西部证券 宏和科技（603256.SH）首次覆盖报告：特种布量价齐升，高端突围进入收获期

摘要

西部证券首次覆盖宏和科技（603256.SH）并给予“增持”评级，报告日当前价格 139.17 元。 公司是全球高性能电子布龙头，2025 年极薄布和超薄布收入位居全球第一、市占率 20.5%，T 布位居全球第三（约 5%），低介电布位居全球第七（约 4%）。 2025 年及 2026H1 营收分别为 11.7、10.5 亿元（yoy+40%、+90%），归母净利润分别为 2.0、3.8 亿元（yoy+786%、+334%）。 特种布 2025 年收入 1.8 亿元、yoy+1327%，毛利率 59.7%，其中低介电布、T 布、石英布毛利率分别为 55%、73%、70%。 行业层面，2025 年全球电子布市场规模 29 亿美元，预计 2030 年达 60 亿美元（2025-2030 CAGR+15%），特种布由 6 亿美元增至 24 亿美元（CAGR+30%）。 公司正建设 1254 吨高性能电子纱及 1.5 亿米高性能电子布产能，在建特种布项目为同行中规模最大，并已与四家全球顶尖 CPU、GPU 及 PCB 龙头签订产能供应协议、锁定期约 2-3 年。 预计 2026-2028 年归母净利润分别为 9.1、23.6、36.2 亿元，对应 PE 139、53、35 倍，2027-2028 年估值略低于可比公司。

主要观点

• 公司为全球高性能电子布龙头：2025 年极薄布、超薄布收入全球第一（合计市占率 20.5%），T 布全球第三（约 5%），低介电布全球第七（约 4%），是国内唯二实现二代布批量稳定供货、唯一具备全系列产品量产能力的厂商。

• 业绩持续高增：2025 年、2026H1 营收分别为 11.7、10.5 亿元，同比 +40%、+90%；归母净利润分别为 2.0、3.8 亿元，同比 +786%、+334%。

• 特种布加速放量、量价齐升：2025 年特种布收入 1.8 亿元（yoy+1327%），收入占比 16%、毛利占比 26%，毛利率 59.7%；其中低介电布、T 布、石英布收入分别为 1.3、0.4、0.01 亿元，毛利率分别为 55%、73%、70%。

• 行业空间广阔：2025 年全球电子布市场 29 亿美元（2021-2025 CAGR+8%），预计 2030 年达 60 亿美元（2025-2030 CAGR+15%）；其中特种布由 6 亿美元增至 24 亿美元（CAGR+30%），占比由 21% 升至 39%。

• AI 算力是核心需求驱动：单台 AI 服务器用 PCB 及电子布价值量远高于传统服务器；弗若斯特沙利文预计 2030 年全球 AI 服务器出货量达 680 万台，2025-2030 年 CAGR+22%。

• T 布竞争格局高度集中、日企主导：按 2025 年 T 布收入，日东纺、尤尼吉可市占率分别为 69.4%、12.4%；日东纺构筑“技术代差+规模优势”双重壁垒，正研发下一代低介电纱 NEZ 及低介电低膨胀纱 Vlex。

• 公司 T 布快速突围：是国内唯一实现稳定供应且具备量产全系列 T 布能力的企业，已进入头部 GPU、CPU 开发商及一家高端智能手机公司核心供应链；2025 年 T 布收入 0.45 亿元（yoy+1708%），毛利率 73.0%，2026Q1 产销量环比增幅 131%，位居全球第三、国内第一。

• 订单确定性强：公司已与四家全球顶尖 CPU、GPU 及 PCB 龙头签订产能供应协议或条款清单，客户以可退还保证金方式锁定特种布产能，锁定期约 2-3 年。

• 普通布量价逻辑：特种布需求缺口扩大致部分织机转产、普通布产能持续收缩，价格自 2025Q4 以来持续走高；公司同步提高极薄布和超薄布占比，抬升盈利中枢。

• 高端普通布地位稳固：公司位居全球极薄布行业第二、超薄布行业第一；极薄布前五大厂商（台玻、宏和科技、大东纺织、日东纺、国际复材）2025 年市占率分别为 14%、13%、12%、11%、10%，超薄布公司市占率 37%。

• 扩产规模同行最大：公司黄石高端电子布项目电子布产能 1.50 亿米、总投资 80 亿元（2026/4 公告），显著大于国际复材（0.36 亿米、17 亿元）、中材科技、光远新材等同行新建项目，并配套新建 1254 吨高性能电子纱。

