国泰海通证券 有色金属行业：宏观因素扰动，行业波动加剧

摘要

国泰海通证券维持有色金属行业增持评级，认为在供需紧平衡背景下，货币政策、宏观预期、地缘博弈与供给扰动才是金属价格走势的胜负手。 本周美国PPI、CPI数据披露后贵金属价格震荡，cpi环比走高令市场对美联储9月加息的定价上升，SHFE黄金跌2.96%至942.08元/克、COMEX金跌1.93%至4390.00美元/盎司，我国7月末黄金储备7608万盎司、连续21个月增持，报告认为贵金属长期逻辑坚实、长周期布局时点到来。 铜受美元及美债收益率走强压制、关税溢价回吐，但9月11日SMM进口铜精矿TC降至-209.7美元/干吨、全球显性库存112.83万吨，矿紧低库支撑下铜价及相关股票以高位震荡为主。 铝金九旺季开工率普遍修复至61.3%，国内电解铝社会库存79.6万吨、环比去库1.9万吨跌破80万吨关口，LME库存仅24.5万吨处历史极低水平，铝价震荡运行。 锂库存去化放缓、口径调整令库存低位逻辑走弱，锡供给偏紧但金九订单放量有限，镍供需宽松平衡；稀土氧化镨钕报73.1万元/吨，短期补库需求有望释放、中长期战略价值凸显。 战略小金属方面，8月天然铀长协价96.5美元每磅环比上涨、供需缺口长存，钨短期震荡、钽供需错配支撑高价，报告按板块推荐贵金属、铜、铝、锂、镍、稀土、钨、铀、钽龙头，风险为下游需求弱于预期、供给端大量释放、美联储降息进程不及预期。

主要观点

• 报告维持有色金属行业增持评级，认为供需紧平衡下供需平衡表虽重要，但货币政策、宏观预期、地缘博弈与供给扰动才是金属价格走势的胜负手。

• 贵金属：美国PPI、CPI数据披露后价格震荡，cpi环比走高令市场对美联储9月加息的定价上升；美国财政部增加国债回购以压低长债利率，市场对美债担忧加剧，报告认为贵金属长期逻辑坚实、长周期布局时点到来。

• 上周贵金属价格普遍回落：SHFE黄金-2.96%至942.08元/克、COMEX金-1.93%至4390.00美元/盎司、伦敦银现-2.59%至64.48美元/盎司；我国7月末黄金储备7608万盎司，较前一月增持64万盎司，连续21个月扩大黄金储备。

• 铜：美国8月通胀数据偏强、9月加息预期升温，美元及美债收益率走强压制铜价，美国精炼铜关税溢价有所回吐；但9月11日SMM进口铜精矿TC降至-209.7美元/干吨、全球显性库存112.83万吨，矿端偏紧与低库存支撑下，铜价及相关股票以高位震荡为主。

• 铝：金九旺季铝加工各板块开工率普遍修复（上周61.3%，吨铝盈利8085.26元左右），国内电解铝社会库存79.6万吨、环比去库1.9万吨跌破80万吨关口，LME库存仅24.5万吨处历史极低水平，对铝价形成有力支撑；美伊冲突扩大令地缘风险溢价回升。

• 锡：银漫矿业采区复产仍待明确、佤邦锡矿恢复偏慢、印尼累计出口下降及精矿加工费维持历史低位，供给偏紧格局未改；金九订单尚未明显放量、AI高端焊料短期拉动有限，预计锡价高位震荡，资源端长期逻辑未变。

• 锂：碳酸锂产量回升、库存去化但速度放缓，第三方数据口径调整令库存低位逻辑走弱；江西大矿复产前景堪忧、津巴布韦精矿到港、大厂排产调降，上周碳酸锂周产量环比+5.95%至26748.00实物吨、周库存环比-1.50%至59714实物吨。

• 镍：精炼镍库存有所去化，印尼第二批镍矿配额尚不明朗，镍供需宽松平衡，预期镍价中枢保持震荡。

• 稀土：氧化镨钕、氧化镝、氧化铽价格分别为73.1、144.5、667.5万元/吨，环比-0.68%、-0.69%、-0.74%；8月氧化镨钕产量8550吨、环比升9.97%、同比降4.50%，1-8月累计6.93万吨、同比升8.66%；淡旺季切换叠加国庆长假临近，下游补库需求有望释放，中长期看好稀土作为关键战略资源的投资价值。

• 战略小金属：钨供给偏紧延续但APT、钨粉库存仍偏高、硬质合金需求偏弱，短期钨价预计震荡；8月天然铀长协价格96.5美元每磅、环比上涨，供给刚性及核电发展带来供需缺口长存；钽全球矿供应紧张、AI发展拉动终端需求，预期钽价维持高位。

