%）。商品贸易条件信号对外汇相对表现的相关性下降，因能源市场部分回撤。G10中，过去10天相对表现由标普500贝塔解释；全球组合中，相对回报与通胀预测修正相关。T.E.A.M组合已逐步减少能源和美元敞口，转向利差交易。

主要观点

• 美元在增长策略中的权重从两周前的+100%降至+60%，处于中性区间（+/-50%阈值内）。
• 7%的货币（泰铢THB、俄罗斯卢布RUB）呈现显著正增长动能；32%的货币（包括印尼盾IDR、欧元EUR、英镑GBP等）呈现显著负增长动能，较两周前的18%上升。
• 全球增长动能仍偏向下行，但经济学家评估认为，在能源价格高企背景下，海峡重新开放情景仅带来温和增长拖累。
• 通胀预测几乎对所有货币上调，方向滞胀，但经济学家主要情景仍为温和增长拖累。
• 美元在增长信号中的相对排名下降，目前处于中游。
• 报告看好利差交易策略，认为实际利差和名义利差篮子均可在不同组合（G10、EM、全球）中有效。
• EM实际利差篮子年初至今回报+6%，表现优于名义或风险调整利差篮子。
• G10利差交易在过去2-3周也开始回升，回报约2%。
• 商品贸易条件信号对外汇相对表现的相关性下降，因能源市场部分回撤；信号离散度从峰值显著压缩，但绝对水平仍高。
• 过去两周布伦特原油价格下跌约15%，所有G10货币兑美元升值，幅度超过历史相关性隐含水平。
• G10中，过去10天相对表现由标普500历史贝塔解释；全球组合中，相对回报与通胀预测修正（通胀FRI）相关。
• T.E.A.M组合已逐步减少能源和美元敞口：商品贸易条件信号权重从30%降至20%，美元从排名第一（+20%权重）跌至第九（+6%），受商品贸易条件权重降低、相对权益动能不及EM、隐含波动率下降驱动。
• 多头篮子保留巴西雷亚尔BRL和挪威克朗NOK作为核心能源交易，并分散至匈牙利福林HUF、新台币TWD和印度卢比INR。空头篮子包括欧元EUR、瑞典克朗SEK以及亚洲低收益货币（如人民币CNY、新加坡元SGD），因利差、增长和商品信号疲弱。

论述逻辑

报告从美元权重下降切入，指出全球增长动能偏弱但停火消息可能使指标滞后，同时通胀预测上调形成滞胀环境。在此背景下，利差交易策略（尤其是实际利差）表现突出，而商品贸易条件信号因能源价格回撤而相关性下降。进一步分析显示，G10货币表现由股市贝塔解释，全球货币表现由通胀预测修正驱动。最后，T.E.A.M组合的调整（降低能源和美元敞口、转向利差）印证了上述观点。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出：

• 全球增长动能仍偏向下行，但近期停火消息可能使该指标滞后。
• 通胀预测上调方向呈滞胀特征，但经济学家主要情景仍为温和增长拖累。
• 商品贸易条件信号离散度虽从峰值压缩，但绝对水平仍高，限制了该因子的相对价值交易空间。
• T.E.A.M组合对进一步缓和事件仍略有负向暴露（优化后仅轻微）。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的或评级，但通过T.E.A.M组合持仓隐含以下方向：

• 多头： 巴西雷亚尔BRL、挪威克朗NOK、匈牙利福林HUF、新台币TWD、印度卢比INR（核心能源交易及分散化头寸）。
• 空头： 欧元EUR、瑞典克朗SEK、人民币CNY、新加坡元SGD、智利比索CLP、以色列新谢克尔ILS（低利差、弱增长、商品信号不利）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。