2026-08-23 · 国盛证券 · 宏观策略

国盛证券笃慧高亢行业研究行业定期证券研究报告行业周报：“微操”进一步动摇联储“独立性”

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摘要

国盛证券钢铁团队（笃慧、高亢）维持行业“增持”评级。报告认为本周美国财政部回购长期国债旧券成为黄金上涨的直接导火索——财政部大概率以短期国债筹资，相当于规模较小的扭转操作，叠加特朗普施压联储降息，进一步加深市场对美联储独立性的担忧；在每年两万亿财政赤字承接难度上升的背景下，新一轮财政赤字货币化可能逐步临近，成为金属金融属性和A股的催化剂，报告对贵金属保持乐观。国内方面，二季度财政支出显著慢于预期、高频数据显示黑色金属需求疲弱，焦煤价格因供给端因素大幅上涨进一步挤压钢企盈利，247家钢厂盈利率32.5%、较上周下降1.3pct。周度数据上，日均铁水产量下降0.6万吨至237.6万吨，五大品种钢材周产量801.8万吨（环比-1.1%、同比-8.7%），总库存环比下降1.2%但降幅收窄0.3pct，表观消费820.6万吨（环比-1.8%）。 7月我国粗钢产量7693万吨、同比下降3.6%，1-7月57704万吨、同比下降3.1%；上半年“材+坯”折合粗钢净出口6339万吨、同比增长1.2%。原料端普氏62%铁矿指数95.5美元/吨（周环比-0.4%），报告认为矿价中长期或偏弱运行。行情方面（8.17-8.21），中信钢铁指数报收1606.26点、下跌0.3%，跑赢沪深300指数0.7pct、位列30个中信一级板块第8位；报告预计三季度后财政执行逐步加快托底需求，若反内卷、碳双控等供给收缩政策严格执行，板块将有超额收益，中长期关注宝钢股份、华菱钢铁、久立特材等标的。

主要观点

美国财政部回购长期国债旧券成为本周黄金上涨的直接导火索；财政部目的是降低长期国债利率，大概率用短期国债筹资，相当于规模较小的扭转操作，规模小、对长债供需影响不大，主要改善短期情绪，但表明了美国政府压低长期国债利率的态度

财政部“微操”与特朗普施压联储降息一起，进一步加深市场对联储独立性的担忧；报告援引去年深度报告《江河万古流》指出贵金属定价主要矛盾已转移至美元信用的反面，各国央行加大增持黄金力度本质上是对美元信用的投票，报告对贵金属依然保持乐观

每年两万亿的财政赤字越来越难寻觅大的承接主体，庞氏平衡脆弱，最终由央行买单的概率和紧迫性增加，新一轮财政赤字货币化可能正在逐步临近，从而带来金属金融属性和A股的催化剂

国内实物属性端疲弱：二季度财政支出显著慢于预期、存在较明显的财政收缩效应；高频数据显示黑色金属需求疲弱、钢企盈利压力较大；近期焦煤价格因供给端因素大幅上涨，对钢铁行业盈利进一步挤压

政策与板块机会：政治局会议提出实施好更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策、加大逆周期调节力度，报告预计三季度之后财政执行逐步加快托底需求；若反内卷、碳双控等供给收缩政策得以严格执行，将扭转钢企盈利低迷局面，板块会有超额收益；前期用重置价值测算的行业头部企业绝对估值位置处于低位

行情回顾（8.17-8.21）：中信钢铁指数报收1606.26点、下跌0.3%，跑赢沪深300指数0.7pct，位列30个中信一级板块第8位，年初至今钢铁（中信）下跌16.9%；板块个股24家上涨、25家下跌，图南股份+7.7%领涨，杭钢股份-8.1%领跌

供给端回落：247家钢厂炼铁产能利用率89.2%（环比-0.2pct、同比-1.0pct），电炉产能利用率53.8%（环比-1.0pct）；日均铁水产量237.6万吨（环比-0.3%）；五大品种钢材周产量801.8万吨（环比-1.1%、同比-8.7%），其中螺纹钢180.4万吨（同比-16.0%）、热卷292.2万吨（同比-10.1%）

