长城证券 大宗商品：铝，步入金九，旺季需求预期待兑现

摘要

长城证券有色周报认为，杰克逊霍尔年会上沃什重申通胀目标优先、措辞偏鹰，市场将9月加息概率推升至约60%、12月前累计加息概率抬升至90%以上，美元回升对有色板块形成压制。 基本面上，中东受损产能逐步恢复（EGA塔维拉厂已完成25%、315个电解槽重启），远期全球铝市由紧转松的预期持续限制铝价上行空间；但国内铝锭库存去化延续叠加“金九”旺季临近，为铝价提供下方支撑。 截至2026年8月28日，长江A00铝价收于23895元/吨（周环比+0.93%），SHFE铝23920元/吨（+0.9%），LME铝3242美元/吨（-0.02%），伦沪比价溢价率由4.8%收窄至3.9%。 供给端国内运行产能4499.5万吨、周产量86.7万吨均环比持平；需求端铝加工平均开工率60.3%（+0.3pct）初显止跌回暖。 库存端铝锭87.8万吨环比降3.3万吨、铝棒25.4万吨环比增0.76万吨，全球库存137.87万吨环比降2.56万吨；盈利端100%自备电口径即时吨净利5211元，环比+2.9%。 报告上调海外供给，预计2027、2028年电解铝供需从短缺转为过剩（2027E剩余111万吨、2028E剩余200万吨），结论为短期去库结束前铝价震荡、长期仍有下行空间。

主要观点

• 核心结论：短期铝价震荡、长期仍有下行空间——在铝锭去库结束前预计维持当前位置震荡，加息预期推升美元压制板块，中东产能恢复带来远期由紧转松预期限制上行。

• 宏观：沃什在杰克逊霍尔重申通胀目标为首要任务、被解读为偏鹰，市场押注9月加息概率升至近60%、12月前加息概率超90%；美元指数周环比+0.85%。

• 价格：截至8月28日长江A00铝价23895元/吨（环比+0.93%）、SHFE铝23920元/吨（+0.9%）、LME铝3242美元/吨（-0.02%），伦沪比价溢价率由4.8%缩小到3.9%。

• 三地升水分化：日本MJP铝锭现货升水（CIF）260美元/吨环比-7%，欧洲P1020A完税价升水485美元/吨持平，美国中西部DDP电解铝溢价2359美元/吨持平。

• 供给：国内电解铝运行产能4499.5万吨、周度产量86.7万吨均环比持平；中东方面EGA旗下塔维拉电解铝厂已完成25%（315个）电解槽重启。

• 国内减产与投产：2026年已减产11万吨全部来自山东魏桥铝电，无待复产产能；年内新产能219.3万吨、已投产58万吨，本周无新增减产、复产、投产。

• 需求：铝加工企业平均开工率60.3%（+0.3pct）初显止跌回暖，其中铝线缆开工率63%（+0.6pct）、铝箔+0.3pct，铝型材-0.2pct，铝板带持平。

• 库存：国内铝锭库存87.8万吨环比-3.3万吨延续去化，铝棒库存25.4万吨环比+0.76万吨转累库，铝锭+铝棒合计113.2万吨环比-2.54万吨；LME库存24.7万吨，全球库存137.87万吨环比-2.56万吨。

• 盈利：按行业90分位测算，现金成本16344元/吨、完全成本17406元/吨、吨净利（不含税）4306.58元；按100%自备电测算完全成本16043元/吨（-0.07%），即时吨净利5211元环比+2.9%。

• 进出口：7月原铝进口18.52万吨（环比+10.8%、同比-25.4%）、出口3.2万吨（环比-17.9%、同比-23.2%）；1-7月累计进口147.2万吨（同比-1.8%）、累计出口14.6万吨（同比+14.1%）。

• 全球平衡：因海外复产预期提升上调海外供给（海外产量2027E同比+12.2%、2028E同比+13.5%），预计2027、2028年供需从短缺转为过剩，平衡表由2026E缺口59万吨转为2027E剩余111万吨（+1.4%）、2028E剩余200万吨（+2.5%）。

• 风险提示：宏观经济波动、地缘冲突快速缓和、国内电解铝供给扰动、下游消费不及预期，以及公开资料信息滞后或不及时的风险。

论述逻辑

• 宏观链条：美国7月PCE强化通胀黏性→沃什杰克逊霍尔重申通胀目标优先、被解读为偏鹰→9月加息概率升至近60%、12月前超90%→美元指数周环比+0.85%→压制有色金属板块；供给端中东受损产能恢复（EGA塔维拉重启完成25%）+远期全球由紧转松预期→限制铝价上行空间；需求端国内铝锭去库延续（-3.3万吨）+“金九”旺季临近的需求改善预期→构成下方支撑；三条线索叠加推得结论：短期去库结束前铝价在当前位置震荡，长期仍有下行空间；平衡表层面因海外复产预期上调2027/2028年供给，缺口转剩余，为长期下行判断提供量化支撑。

关键展望

• 短期展望：在铝锭去库结束前，铝价预计将在当前位置呈现震荡行情，“金九”旺季需求预期待兑现。

• 长期展望：铝价仍有下行空间；因海外复产预期提升上调海外供给，预计2027、2028年电解铝供需从短缺转为过剩（平衡表2027E剩余111万吨、过剩幅度1.4%；2028E剩余200万吨、过剩幅度2.5%）。

• 宏观验证点：9月加息概率近60%、12月前加息概率超90%，后续加息路径与美元走势将持续影响板块。

• 供给端跟踪点：EGA塔维拉电解铝厂重启进度（已完成25%、315个电解槽）以及国内219.3万吨新产能中剩余产能的投放节奏。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的：本报告为行业周报，未出现个股评级、目标价或推荐组合；文中提及的山东魏桥铝电、EGA等企业仅作为供给端统计数据来源，非投资推荐。