摩根士丹利：潍柴动力：业绩电话会后要点——AIDC进入更持久的加速期

原标题：product rollouts and ongoing new capacity build-up globally.

摘要

摩根士丹利更新潍柴动力（2338.HK）观点，维持超配评级，目标价32.00港元。管理层对2026年AIDC（AI数据中心电源）增长前景乐观，各产品线均有积极目标：大缸径柴油发电机2026年指引超3500台，海外/国内比例60:40，含约1000台来自美国；气体发动机（主力电源）预计2026年交付100台；SOFC产能2026年达10MW，2027/28年约300MW，2030年达1GW。但HDT（重卡）和发动机业务在中国仍面临利润率压力，2025年总HDT发动机销售26.7万台，其中LNG发动机11.7万台（市占率59%），柴油发动机出口11万台（约1/3市占率），国内销售4万台。新能源动力总成2025年收入30亿元，2026年预计同比翻倍以上，但每台HDT净利润比柴油发动机低2000-3000元。管理层预计LNG HDT发动机市占率稳定在约60%，并看好2026年HDT出口，增量来自非洲、东南亚、拉丁美洲。

主要观点

• 管理层对2026年AIDC增长前景持建设性态度，各产品线均有积极目标。
• HDT和发动机业务在中国2026年可能仍面临利润率压力。
• 管理层预计LNG HDT发动机市占率保持稳定，约60%。
• 利润率压力正推动潍柴扩大发动机海外供应，目前在工程机械客户方面已看到进展。
• 管理层预计2026年新能源动力总成收入至少同比翻倍，但每台HDT净利润比柴油发动机低2000-3000元。
• 大缸径柴油发电机：2026年指引超3500台，海外/国内60:40（含约1000台来自美国），ASP约210万元，2026年底产能达约5000台（中国+法国），长期全球扩张，目标2030年约30%市占率（管理层估计TAM约2.3万台，对应7000-8000台）。
• 气体发动机（主力电源）：预计2026年交付100台，主要为2-3MW，>5MW产品将于2026年底开始验证，市场需求强劲。
• SOFC：2026年产能达10MW，2027/28年约300MW，2030年达1GW。
• 2025年总HDT发动机销售26.7万台：LNG 11.7万台（市占率59%），柴油出口11万台（约1/3市占率），国内销售4万台（可能下降，逐步被LNG和电动HDT替代，但对整体盈利影响有限）。
• 管理层对2026年HDT出口保持乐观，增量来自非洲、东南亚、拉丁美洲。
• 估值方法：传统发动机和卡车业务采用10倍2026e P/E（与8年历史平均FY2 P/E一致），AIDC业务采用60倍2026e P/E（受2027年净利润约60%同比增长支撑），KION/PSI估值基于其市值和潍柴持股。

论述逻辑

潍柴动力正加速AIDC电源业务，通过新产品推出和全球新产能建设。管理层对AIDC增长乐观，各产品线目标明确，但中国HDT和发动机业务利润率压力持续，促使公司扩大海外供应。新能源动力总成收入高增长但单位利润较低。整体看，AIDC业务的高增长和高估值倍数支撑股价，传统业务估值合理，但需关注中国市场竞争和利润率风险。

关键展望

• 2026年AIDC各产品线交付和产能扩张进度：大缸径发电机超3500台，气体发动机100台，SOFC产能10MW。
• 2026年HDT出口增量来自非洲、东南亚、拉丁美洲。
• 2026年新能源动力总成收入至少翻倍。
• 2027年AIDC业务净利润约60%同比增长。
• 风险：上行风险包括全球AI资本开支强于预期、政策刺激带动发动机和HDT销量超预期；下行风险包括AIDC对美出货慢于预期、发动机/HDT市场份额丢失。

推荐标的

• 潍柴动力（2338.HK）：评级 Overweight（超配），目标价 HK$32.00，当前股价 HK$29.94（2026年4月8日），上行空间约7%。估值基于传统业务10倍2026e P/E和AIDC业务60倍2026e P/E。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。