伯恩斯坦 全球航空航天与国防SpaceX、Howmet：消灭地球数据中心的两种方法？我们的伯恩斯数据中心日演讲

摘要

伯恩斯坦于2026年10月9日发布全球航空航天与国防报告，内容为其首场数据中心日（Data Center Day）上的Best Ideas演讲，提出两条可能限制地球数据中心增长的路径，两家公司均获Outperform评级：SpaceX目标价$248，Howmet目标价$298。 SpaceX正借助IPO推进在太阳同步轨道部署大型数据中心卫星星座，其数万亿美元估值的核心将是AI业务尤其是轨道数据中心，而Starlink虽为高利润好生意却不足以支撑目标价；实现前提是完全可重复使用火箭带动发射能力爬升，报告估计2031年需近10,000次发射，其中AI专用Starship发射在2031E达3,594次，Starship迄今已完成14次轨道发射、二级回收最早或在第15次发射实现。 Howmet凭借在工业燃气轮机（IGT）叶片市场超过50%的份额成为瓶颈环节，已与七大IGT厂商签订长期供货协议并持有最大七家中六家的叶片多数份额，2Q26 IGT收入增长38%，公司展望收入自2025年起在3–5年内翻倍至$2bn，而伯恩斯坦预测已更高、对应25% CAGR。 Engine Products为Howmet增长最快板块，预计收入CAGR为18%、盈利CAGR为21%。 Howmet股价此前三年上涨500%、但近两个月回调20%，报告认为其传统售后敞口较低，SpaceX自制叶片计划应无关紧要、GE/CPP交易威胁相对次要，视回调为买入机会；该股目前交易于26.9x NTM EV/EBITDA，居覆盖组第二、仅次于GE Aerospace的28.3x。

主要观点

• 伯恩斯坦首场数据中心日汇聚多行业分析师，七个Best Ideas演讲中本篇提出两个可能限制地球数据中心增长的想法：SpaceX与Howmet，均评级Outperform。

• SpaceX正通过IPO致力于在太阳同步轨道部署大型数据中心卫星星座；极低延迟工作（如高频交易）和训练仍需依赖地面数据中心容量。

• SpaceX价值核心是轨道数据中心的AI业务，Starlink是高利润好生意，但不足以驱动数万亿美元估值，能撑起该估值的应是轨道数据中心业务。

• 发射能力爬升是关键：报告估计2031年需近10,000次发射才能达成目标，其中AI专用Starship发射在2031E达3,594次。

• Starship已完成14次轨道发射，展示了助推器回收但尚未实现二级回收，后者最早可能在第15次发射实现；防热盾表现是复用乃至整个经济模型的关键考验，第14次发射表现良好。

• SpaceX估值基于2031年估计、采用12个月前瞻EV/EBITDA：AI业务倍数取一组AI相关股票的中位数，Starlink（Connectivity）按35%折现，代表后期风险融资的高端水平。

• Howmet股价此前三年上涨500%（至8月），近两个月回调20%，诱因是SpaceX拟自制涡轮叶片及GE计划收购CPP；报告认为其传统售后敞口相当低、SpaceX决定应无关紧要、GE/CPP为相对次要威胁，视回调为买入机会。

• 涡轮叶片是IGT行业的瓶颈：Howmet在制造技术与良率上领先，得以在长期合同中定价，且不超前于需求投资，这使其可能成为增长约束，Elon Musk也承认这一点。

• Howmet现已与七大IGT厂商签订长期供货协议，并持有最大七家中六家的叶片多数份额；正在日本、欧洲和美国扩产，新产能需两年以上才能上线，日本产能应在Q4上线。

• IGT是Engine Products中增长最快的子板块：Howmet持有IGT叶片市场超过50%份额，2Q26 IGT收入增长38%，且新产能尚未上线；公司展望IGT收入自2025年起3–5年内翻倍至$2bn，伯恩斯坦预测已更高、为25% CAGR。

• Engine Products是Howmet增长最快的板块，报告预测其收入CAGR为18%、盈利CAGR为21%；其他业务同样强劲，仅Engineered Structures因剥离而增速受限。

• Howmet获Outperform评级、目标价$298：目前交易于26.9x NTM EV/EBITDA，为覆盖组第二高、仅次于GE Aerospace的28.3x（两者倍数近期均因高油价担忧回落），报告认为是买入良机。

论述逻辑

• 数据中心日Best Ideas → 寻找能限制地球数据中心增长的两条路径 → SpaceX：当推理成为算力需求最大驱动力时，轨道数据中心因消除诸多成本且可快速扩容（前提是发射能力、尤其是完全可重复使用火箭快速爬升）而极具吸引力，AI/轨道数据中心构成数万亿美元估值核心 → 估值基于2031年估计、12个月前瞻EV/EBITDA，Starlink按35%折现 → Outperform、目标价$248；Howmet：数据中心建设需要电力，IGT是近期首选，而涡轮叶片是IGT的关键部件，Howmet以超50%的IGT叶片份额卡住瓶颈 → 凭借多年自动化与工艺投资构筑难以突破的竞争优势，锁定七大IGT厂商的长期合同、带动利润率强劲增长 → 近期股价因SpaceX自制叶片与GE/CPP交易担忧回调20%被视为买入机会 → Outperform、目标价$298。

关键展望

• SpaceX关键验证点：二级回收最早或在第15次发射实现；防热盾在第14次发射表现良好，等待公司更详细评估。

• 发射需求路径：2031年需近10,000次发射才能达成目标；AI专用Starship发射由2029E的16次升至2031E的3,594次。

• SpaceX估值时点：以2031年EBITDA按12个月前瞻EV/EBITDA做分部估值，再折现至2027年中，得出一年目标价$248。

• Howmet催化时点：与七大IGT厂商的扩产新合同应自Q4开始上线，日本产能在Q4上线；CEO John Plant表示IGT展望可能在未来几个月上调——收入自2025年起3–5年内翻倍至$2bn，伯恩斯坦预测已更高（25% CAGR）。

• Howmet风险：商用飞机需求走弱、行业供应链问题限制增长，以及扩产过程中的利润率执行风险。

• SpaceX风险：Starship发射能力大幅扩张取决于完全复用；需将轨道数据中心落地运营；半导体供应、发射事故或监管限制亦构成约束；若算力需求低于预期则为另一风险。

推荐标的

• SpaceX（SPCX）：Outperform，目标价$248（8 Oct 2026收盘价USD 160.57）；理由：AI/轨道数据中心构成估值主体，发射复用能力是兑现关键，Starlink为高利润支撑业务。

• Howmet（HWM）：Outperform，目标价$298（8 Oct 2026收盘价USD 222.56）；理由：IGT叶片瓶颈地位（超50%份额、七大厂商长约）带来利润率增长，估值采用180%的相对EV/EBITDA倍数（基于16.1x市场倍数）折现得出，回调即买入机会。

关键图表

图1. 与地面设施相比，轨道数据中心可降低25%或更多的总成本

图2. 我们预测到2031年轨道数据中心容量为27GW，远低于SpaceX预测的77GW

图3. 到2031年我们预计将有3594次AI专用发射

图4. 轨道数据中心支撑了公司大部分估值

图5. 发动机产品是Howmet增长最快的业务板块

图6. 叶片是燃气轮机的瓶颈

图7. Howmet目前具备长期供应保障

图9. 受数据中心需求推动，我们预计IGT细分板块将实现非常强劲的增长

图10. 我们给予Howmet“跑赢大盘”评级，目标价298美元