杰富瑞：中国（PRC）| 替代能源：欣旺达：1Q26业绩因意外汇兑损失不及预期；出货量与利润率稳健，下调至持有

原标题：China (PRC) | Alternative Energy: Sunwoda: 1Q26 Results Missed on Surprise FX Losses; Shipments & Margin Solid. DG to Hold

摘要

杰富瑞下调欣旺达评级至持有，此前为买入。1Q26营收同比增长31%，EV/ESS毛利率改善至14-15%，但消费电池收入持平，且3.2亿元人民币汇兑损失拖累净利润。管理层将2026年EV/ESS出货目标上调至90GWh，但利润率仍面临锂价上涨和汇率风险。目标价从29元下调至25元，基于2026年20倍市盈率。2025年核心盈利（剔除一次性诉讼和ESOP费用）符合预期，但1Q26净利润同比下降70.5%至1.14亿元。报告认为缺乏重新评级的催化剂。

主要观点

• 1Q26营收同比增长31%，主要受EV/ESS电池强劲销售推动；EV/ESS收入占比从2025年的30%升至1Q26的35%。
• 2025年EV/ESS出货量达30GWh（EV增长46%，ESS增长266%），1Q26出货量同比增长超80%。
• 消费电池收入在2025年和1Q26均持平，市场份额增长被疲弱需求抵消。
• 2025年EV/ESS毛利率升至14%，1Q26进一步改善至14-15%；消费电池毛利率2025年同比提升1.8个百分点。
• 2025年产生7亿元诉讼费用和2.2亿元ESOP费用，核心盈利约20亿元。
• 1Q26汇兑损失3.2亿元，为净利润的2.8倍；印度卢比、泰铢等对人民币贬值超5%，且中国缺乏有效对冲工具。
• 管理层将2026年EV/ESS出货目标从80GWh上调至90GWh（其中动力50-60GWh，储能30%以上），约为2025年的2.1倍。
• 2026年EV/ESS电池收入预计300-400亿元，同比增长超59%。
• ESS系统业务预计增长超30%，订单为当前产能的3-5倍。
• 管理层计划2026年实现电池芯自供率超50%；Liwei预计收入增长超30%，2H26将引入新北美客户。
• 毛利率受原材料涨价压力，已建立价格联动机制但提价滞后；库存从2025年初的70亿元增至1Q26末的140亿元。
• 杰富瑞下调2026-2027年盈利预测10-15%，目标价从29元降至25元，基于20倍2026年市盈率。

论述逻辑

1Q26营收增长强劲（+31% YoY）且EV/ESS毛利率改善，但消费电池收入停滞、3.2亿元汇兑损失导致净利润大幅下滑（-70.5% YoY）。管理层上调出货目标显示业务扩张信心，但锂价上涨、汇率风险及库存增加使利润率承压。杰富瑞认为缺乏短期催化剂，因此下调评级至持有，并降低盈利预测和目标价。

关键展望

• 2026年EV/ESS出货目标90GWh，其中动力50-60GWh，储能占比30%以上。
• 2026年EV/ESS电池收入预计300-400亿元，同比增长超59%。
• ESS系统业务预计增长超30%，订单为当前产能3-5倍。
• 消费电池业务目标2026年电池芯自供率超50%。
• Liwei预计收入增长超30%，2H26引入新北美客户。
• 毛利率仍受锂价上涨和汇率风险压制，价格联动机制存在滞后。
• 杰富瑞2026-2027年盈利预测下调10-15%，目标价25元（基于20倍2026年市盈率）。

推荐标的

• 欣旺达（300207 CH）：评级从买入下调至持有，目标价25元（此前29元），当前价29.78元，潜在下行16%。理由：1Q26业绩不及预期，汇兑损失和消费电池疲软，缺乏重新评级催化剂。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。