摩根士丹利：大摩——立讯精密（2475.HK）——2Q26业绩符合预期，汇兑损失带来良机，维持“增持”

摘要

1H26营收1745亿元人民币、同比增40%，由内生销量增长与Leoni并表共同驱动，净利润78.4亿元、同比增18%。 汇兑损失使财务费用由1H25的1.6亿元激增至22.4亿元，12.97亿元套保收益被列为非经常性项目，压低了账面业绩，大摩认为这构成良好的买入机会。 分部看，汽车电子收入同比大增274%为最快板块，Leoni整合进展顺利；通信与数据中心收入同比增50%，受高速电连接、光收发器、散热与电源管理产品拉动。 混合毛利率升至11.78%、同比提高0.17个百分点，主要受益于毛利率更高的汽车电子（17%）与通信/数据中心（14%）占比提升。 公司派发中期股息每10股1.1元。 大摩预计9M26盈利同比增长15-25%，并指出2H26三大驱动力：消费电子新品发布、AI相关产品加速量产、Leoni协同与全球汽车客户新增。 估值采用剩余收益模型（股权成本11%、中期增长18%、终值增长3%）。

主要观点

• 1H26营收1745亿元人民币、同比增40%，受内生销量增长和Leoni并表驱动；净利润78.4亿元、同比增18%。

• 汇兑损失导致财务费用由1H25的1.6亿元飙升至22.4亿元，套保收益12.97亿元被归为非经常性项目，拖累1H26账面表现，大摩视其为买入良机。

• 汽车电子收入同比大增274%，为增长最快分部；Leoni整合顺利，整体经营表现超预期，在全球制造网络、客户资源、供应链与运营管理上产生协同。

• 通信与数据中心分部收入同比增50%，高速电连接、光收发器、散热管理和电源管理产品带来正向增长动能。

• 混合毛利率提升至11.78%、同比升0.17个百分点，主要因毛利率更高的汽车电子（17%）与通信/数据中心（14%）分部增长更快。

• 大摩预计9M26盈利同比增长15-25%。

• 2H26三大驱动力：1）新消费电子产品发布；2）高速电连接、收发器与散热产品加速量产；3）Leoni整合协同及全球汽车客户新增的正贡献。

• 公司派发中期现金股息每10股1.1元人民币。

• AlphaSignals业绩反应为“强化我们的论点”，业绩与一致预期相符（In-line），未来12个月一致预期EPS方向大体不变。

• 估值方法为剩余收益模型的基准情形，假设股权成本11%、中期增长率18%、终值增长率3%。

论述逻辑

• 1H26营收+40%（内生增长+Leoni并表）而净利仅+18%，缺口主要来自汇兑损失推高财务费用至22.4亿元；因12.97亿元套保收益被列为非经常项目，账面利润被非经营性因素压低→大摩判断真实经营动能好于表观业绩→汇兑拖累反而构成买入机会。

• 分部结构上，汽车电子+274%、通信与数据中心+50%均快于整体，且两者毛利率（17%/14%）高于公司均值→产品组合优化推动混合GPM升至11.78%→盈利质量改善支撑后续增长。

关键展望

• 大摩预计9M26盈利同比增长15-25%。

• 2H26验证点：新消费电子产品发布、高速电连接/收发器/散热产品加速量产、Leoni整合协同与全球汽车客户新增贡献。

• 上行风险：AI基础设施与数据中心增长快于预期、折叠iPhone采用率与组件含量提升超预期、通信与汽车电子业务增长好于预期。

• 下行风险：智能手机与可穿戴设备需求差于预期、AI基础设施产品客户认证较慢、竞争加剧带来利润率压力。