瑞银：科技观点：英特尔供应链影响：强劲服务器CPU与供应紧张超越PC放缓

原标题：Tech Views: Intel supply chain implications: Strong server CPUs & tight supply outshines slowing PCs

摘要

英特尔Q1 2026业绩超预期，营收137亿美元（高于市场124亿美元），非GAAP毛利率41%（高于市场35%），数据中心营收51亿美元（高于市场44亿美元），客户端营收77亿美元（高于市场71亿美元）。Q2 2026指引营收138-148亿美元（中点+11.2% YoY），毛利率39%（高于市场36%）。英特尔股价盘后上涨20%，年初至今涨81%（SOX涨42%）。数据中心需求强劲，PC需求放缓，代工业务亏损扩大至24亿美元。供应链影响：传统服务器ODM受益，PC ODM面临压力，先进封装和内存需求向好。

主要观点

• 英特尔Q1 2026营收137亿美元，环比-1%但同比+7%，高于市场124亿美元；非GAAP毛利率41%，高于市场35%。
• 数据中心营收51亿美元，环比+7%同比+22%，高于市场44亿美元；客户端营收77亿美元，环比-6%同比+1%，高于市场71亿美元。
• 代工营收54.2亿美元，环比+20%同比+16%，高于市场48.9亿美元；外部代工1.74亿美元，环比下降；运营亏损24亿美元，环比增加7200万美元。
• Q2 2026指引营收138-148亿美元（中点+5.3% QoQ/+11.2% YoY），高于市场131亿美元；数据中心环比双位数增长，客户端环比个位数增长；毛利率39%，高于市场36%。
• 18A制程良率预计年中达到年底目标，14A PDK 0.5已发布；先进封装EMIB/EMIB-T和14A代工客户决策预计H2 2026/H1 2027。
• 成品库存从28亿美元降至25亿美元，天数从30天降至28天；在制品库存从78亿美元增至90亿美元，天数从84天升至103天。
• 总库存124亿美元，环比+7%同比+1%，天数从125天升至142天。
• 资本支出：Q1 2026总资本支出50亿美元，净资本支出29亿美元；2026年指引从“持平至小幅下降”上调至“持平”。
• 瑞银对传统服务器ODM偏好Wiwynn和Quanta，Wiwynn约50%通用服务器，Quanta约20%通用服务器。
• 瑞银下调2026年PC出货量预测从同比-4%至-11%，与英特尔PC TAM低双位数下降一致。

论述逻辑

英特尔Q1业绩超预期→数据中心强劲增长（+22% YoY）驱动营收和毛利率超预期→Q2指引继续由服务器双位数增长带动→PC需求疲软（客户端同比仅+1%）→代工业务亏损扩大但18A和先进封装进展积极→库存结构显示在制品增加预示未来需求→供应链传导：传统服务器ODM受益（Wiwynn、Quanta），PC ODM承压（Compal、Pegatron），IC基板（Ibiden、Unimicron）和电源（Delta）受益，内存（DRAM）需求受AI推理和代理型工作负载推动。

关键展望

• 英特尔Q2 2026营收指引138-148亿美元，毛利率39%。
• 18A制程良率年中达到年底目标，14A PDK 0.5已发布。
• 先进封装客户决策预计H2 2026/H1 2027。
• 2026年资本支出指引“持平”于2025年（177亿美元）。
• 瑞银预计PC出货量2026年同比-11%。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• Wiwynn：瑞银偏好，受益于通用服务器从Q2 2026起增长、ASIC从Q3 2026起、VR200服务器从Q4 2026起；约50%通用服务器敞口。
• Quanta：瑞银偏好，GB300加速增长且份额提升，传统服务器敞口约20%。
• Lotes：传统服务器CPU和DDR5插座供应商，约40%通用服务器敞口。
• Ibiden、Unimicron：英特尔IC基板关键供应商，受益于T-Glass约束和涨价。
• Delta：数据中心电源和基础设施，2026年预计占销售50%。
• Amkor：潜在EMIB-T外包供应商，Q1 2026营收指引16-17亿美元，Q2环比高个位数增长。
• ASpeed：通用服务器单位增长受益者，AI服务器份额扩大。
• TSMC：英特尔后端建设不影响其HPC机会，英特尔业务降至中个位数销售占比。
• UMC：与英特尔12nm FinFET联合开发持续，测试芯片2026年，生产2027年。
• 报告未给出具体目标价或评级。

关键图表

Figure 1: Intel Q126 sales and margin results ahead, Q226 revised higher

Figure 2: Intel segment results and guidance for data center, client and foundry

Figure 3: 2026 Intel capex revised up from 'flat to down' to flat

Figure 4: Intel WIP inventory rising to support stronger demand