摩根大通：重庆农村商业银行：盈利复苏进行中，重估持续；上调至超配

原标题：Earnings recovery underway, re-rating continues; upgrade to OW

摘要

摩根大通将重庆农村商业银行（CRCB）评级从中性上调至超配，目标价从6.90元上调至8.30元（2026年12月），隐含约15%上行空间。报告认为，CRCB年初至今上涨11%，跑赢CSI银行指数15个百分点，但当前估值尚未充分反映2026-28年盈利修正的持续性和质量、ROE预期的持续改善以及多重重估潜力。该行预测2026-28年盈利复合年增长率为8%，目标价对应0.64倍2026年预期市净率。主要驱动因素包括贷款增长复苏且质量提升、存款优势缓解净息差压力、资产质量广泛改善（零售压力可控）以及扩张性ROE支持重估。

主要观点

• 评级上调至超配：CRCB年初至今上涨11%，跑赢CSI银行指数15个百分点，但摩根大通认为仍有进一步上行空间。
• 盈利修正的持续性和质量：银行正退出多年去风险周期，受高质量贷款增长、信贷成本下降和净息差更具韧性推动，2026-28年盈利复苏可持续。
• ROE预期持续改善：2025年全年业绩后，彭博2025-27年ROE预期上调约20个基点，但CRCB同期仅跑赢CSI银行指数1个百分点（表7）。
• 多重重估潜力：一旦投资者对盈利触底故事建立信心，银行估值往往在ROE复苏之前先行。
• 贷款增长复苏：2025年贷款增速反弹至12%同比，经三年资产负债表去风险后，结构改善，企业贷款强劲，票据融资减少。预计2026-28年贷款增速保持低两位数。
• 存款优势缓解净息差压力：2025年第四季度净息差环比上升5个基点，优于行业（环比持平）。CRCB强大的存款特许经营权提供结构性资金成本优势，且超过80%定期存款将在2026年重新定价，支持净息差韧性。
• 资产质量广泛改善：2025年下半年不良贷款率环比下降9个基点，关注类和逾期率分别下降6和22个基点。企业资产质量基本稳定，零售资产质量仍有压力但风险可控。
• 扩张性ROE支持重估：预测2026-28年利润增长6%/8%/9%。CRCB是少数在2026-27年ROE复苏轨迹的银行之一（图15），累计ROE改善28个基点，在同行中排名靠前。
• 目标价上调：2026年12月目标价从6.90元上调至8.30元，基于股息贴现模型，假设权益成本11.3%，正常化ROE 8.7%，终期2028年12月31日。
• 股息收益率吸引：2026年预期股息收益率约5%，但高收益投资者可能偏好大型国企。

论述逻辑

报告从CRCB盈利复苏的可持续性出发，认为当前估值未充分反映三个关键因素：一是盈利修正的持续性和质量，源于银行退出多年去风险周期，贷款增长复苏且质量提升，信贷成本下降，净息差优于同行；二是ROE预期的持续改善，尽管彭博上调ROE预期，但股价反应滞后；三是多重重估潜力，估值往往领先于ROE复苏。报告进一步通过贷款增长的区域宏观韧性、政策驱动投资（成渝双城经济圈、西部陆海新通道）和产业升级计划（“33618”计划）支撑信用扩张，存款优势缓解净息差压力，资产质量改善（企业稳定、零售可控）支持信贷成本下降，最终推导出盈利增长和ROE扩张，从而支持重估和评级上调。

关键展望

报告明确提及的未来验证点包括：2026-28年贷款增速保持低两位数；净息差在存款重新定价支持下保持韧性；资产质量整体稳定但零售端或有波动；ROE在2026-27年持续改善；2026年12月目标价8.30元。风险方面未明确列出。

推荐标的

• 重庆农村商业银行（601077.SS）：评级上调至超配（此前中性），2026年12月目标价8.30元（此前6.90元），当前价格7.20元（2026年4月17日）。理由：盈利复苏、ROE改善、重估潜力。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。