银河证券 印尼烟草行业跟踪报告：税收目标趋稳，税基扩容强化量价修复预期

摘要

中国银河证券轻工团队跟踪印尼烟草行业，核心判断是财政端对消费税增收的要求趋于平稳、政策重心转向扩充税基，行业量价修复预期强化。 印尼消费税收入2025年同比下降2.1%至221.7万亿印尼盾，2027年国家预算草案将消费税收入目标设为235.26万亿印尼盾，较2026年预期目标234.40万亿印尼盾仅增长0.4%，且2025-2027年烟草消费税上调幅度均为0%，财政部长明确2027年CHT税率继续维持不变。 非法卷烟流通占比2025年升至13.90%、较2024年提高7.03个百分点，为2016年以来最高；政府以高压执法应对，2026年1-5月海关累计开展6,880次执法行动、查获非法卷烟8.65亿支、同比增长128.2%。 治理见效下，2026年上半年印尼卷烟行业销量达1,310亿支、同比增长4%，其中二季度同比增3%、环比增6%。 财政部拟新增烟草消费税税档为非法经营者提供合规入口，但截至2026年9月2日方案仍待国会审议，适用对象、税率及生效时间均未确定。 现行税档价差显著，SKM I档较II档最低零售价和单位消费税分别高59.9%和65.0%，而需求持续向低价迁移（HMSP披露“销量等级 1 以下”细分市场2024年上半年份额已超过44%），若新增税档落地，合法价格带有望向低价区间延伸。 投资建议方面，报告维持轻工制造行业“推荐”评级，认为2027财年消费税不变背景下均价持续上调将直接转化为净利润增长，印尼烟草行业盈利能力有望环比改善、具备配置价值。

主要观点

• 印尼消费税收入增速由两位数增长转入低位波动，2023年以来量端变化和征管效率对财政收入影响增强，2025年收入同比下降2.1%至221.7万亿印尼盾，主因烟草制品产量同比下降约3%

• 2027年消费税收入目标基本持平：国家预算草案设定235.26万亿印尼盾，较2026年预期目标234.40万亿印尼盾仅增约1.0万亿、同比增长0.4%，财政端增收要求趋于平稳

• 税率政策完成“连续上调—短暂停顿—大幅加税—阶段性维稳”周期：2012年上调16.0%、2020年上调23.1%、2021-2024年在10.0%-12.5%之间，2025-2027年上调幅度均为0%，政策由“加税驱动”转向“税基修复驱动”

• 非法卷烟流通占比快速回升至十年高位：2025年升至13.90%，较2024年提高7.03个百分点、较2019年低点提升10.87个百分点，超过2016年阶段性高点，每100支消费卷烟约14支来自非法市场

• 非法卷烟治理进入持续高压阶段：2025年7月成立非法应税商品预防与执法工作组，2026年1-5月印尼海关累计开展6880次执法行动，查获非法卷烟8.65亿支，较上年同期约3.79亿支增长128.2%

• 合法卷烟销量在连续收缩后进入阶段性修复：2023-2025年销量降至2922亿支、2652亿支和2587亿支、三年累计下降16.4%，2025年降幅收窄约7个百分点；2026年上半年销量达1,310亿支、同比增长4%，二季度同比增3%、环比增6%

• 财政部拟新增税档承接非法供给，但推进节奏持续后移：2026年1月14日提出、原计划最迟5月实施，8月11日海关总署称仍在研究，截至9月2日尚待RAPBN 2027讨论完成后与国会磋商，适用对象、具体税率、最低零售价及生效时间均未最终确定

• 现行机卷烟税档间价差大，为增设过渡税档提供制度空间：SKM I档较II档最低零售价高59.9%、单位消费税高65.0%，SPM I档较II档分别高59.4%和68.3%；PMK 97/2024体系含8个税率档位，SKM II和SPM II税率分别为746和794印尼盾/支

• 需求持续向低价产品迁移，企业竞争重心转向多价位覆盖：HMSP披露“销量等级 1 以下”细分市场2024年上半年份额已超过44%、较2017年增长逾一倍；2026年上半年HMSP总销量同比下降1.3%，其中SKT销量同比下降13%

• 投资建议：2027财年消费税保持不变，均价持续上调将直接转化为净利润增长，叠加打击非法卷烟带来正规品牌定价能力修复，行业盈利能力有望环比改善、具备配置价值

• 风险提示：烟草消费税政策重新收紧、非法卷烟治理不及预期、居民购买力及主力产品提价不及预期

论述逻辑

• 消费税收入增速由两位数降至低位波动（2025年-2.1%）→ 2027年预算目标235.26万亿印尼盾、仅较2026年目标增0.4%，财政端对继续提税的依赖下降 → 2025-2027年税率上调均为0%，政策由“加税驱动”转向“税基修复驱动” → 但2025年非法卷烟占比升至13.90%，合法销量与税基被分流 → 政府以高压执法（2026年1-5月查获8.65亿支、同比+128.2%）叠加拟议新增税档承接非法供给 → 若税档落地，未纳税供给转化为纳税销量、合法价格带向低价延伸承接价格敏感需求 → 行业销量边际修复（2026年上半年同比+4%）叠加均价上调直接转化为净利润增长 → 印尼烟草行业盈利能力有望环比改善，具备配置价值

关键展望

• 税率验证点：2027年CHT税率将继续维持不变，稳定烟草行业与强化财政收入监管为当前政策重点

• 政策验证点：新增税档尚待国会审议，财政部拟在RAPBN 2027讨论完成后推进；若方案完成国会审议并落地，部分未纳税供给有望转化为合法纳税销量

• 风险窗口：若印尼政府重新上调消费税率或最低零售价、执法强度下降致非法卷烟持续分流、或居民购买力承压使消费降级延续，将分别削弱销量修复、税基回稳及利润修复

• 报告未给出行业或公司的盈利预测数值、目标价及量化预测区间

推荐标的

• 轻工制造行业评级为“推荐”（维持评级）：印尼2027财年消费税保持不变，均价持续上调将直接转化为净利润增长，行业盈利能力有望环比改善，具备配置价值

• 报告未明确给出个股推荐标的、评级及目标价；HMSP仅作为行业数据披露方被引用（2024年上半年“销量等级 1 以下”份额超44%、2026年上半年总销量同比-1.3%），未附任何评级

关键图表

图1. 印尼近年查获非法卷烟数量

图2. 表 1: 印尼新增烟草消费税档推进节奏持续后移，政策尚待印尼国会审议

图3. 表 2: 印尼现行国产机卷烟最低零售价与单位烟草消费税