• 上周SW有色金属下跌2.89%，表现弱于深证成指、上证综指与沪深300，子板块中金属新材料表现最好，个股豪美新材涨幅最大、宜安科技跌幅最大。

• 宏观跟踪：美国7月CPI/PCE同比+3.4%/+3.7%，美国目标利率3.8%、实际利率4.96%，美元指数跌至99.09，8月美国新增非农16.2万人、失业率4.10%；中国8月CPI/PPI同比+0.8%/+3.8%，8月美国PMI为54.6、中国制造业PMI为49.8%，中国OMO投放85亿、LPR为3%。

论述逻辑

• 美国8月通胀数据偏强、cpi环比走高 → 市场对美联储9月加息的定价上升，美元及美债收益率走强，叠加上周SW有色下跌2.89%，宏观对金属价格的压制增强 → 但供给端约束普遍存在：铜精矿TC降至-209.7美元/干吨、佤邦及印尼锡供给偏紧、江西锂矿复产前景堪忧、钨矿减量及局部停产、铀供给刚性 → 叠加低库存格局：国内电解铝社会库存79.6万吨跌破80万吨关口、LME铝库存24.5万吨历史极低、全球铜显性库存112.83万吨 → 报告据此判断宏观紧缩预期与供给约束继续博弈，铜、铝、锡、锂等价格以高位震荡为主 → 在供需紧平衡框架下宏观是胜负手，贵金属长期逻辑坚实、长周期布局时点到来，稀土、铀、钽的战略资源价值凸显 → 由此维持行业增持评级，按板块给出贵金属、铜、铝、锂、镍、稀土、钨、铀、钽推荐组合。

关键展望

• 美联储9月议息是核心观察点：cpi环比走高后市场对9月加息的定价上升，同时风险提示指出美联储降息进程不及预期将冲击金属价格。

• 铝：金九旺季下铝加工开工率修复与去库的持续性待验证，社会库存79.6万吨已跌破80万吨关口。

• 锡：银漫矿业采区复产、佤邦锡矿恢复进度及印尼出口、金九订单放量情况为后续验证点。

• 锂：江西大矿年内复产希望尚不明朗，大厂排产调降下库存拐点或逐步到来。

• 镍：印尼第二批镍矿配额落地情况待跟踪，预期镍价中枢保持震荡。

• 稀土：淡旺季切换叠加国庆长假临近，下游补库需求有望逐步释放，价格仍有上行空间。

• 铀与钽：供给刚性及核电发展带来铀供需缺口长存、铀价有望继续上行；AI发展拉动钽终端需求、钽价预期维持高位。

• 风险提示：下游需求弱于预期、供给端大量释放、美联储降息进程不及预期。

推荐标的

• 贵金属：推荐山金国际、中金黄金、赤峰黄金、山东黄金、盛达资源，相关标的紫金黄金国际、万国黄金集团、灵宝黄金、招金矿业；据表5（收盘价2026年9月11日），山东黄金34.67元、山金国际25.39元、中金黄金24.53元、赤峰黄金44.39元、盛达资源33.61元评级均为增持，招金矿业21.30元未评级。

• 铜：推荐金诚信（75.00元）、西部矿业（37.59元），评级均为增持；理由是全球矿端供应仍偏紧、低库存对铜价形成支撑。

• 铝：推荐云铝股份（27.29元）、天山铝业（13.22元）、中国宏桥（22.50元）、南山铝业，相关标的创新实业（16.90元，未评级）；前四家评级均为增持，逻辑是低库存对铝价形成有力支撑。

• 锡：推荐锡业股份（33.37元）、华锡有色（45.43元），评级均为增持；资源端长期逻辑未变，建议关注高自给率、具备增量的锡资源标的。

• 锂：推荐中矿资源（43.90元）、盛新锂能（27.25元）、藏格矿业（72.65元）、赣锋锂业（46.67元）、天齐锂业（43.00元，评级谨慎增持），相关标的西藏矿业。

• 镍：推荐华友钴业（36.06元，增持），相关标的格林美（6.24元，未评级）；预期镍价中枢保持震荡。

• 稀土：重点推荐龙头标的（原文表述为）中稀有色（75.90元）、金力永磁（24.78元），评级均为增持；持续看好稀土作为关键战略资源的投资价值。

• 钨：推荐中钨高新（58.52元）、厦门钨业（48.79元），相关标的佳鑫国际资源（55.10元，未评级），前两者评级增持；股票端优先关注资源自给率高、成本优势突出的上游标的。

• 铀：推荐中国铀业（64.25元，增持），相关标的中广核矿业（2.28元，未评级）；8月天然铀长协价格96.5美元每磅环比上涨，铀价有望继续上行。

• 钽：推荐东方钽业（49.59元）、稀美资源（13.43元），评级均为增持；全球钽矿供应紧张、AI发展拉动终端需求，预期钽价维持高位。

关键图表

图1. 上周 SW 有色表现强于弱于指数

图2. 表 3: 黄金白银价格普遍下跌

图4. 金铜比为 674，金油比为 42.0

图5. SLV 白银持仓量减少 9.03 万盎司

图6. 2026 年 6 月电解铝平均成本 15835.83 元/吨

图7. 碳酸锂环节合计库存天数环比提升 0.10 天

图8. 表 5: 相关上市公司列表