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摩根士丹利：亚太地区：韩国电信服务/IT服务与科技：'价值提升' + AI 期权

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原标题：Investor Presentation | Asia Pacific: S. Korea Telecom Services / IT Services and Technology: 'Value-up' + AI optionality

摘要

摩根士丹利认为，2026年韩国电信行业将回归稳定运营环境，竞争因SKT和KT数据泄露事件后趋于稳定，资本支出持续下降。AI数据中心的新兴需求可能推动资本从电信设备转向数据中心投资。股东回报仍是三大运营商的核心关注点。首选标的为LGU+（超配），预计其2026年盈利增长最强，得益于2025年的人员重组，管理层可能利用更高盈利基础增加股票回购。KT（平配）需等待新管理层在AI和股东回报方面的策略明确；SKT（平配）的AI资产价值已成为股价关键驱动因素，股息恢复是积极信号。IT服务方面，三星SDS（超配）受益于AI数据中心、企业AI部署周期和现金部署；LG CNS（平配）核心业务稳定，但机器人热情已过度反映在估值中。报告还详细分析了韩国AI数据中心建设前景，包括8.4GW规划容量和W550万亿投资，以及核电扩张对电力供应的支撑。

主要观点

  • 电信服务：2026年运营环境稳定，竞争因SKT和KT数据泄露事件后趋于稳定，资本支出持续下降。
  • AI数据中心的新兴需求可能推动资本从电信设备转向数据中心投资。
  • 股东回报仍是三大运营商的核心关注点。
  • LGU+（超配）：预计2026年盈利增长最强（OP增长27%），得益于2025年人员重组；企业收入增长加速，由新坡州数据中心集群驱动；维持共址业务模式；预计2026年TSR约7%；估值吸引，2026年PE约9倍，EV/EBITDA约3倍。
  • KT（平配）：等待新管理层在AI和股东回报方面的策略明确。
  • SKT（平配）：AI资产价值成为股价关键驱动因素；股息恢复是积极信号。
  • 三星SDS（超配）：AI数据中心、企业AI部署周期和现金部署是关键重估催化剂。
  • LG CNS（平配）：核心业务稳定，但机器人热情已过度反映在估值中。
  • 韩国AI数据中心建设：SK集团、GS和Naver计划建设8.4GW AI数据中心容量，投资W550万亿；长期目标2035年达18.4GW容量和W1,000万亿累计投资。
  • 韩国核电扩张：KEPCO计划到2036年新增4座核反应堆，核电机组达30座，核电发电量达231TWh，占总发电量35%；韩国是少数积极扩建核电的国家之一，有利于AI数据中心电力供应。
  • 分散能源法案：旨在将电力使用从首尔分散，允许企业与电厂协商PPA，数据中心可与核电厂共址。

论述逻辑

报告从电信行业竞争稳定和资本支出下降出发，指出运营商现金流改善，进而提升股东回报。同时，AI需求增长（韩国AI聊天机器人使用率全球最高，企业AI服务采用加速）和数据主权要求（内存、国防、金融等行业限制数据出境）推动国内AI推理能力建设，促使SK集团、GS和Naver等大规模投资AI数据中心。韩国核电扩张计划为数据中心提供充足电力，分散能源法案进一步支持数据中心布局。在此背景下，LGU+因盈利恢复和股东回报提升成为首选；三星SDS受益于AI数据中心和企业AI部署；LG CNS估值已反映机器人热情，维持平配。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出：LGU+的盈利增长和股票回购、KT新管理层策略、SKT AI资产价值、三星SDS的AI数据中心和企业AI部署、LG CNS的机器人热情是否消退，以及韩国AI数据中心建设进展和核电扩张计划是未来关注点。

推荐标的

  • LGU+ (032640.KS)：超配，目标价W18,000，2026年7月3日收盘价W14,200，上行空间27%。理由：2026年盈利增长最强（OP增长27%），企业收入增长加速，预计TSR约7%，估值吸引。
  • KT Corp (030200.KS)：平配，目标价W64,000，收盘价W53,700，上行空间19%。理由：等待新管理层策略明确。
  • SK Telecom (017670.KS)：平配，目标价W80,000，收盘价W86,400，下行空间-7%。理由：AI资产价值驱动股价，股息恢复积极。
  • Samsung SDS：超配，理由：AI数据中心、企业AI部署周期和现金部署是重估催化剂。
  • LG CNS：平配，理由：核心业务稳定，但机器人热情已过度反映。

关键图表

  • Share price performance from 2025
  • Wireless service revenues
  • Broadband revenues
  • IPTV revenues
  • Marketing expenditure
  • Operating profit
  • RoIC trend by operator
  • CAPEX
  • Shareholder returns
  • Spread between dividend and Korea treasury bond yields
  • Valuation multiples (table)
  • Korea’s power generation mix
  • Nuclear to reach 35% by 2036
  • Korea will have four new nuclear power plants online by 2033
  • 80% of DC Capacity concentrated in Seoul /Gyeonggi
  • LG Uplus: Revenue forecasts by segment
  • LG Uplus: Operating profit forecasts
  • LG Uplus: Parent-only DCF calculation and SoTP valuation

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