刘俊 边文姣 邵梓洋 公司研究 事件点评 鹏辉能源（300438）：论鹏辉的三个预期差

摘要

华泰证券首次覆盖鹏辉能源（300438），给予“买入”评级，27年目标PE 15倍，目标价108.15元。 公司聚焦储能，25年户储电池及中国工商业储能系统出货均居全球TOP2。 市场对公司存在三个预期差：首先，本轮户储与工商储景气由新能源上量与电网升级滞后的长期矛盾驱动，持续性显著强于22年；其次，小储电芯CR3超75%，公司客户分散且具备强顺价能力，盈利韧性强于普通电池厂，25Q3已实现单季扭亏；最后，公司在产能、海外和AIDC方面具备清晰的三条成长路径，314Ah之后长期成长依然明确。 公司规划27年初总产能接近100GWh，且588Ah量产后成本有望再降5-10%。 预计公司26-28年归母净利润分别为19.02/36.31/43.86亿元，同比+823%/+91%/+21%，毛利率有望修复至21%以上。

主要观点

• 首次覆盖鹏辉能源，给予“买入”评级，目标价108.15元。

• 预期差一：本轮用户侧储能周期由长期矛盾驱动，持续性显著强于22年的脉冲式行情。

• 预期差二：公司竞争格局优、客户结构分散、终端顺价能力强，盈利韧性高于普通电池厂。

• 公司已率先体现盈利韧性，于25年中率先涨价并在25Q3实现单季扭亏。

• 预期差三：产能扩张、海外交付与AIDC产品三条路径，保障314Ah之后长期成长依然清晰。

• 预计26-28年电池出货量持续高增，且588Ah良率追平后单位成本有望再降5-10%。

• 预计公司26-28年归母净利润分别为19.02/36.31/43.86亿元，毛利率有望由25年14.6%修复至26-28年21%以上。

论述逻辑

• 新能源上量与电网升级滞后矛盾倒逼用户侧配储，叠加欧洲补库复苏、澳洲补贴及亚非拉刚需，全球多点开花驱动储能需求向上。

• 小储电芯格局高度集中且下游客户分散，使公司具备强顺价能力，能够抵御储能电芯价格下滑的侵蚀。

• 在强顺价能力和大电芯降本双重作用下，公司率先实现扭亏，并将迎来毛利率的显著修复。

• 基于公司用户侧储能先发优势、大电芯放量与盈利拐点确立，参考可比公司27年14倍PE，给予公司27年15倍PE估值。

关键展望

• 公司成长路径清晰，量利齐升，预计26-28年业绩高增。

• AIDC专用电芯有望于明年上半年贡献盈利增量。

• 588Ah大电芯投产后有望进一步降低单位成本5-10%。

• 风险提示：储能需求不及预期、行业竞争加剧及价格下滑等风险。

推荐标的

• 鹏辉能源 (300438 CH)：首次覆盖给予“买入”评级。

• 鹏辉能源 (300438 CH)：目标价108.15元。