中信证券经纪(香港)有限公司 中信证券经纪(香港) 综合企业资产净值周度更新 2026 10 08

摘要

本文为中信证券财富管理(香港)产品及投资方案部（内容由Ryan Lee/李昊谦提供）撰写的行业点评，观点与中信里昂2026年10月6日发布的《Korea conglomerates NAV weekly》一致。 韩国中秋假期后的交易时段，板块折价已扩大至40.6%，除SK Square外主要控股公司的整体折价均扩大：三星物产股价目前仅相当于当前资产净值的57.7%，LG集团折价由9月初的41.6%扩大至截至10月5日的46.9%，韩华集团折价仍处65.5%高位，晓星集团折价未能从73%至74%的水平缩窄。 周末主要新闻为SK会长崔泰源出售SK Inc. 2.3%股份（1,653,942股），预计筹集9,440亿韩元用于离婚诉讼财产分割，其中5,440亿韩元售予战略投资者、4,000亿韩元通过价格回报互换处理，故对股价影响有限。 S1案例看似规模不大，但被视为检验三星集团对股东诉求立场的试金石。 投资结论方面，中信里昂正在等待主要财阀提供明确的股东回报信号，SK Square仍是新一轮回购及注销的最佳候选标的，将继续以较同业更窄的折价交易。

主要观点

• 韩国中秋假期后的交易时段，综合企业板块折价已扩大至40.6%；中信里昂确实看到GS控股出现回调，但除SK Square外，主要控股公司的整体折价均已扩大。

• 折价扩大在三星物产上表现尤为明显，其目前股价相当于当前资产净值的57.7%；研究假设三星物产将不得不在三星生物制剂的供股中注入1万亿韩元现金，尽管公司并无官方指引。

• 截至10月5日，LG集团的折价已由9月初的41.6%扩大至46.9%，部分原因是LG电子股价上涨，尽管LG化学股价停滞不前。

• 韩华集团的折价仍处于65.5%的高位，表明公司有关通过横向拆分缩窄折价的论点并不成立；晓星集团的折价也未能从73%至74%的水平缩窄。

• SK会长崔泰源正出售SK Inc. 2.3%的股份（1,653,942股），预计筹集9,440亿韩元，这一金额与其离婚诉讼中的财产分割数额一致。

• 出售结构上，5,440亿韩元将售予战略投资者，4,000亿韩元通过与本地券商以价格回报互换方式处理，因此对股价影响应属有限；崔泰源在SK Inc.的持股比例将从17.8%降至15.5%，特殊关系人持股将从25.2%降至22.9%，分析估算其获得的'友好'投票票数将保持相近。

• 研究指出，随着2027年当前库存股的注销以及其后可能进行的新一轮回购，SK Inc.将不得不向包括崔氏家族成员在内的股东支付更多股息。

• S1处于三星集团架构最底层，激进投资者行动的影响表面上看似较小，但S1的处境正是三星集团在手头现金充裕的情况下对股东回报采取保守立场的缩影。

• S1当前库存股（11%）的注销将引发金融关联方持股10%上限的问题，因为三星金融公司合计持有S1 9.6%的股份，这与围绕回购及注销的三星电子（SEC）情况类似。

• 对于S1在年度股息之外会采取何种额外股东回报措施，研究几乎没有指引，S1管理层似乎极度受制于频繁向集团内部汇报的职责；S1即将作出的反应是检验三星集团对股东诉求立场的试金石。

• 投资结论：SK Square仍是新一轮回购及注销的最佳候选标的，该公司将继续以较同业更窄的折价进行交易。

论述逻辑

• 中信里昂以中秋假期后板块折价扩大至40.6%为切入点 → 逐一检视各主要控股公司折价变化（三星物产股价相当于资产净值的57.7%、LG集团折价由41.6%扩至46.9%、韩华折价维持65.5%、晓星折价未能从73%至74%缩窄），说明财阀折价普遍走阔 → 借SK会长出售SK Inc. 2.3%股份事件分析交易结构（5,440亿韩元售予战略投资者、4,000亿韩元价格回报互换），判断对股价影响有限、'友好'票数保持相近，并提示2027年库存股注销及后续可能回购将增加股息支付压力 → 再以S1案例（库存股11%注销触及三星金融10%持股上限、三星金融合计持股9.6%）揭示三星集团在现金充裕下对股东回报的保守立场 → 由此得出：正在等待主要财阀提供明确的股东回报信号，S1的反应将是检验三星集团立场的试金石，SK Square仍是新一轮回购及注销的最佳候选标的。

关键展望

• 中信里昂正在等待主要财阀提供明确的股东回报信号。

• SK Inc.面临2027年当前库存股注销以及其后可能进行的新一轮回购，届时将不得不向包括崔氏家族成员在内的股东支付更多股息。

• S1即将作出的反应是检验三星集团对股东诉求立场的试金石；研究倾向于看到更积极主动的股东回报，而非缺乏投资回报率论证的模糊投资策略。

• 研究假设三星物产将不得不在三星生物制剂的供股中注入1万亿韩元现金，但公司并无官方指引。

• SK Square预计将继续以较同业更窄的折价进行交易，并被视为新一轮回购及注销的最佳候选标的。

推荐标的

• SK Square：报告认为是新一轮回购及注销的最佳候选标的，将继续以较同业更窄的折价进行交易（报告未给出评级或目标价）。

• 三星物产（Samsung C&T）：折价扩大尤为明显，目前股价相当于当前资产净值的57.7%，研究假设其需在三星生物制剂供股中注入1万亿韩元现金（无官方指引）。

• LG集团（LG Corp）：折价由9月初的41.6%扩大至截至10月5日的46.9%，部分因LG电子股价上涨而LG化学停滞。

• 韩华集团（Hanwha Corp）：折价仍处65.5%高位，公司横向拆分缩窄折价的论点并不成立。

• 晓星集团（Hyosung Corp）：折价未能从73%至74%的水平缩窄。

• SK Inc.：崔泰源出售2.3%股份（1,653,942股）预计筹集9,440亿韩元用于离婚财产分割，交易结构使股价影响有限。

• S1：被视为检验三星集团对股东诉求立场的试金石，除年度股息外的额外股东回报几乎无指引。