• 盈利预测与估值：预计 2026-2028 年营收分别为 22、43、65 亿元（yoy+87%、+96%、+50%），归母净利润分别为 9.1、23.6、36.2 亿元（yoy+350%、+159%、+53%），EPS 分别为 1.00、2.61、4.00 元，对应 PE 为 139、53、35 倍；可比公司 2026-2028 年 PE 均值为 84、54、40 倍，公司 2027-2028 年估值略低于可比公司。

论述逻辑

• 起点是 AI 算力硬件迭代：PCB 面临高频高速、低信号损耗、高稳定性等更严苛要求，催化电子布产业结构升级，低介电布、T 布等特种布持续高景气。

• 供给端壁垒构成景气延续的支撑：特种布具有较高的生产技术和客户验证壁垒，商业模式复制难度较大，且织机产能有限、短期供给增量有限。

• 公司在 2019-2020 年率先实现低介电布、T 布技术突破，打破海外垄断；2024-2025 年相继获得客户认证并具备稳定量产及纱布一体化生产能力，成为全球少数具备特种布全产品线的企业。

• 需求转化为确定订单：四家全球顶尖 CPU、GPU 及 PCB 龙头以可退还保证金锁定公司产能 2-3 年，T 布 2026Q1 产销量环比 +131%，验证放量节奏。

• 供给收缩反向拉动普通布：部分企业将织机转产特种布叠加丰田织布机供给偏紧，普通布价格自 2025Q4 以来持续走高，公司同时提升极薄/超薄布占比，普通布盈利弹性有望释放。

• 扩产兑现增长：公司建设 1254 吨高性能电子纱及 1.5 亿米高性能电子布产能（同行中规模最大），电子纱 2025 年毛利率转正至 24.1%、自给率约 20%，纱布一体化进一步筑牢成本与供应优势。

• 最终落到盈利与估值：基于特种布量价齐升假设（2026-2028 年销量 1300、2200、3640 万米，单米售价 77、112、119 元），预测 2026-2028 年归母净利润 9.1、23.6、36.2 亿元，2027-2028 年估值略低于可比公司，支撑首次覆盖“增持”评级。

关键展望

• 行业前瞻验证点：2030 年全球 AI 服务器出货量有望达 680 万台（2025-2030 CAGR+22%），全球电子布市场规模 60 亿美元（CAGR+15%），其中特种布 24 亿美元（CAGR+30%）。

• 产能落地节奏：公司 1.5 亿米高端电子布项目预计将于 2028 年及之后陆续达产，产线有一定爬坡期。

• 盈利预测：预计 2026-2028 年公司营收分别为 22、43、65 亿元，归母净利润分别为 9.1、23.6、36.2 亿元；其中特种布销量假设为 1300、2200、3640 万米，单米售价 77、112、119 元、单米成本 25、27、28 元。

• 手机用 T 布催化：2025 年发布的 iPhone17 采用 INFOPOP 先进封装、主板十层基板并首次引入 T 布，随着高端机型放量以及 T 布在高端手机渗透率提升，手机用 T 布有望延续快速增长态势。

• 评级时间窗口：增持评级对应公司未来 6-12 个月投资收益率领先市场基准指数 5% 到 20% 之间（A 股以沪深 300 为基准）；报告未给出目标价。

• 风险提示：AI 服务器出货量不及预期、织机释放节奏快于预期、原材料价格波动超预期、在建项目进展不及预期。

推荐标的

• 宏和科技（603256.SH）：首次覆盖给予“增持”评级，报告日当前价格 139.17 元，未给出目标价。理由：AI 算力需求高增下特种布持续高景气，公司提前卡位特种布赛道、是全球少数具备齐全产品线的企业之一，在建特种布项目规模同行最大，高性能电子布、电子纱项目陆续投产放量后业绩增长可期，2026-2028 年对应 PE 139、53、35 倍。

• 报告提及的可比公司（未给予评级）：国际复材（低介电二代布龙头）、生益科技、南亚新材（下游 CCL 龙头），据 Wind 一致预期其 2026-2028 年 PE 均值分别为 84、54、40 倍，用于估值比较。

关键图表

图1. 公司发展历程图

图2. 电子纱、薄布

图3. 规模及同比增速（YOY）

图4. （标题无法识别）

图5. 表2. 服务器迭代对PCB层数、性能的要求

图6. 中材科技（亿元）及同比增速（YOY）

图7. （标题无法识别）

图8. 公司深度研究 | 宏和科技