库存与需求：五大品种钢材社会库存1181.9万吨（环比-0.9%、同比+16.2%），钢厂库存427.9万吨（环比-1.9%、同比+1.0%），总库存周环比下降1.2%、降幅收窄0.3pct；五大品种周表观消费820.6万吨（环比-1.8%、同比-3.8%），螺纹钢表需196.2万吨（环比+1.0%）而热卷表需回落，建筑钢材成交周均值9.3万吨、环比增加15.5%

盈利仍承压：本周钢材现货价格普遍上涨、主流品种即期毛利小幅改善，但247家钢厂盈利率为32.5%、较上周下降1.3pct

原料端：普氏62%铁矿指数95.5美元/吨（周环比-0.4%、同比-5.7%）；45港口到港量2706.9万吨（环比+44.8%）、港口库存16547.6万吨（同比+19.7%）、钢厂进口矿库存可用天数23天；天津港准一级焦炭1750元/吨（环比持平、同比+13.6%），230家焦企产能利用率68.7%（环比-1.5pct），焦炭加总库存961.7万吨（环比-2.9%）

7月产量同比回落、上半年出口结构分化：7月粗钢产量7693万吨（同比-3.6%）、钢材11646万吨（同比-4.1%）；1-7月粗钢57704万吨（-3.1%）、钢材83616万吨（-1.2%）；上半年出口钢材5487万吨（-5.6%）、出口均价701美元/吨（+0.3%），出口钢坯959万吨（+62.8%），“材+坯”折合粗钢净出口6339万吨（+1.2%）

中报速览（本周披露）：图南股份上半年营收10.23亿元（+70.90%）、归母净利2.49亿元（+167.92%）；中信特钢归母净利29.9亿元（+6.85%）；中信金属营收869.11亿元（+36.53%）、归母净利26.73亿元（+84.55%）；山东钢铁归母净利亏损2959.57万元（上年同期亏损3453.2万元）

论述逻辑

宏观链条：美债长端融资成本飙升（长期财政赤字+通胀→投资者要求更高风险补偿）→财政部回购长期国债旧券、大概率用短期国债筹资（相当于小型扭转操作、压低长端利率）→叠加特朗普施压联储降息→市场对联储独立性的担忧加深→债券作为组合无风险锚点的角色受质疑、各国央行加大增持黄金（对美元信用投票）→报告看好贵金属；每年两万亿赤字难觅大的承接主体、庞氏平衡脆弱→央行买单概率与紧迫性增加→新一轮财政赤字货币化逐步临近→带来金属金融属性和A股的催化剂

产业链条：二季度财政支出显著慢于预期→财政收缩叠加高频数据显示黑色需求疲弱→钢企盈利压力大（247家钢厂盈利率32.5%），焦煤因供给端涨价进一步挤压盈利→政治局会议定调更加积极的财政政策和适度宽松货币政策→预计三季度后财政执行逐步加快、托底需求→若反内卷、碳双控等供给收缩政策严格执行→扭转钢企盈利低迷局面→板块获得超额收益，且重置价值测算下头部企业绝对估值处于低位→中长期关注优质钢企及油气、核电、管网等细分景气标的

关键展望

预计三季度之后财政执行会逐步加快，从而托底需求

若反内卷、碳双控等供给收缩政策得以严格执行，将扭转目前钢企盈利低迷的局面，板块也会有超额收益

新一轮财政赤字货币化可能正在逐步临近，从而带来金属金融属性和A股的催化剂

铁矿：“反内卷”政策加速推进，关注后续钢厂生产节奏及西芒杜铁矿等新产能释放进度，矿价中长期或偏弱运行

钢材中长期基本面有望持续好转：后续行业供给端调控及转型升级预期仍存，叠加需求改善趋势

双焦：近期双焦期货价格再度走强，关注后续供给端政策影响

风险提示：国内产量调控政策超预期、下游需求不及预期、原料价格超预期上涨、地缘政治风险

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关键展望

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